企業(yè)融資與公司治理機(jī)制.pdf

1、筆者試圖在本文中以委托代理理論、信息經(jīng)濟(jì)學(xué)以及契約經(jīng)濟(jì)學(xué)等現(xiàn)代微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論為依據(jù),著重研究企業(yè)的融資行為對(duì)公司治理機(jī)制的形成乃至企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值的影響,并在此基礎(chǔ)上對(duì)我國(guó)國(guó)有企業(yè)的股份制改革中出現(xiàn)的問(wèn)題及其形成的原因進(jìn)行深入的分析,并提出相應(yīng)的政策建議.通過(guò)本文的研究,我們認(rèn)為企業(yè)的收入流本身并不是外生的,其融資行為的選擇至少通過(guò)以下三個(gè)方面影響企業(yè)的治理機(jī)制乃至市場(chǎng)價(jià)值:①當(dāng)資本市場(chǎng)存在事前信息不對(duì)稱的情況下,內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者較外部投資者更

2、多地掌握企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況和項(xiàng)目質(zhì)量,并且前者只有在企業(yè)股權(quán)被市場(chǎng)高估的前提下,才會(huì)進(jìn)行股權(quán)融資.②當(dāng)資本市場(chǎng)存在事后信息不對(duì)稱的情況下,代理人在股權(quán)融資和債權(quán)融資過(guò)程中均可能產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn).特別是在上市公司中,由于所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離,使得"內(nèi)部人控制"的現(xiàn)象普遍存在,企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者成為了公司的實(shí)際控制人,從而損害了股東的權(quán)益.③當(dāng)金融契約是不完備的情況下,企業(yè)剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)的配置狀態(tài)對(duì)公司的治理機(jī)制將產(chǎn)生重要的影響.一個(gè)最大化企

3、業(yè)價(jià)值的所有權(quán)安排應(yīng)是要盡可能地使剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)相對(duì)應(yīng),即權(quán)力與責(zé)任(風(fēng)險(xiǎn))的分布盡可能的對(duì)稱.依據(jù)相應(yīng)的理論,我們對(duì)國(guó)有企業(yè)(主要是上市公司)中存在的問(wèn)題進(jìn)行了分析,發(fā)現(xiàn):①通過(guò)對(duì)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的實(shí)證分析,我們發(fā)現(xiàn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān),與企業(yè)融資理論不符.究其原因,我們認(rèn)為是負(fù)債的"軟約束"和股權(quán)融資市場(chǎng)的特殊性造成了這一融資行為的異化.②由于我國(guó)上市公司所處的市場(chǎng)環(huán)境有著一定的特殊性,所以其表現(xiàn)出不同于

4、一般意義上的"內(nèi)部人控制".③"一股獨(dú)大"的問(wèn)題.股權(quán)結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)表明,我國(guó)上市公司的控制權(quán)屬于不可競(jìng)爭(zhēng)型,企業(yè)中存在著一個(gè)控股性股東,其他股東不能形成對(duì)企業(yè)的接管,所以企業(yè)控制權(quán)是鎖定的,公司的投票權(quán)變成了廉價(jià)的投票權(quán).④股權(quán)融資偏好行為.我們從直接融資中股權(quán)融資與債權(quán)融資的比重、再融資企業(yè)的財(cái)務(wù)分析以及盈余管理三個(gè)方面印證了上市公司股權(quán)融資偏好行為的存在,并從政治、股權(quán)結(jié)構(gòu)、融資成本以及投資者行為心理四個(gè)方面分析了其產(chǎn)生的必然性.