下跌風(fēng)險(xiǎn)約束下的投資組合選擇研究.pdf

1、自經(jīng)歷2007年的牛市與2008年的熊市之后，無(wú)論機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)人投資者都開(kāi)始反思自己的投資理念。人們發(fā)現(xiàn):按照傳統(tǒng)的投資組合選擇理論——均值-方差理論(MV)分散投資，在牛市時(shí)可能過(guò)于謹(jǐn)慎而喪失獲取超額收益的機(jī)會(huì)，在熊市時(shí)又可能無(wú)法應(yīng)對(duì)下跌風(fēng)險(xiǎn)而面臨損失，轉(zhuǎn)而求助于技術(shù)分析，波段操作以求規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)獲取收益。在此背景下，本文力圖重新強(qiáng)調(diào)分散投資的理念和資產(chǎn)配置的價(jià)值。與傳統(tǒng)的分散投資理論——均值-方差理論不同，本論文在下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資

2、組合選擇框架下，以資產(chǎn)安全為首要投資管理目標(biāo)，分析研究分散投資與資產(chǎn)配置價(jià)值。
　　論文研究?jī)?nèi)容涵蓋一個(gè)框架、兩個(gè)領(lǐng)域:下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇框架、投資組合理論與下跌風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度理論。下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇理論亦是現(xiàn)代投資組合理論的一部分，其用下跌風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度——風(fēng)險(xiǎn)值(VaR)替代均值-方差理論的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度——標(biāo)準(zhǔn)差，從而是基于并包含MV理論的發(fā)展。本文主要理論與實(shí)證分析下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇模型:Mean-VaR模型和CHK

3、模型，但重點(diǎn)研究與推薦使用Campbell，Huisman和Koedijk(2001)的下跌風(fēng)險(xiǎn)約束下的投資組合選擇模型，簡(jiǎn)稱(chēng)CHK模型。論文的另一重點(diǎn)是下跌風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度，因?yàn)橄碌L(fēng)險(xiǎn)測(cè)度值是下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇模型的主要輸入?yún)?shù)，所以是否能夠給出精確的動(dòng)態(tài)下跌風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度，決定了下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇模型在分散投資和資產(chǎn)配置實(shí)踐中的實(shí)際應(yīng)用價(jià)值。
　　本文研究過(guò)程亦企圖展示實(shí)際金融風(fēng)險(xiǎn)管理的動(dòng)態(tài)金融計(jì)量方法的力量和潛能。在下

4、跌風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度上，論文引入考慮動(dòng)態(tài)相關(guān)性的DCC-MV-GARCH模型，并從波動(dòng)率時(shí)間序列的性質(zhì)以及金融收益的分布方面尋找最佳的擬合波動(dòng)率的模型，以期更精確的預(yù)測(cè)投資組合的下跌風(fēng)險(xiǎn)。論文亦具有創(chuàng)新意義的組合多種金融計(jì)量技術(shù)，給出基于DCC-MV-GARCH模型去方差、應(yīng)用Bootstrapping模擬技術(shù)的歷史模擬法估計(jì)投資組合的VaR和CVaR?？傊?，論文很好的綜合和統(tǒng)一了測(cè)度投資組合下跌風(fēng)險(xiǎn)的方法和理論，并在現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)-收益環(huán)境下實(shí)證

5、應(yīng)用。
　　論文最后的核心部分，在具備前述精確測(cè)度動(dòng)態(tài)下跌風(fēng)險(xiǎn)的能力基礎(chǔ)上，擴(kuò)展CHK模型到動(dòng)態(tài)的框架，并應(yīng)用它給出現(xiàn)實(shí)動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)-收益環(huán)境下的最優(yōu)投資組合推薦，進(jìn)而按照此最優(yōu)投資組合推薦，對(duì)現(xiàn)有投資組合進(jìn)行有所選擇的動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置調(diào)整。實(shí)證結(jié)果表明:根據(jù)CHK模型動(dòng)態(tài)調(diào)整資產(chǎn)配置的現(xiàn)有組合在投資期末取得了較高的收益。在基于CHK模型的下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇決策分析中，結(jié)果亦顯示:CHK模型的最優(yōu)投資組合選擇決策，可作為現(xiàn)實(shí)投資組

6、合以下跌風(fēng)險(xiǎn)約束為管理目標(biāo)的資產(chǎn)配置標(biāo)準(zhǔn)，其中CHK模型的現(xiàn)金持有量(B)的決策指出了下跌風(fēng)險(xiǎn)的方向和程度，投資者或風(fēng)險(xiǎn)管理者亦可以以其作為風(fēng)險(xiǎn)控制變量，做出賣(mài)出或買(mǎi)入等同B金額的CHK模型最大化組合的決策，從而使投資組合的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)值回歸至約束值水平。
　　總之，本文引進(jìn)當(dāng)前前沿的測(cè)度下跌風(fēng)險(xiǎn)的金融計(jì)量技術(shù)，應(yīng)用CHK模型到我國(guó)實(shí)際的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)-收益環(huán)境下，實(shí)證展示了以資產(chǎn)安全為首要原則的下跌風(fēng)險(xiǎn)約束的投資組合選擇模型的實(shí)際應(yīng)用潛力