企業(yè)資本市場上市融資

1、1,多層次資本市場：創(chuàng)新、發(fā)展與機遇 ——企業(yè)資本市場上市融資,,,2,目 錄 第一部分 我國多層次資本市場：創(chuàng)新與發(fā)展 第二部分 企業(yè)資本市場上市融資：條件、程序與問題,3,第一部分 我國多層次資本市場：創(chuàng)新與發(fā)展,4,我國資本市場20年發(fā)展史,資源配置與資本融通：資本稀缺性、工業(yè)化進程和城鎮(zhèn)化進程、國企改革決定資本市場過去20年的主線是融資。 融資

2、制度是市場的基礎性制度：額度制、核準制、注冊制 資源配置與資源整合：買殼重組與產(chǎn)業(yè)并購整合,5,投資角度：市場發(fā)展與私募股權(quán)投資,6,我國資本市場的最新變化與趨勢,多層次市場體系的建設完善是未來相當長一段時間內(nèi)資本市場發(fā)展的主線 現(xiàn)貨市場與金融衍生品市場（中國金融期貨交易所）：融資融券、股指期貨 現(xiàn)貨市場本身的層次性：主板、創(chuàng)業(yè)板、場外市場（OTC） 股票市場與債券市場：均衡發(fā)展 中國資本市場的國際化：國際板（資本市場

3、國際化與人民幣國際化 ） 市場發(fā)展帶來的衍生性影響：發(fā)行制度改革、交易制度改革、PE/VC市場發(fā)展、產(chǎn)業(yè)整合、定價權(quán)與話語權(quán)問題,7,我國資本市場結(jié)構(gòu)層次的演進,8,創(chuàng)業(yè)板：基本框架與理念,1998年“兩會”提出設立創(chuàng)業(yè)板；2009年3月31日，中國證監(jiān)會發(fā)布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》；2009年10月23日創(chuàng)業(yè)板市場正式開市；10月30日首批28家公司集體上市掛牌交易。截至2010年3月26日，已受理290家，

4、已發(fā)66家，籌資409億，未通過17家。已開反饋會128家；利潤平均增長32%，66家中有57家高新技術(shù)企業(yè)。 創(chuàng)業(yè)板市場之定位與邊界：定位于服務成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，重點支持具有自主創(chuàng)新能力（原始創(chuàng)新、集成創(chuàng)新或引進消化吸收再創(chuàng)新 ）的企業(yè)，尤其是新能源、新材料、生物醫(yī)藥、電子信息、環(huán)保節(jié)能、現(xiàn)代服務等領(lǐng)域的企業(yè)及其他領(lǐng)域成長性特別突出的企業(yè)，以及在技術(shù)、業(yè)務模式上創(chuàng)新性比較強、行業(yè)排名靠前和市場占有率較高的企業(yè)。,9,創(chuàng)業(yè)板：三個月來的

5、現(xiàn)狀（截至2010年1月底）,截至2010年1月底，創(chuàng)業(yè)板的50家公司呈現(xiàn)出以下三高”特點：高市盈率和發(fā)行價：IPO市盈率區(qū)間【40×-127×】，平均65×高募集資金：平均超募率1.55倍高換手率：游資+散戶,10,我國的三板市場,關(guān)于“三板”的基本概念和市場發(fā)展情況老三板：即代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，為退市的上市公司和原STAQ、NET系統(tǒng)歷史遺留的數(shù)家公司提供股份轉(zhuǎn)讓的系統(tǒng)，依托深圳證券交易所和中央登

6、記結(jié)算公司的技術(shù)系統(tǒng)運行，由證券公司代理買賣掛牌公司股份 ，監(jiān)管部門是中國證券業(yè)協(xié)會（www.sac.net.cn）。新三板：北京中關(guān)村科技園區(qū)非上市公司股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，截至目前, 該系統(tǒng)已掛牌企業(yè)總數(shù)達到65家。目前正在擴大試點范圍，國內(nèi)其他的54個園區(qū)將分批進入，最終目標是要建立一個全國性的、規(guī)范的、統(tǒng)一監(jiān)管的場外交易市場。截至目前，已有1家掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)至主板，1家（北陸藥業(yè)）轉(zhuǎn)至創(chuàng)業(yè)板，6家已提交創(chuàng)業(yè)板發(fā)行申請材料。天津股交所

7、：2008年12月26日，天津股權(quán)交易所（tianjin equity exchange）正式運營，定位是為“兩高兩非”（國家級高新內(nèi)的高新技術(shù)企業(yè)和非上市非公眾股份有限公司 ）公司提供股權(quán)融資/交易平臺；為私募基金提供融資； 為私募基金份額提供交易平臺。,11,非上市非公眾公司,公司類型與多層次資本市場,非上市公眾公司,上市公司（公眾公司）,,12,企業(yè)成長階段與多層次資本市場,13,企業(yè)行業(yè)屬性與資本市場演進：從“潯興股份”談起,

8、福建潯興拉鏈科技股份有限公司（002098）成立于1992年，2002年完成股份制改造，2006年12月22日在深交所上市，發(fā)行股票5500萬股，發(fā)行價5.5元/股，募集資金2.94億元。潯興股份是一家中外合資企業(yè)，是中國拉鏈產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，全球第二大拉鏈生產(chǎn)企業(yè)。公司主營業(yè)務為生產(chǎn)和銷售SBS牌系列拉鏈、精密模具、金屬和塑料沖壓鑄件。其中，SBS拉鏈位居中國十大拉鏈品牌之首，產(chǎn)銷量十多年來一直保持國內(nèi)第一。,發(fā)行前福建潯興集團持有

9、5,700 萬股，持股57%，其實際控制人是以施能坑為代表的施氏家族；誠興發(fā)展國際有限公司為公司第二大股東，持股40%份，其實際控制人為王珍篆。,14,上市前主要以中檔拉鏈為主，并生產(chǎn)部分高端產(chǎn)品。上市募集資金投資項目，將鞏固其中端產(chǎn)品市場，并逐步擴大高端拉鏈產(chǎn)品的生產(chǎn)。潯興股份資本市場上市的幾點啟示：下游市場廣闊，進入門檻低，中小企業(yè)眾多，大都沒有品牌和研發(fā)技術(shù)部門。行業(yè)無序競爭，行業(yè)平均利潤率低。 99%的拉鏈企業(yè)銷售收入不足

10、1億元，潯興股份是龍頭企業(yè)，市場占有率也僅為2%，2003-2005 年，ROE16.86%、18.15%、16.52%。,15,,,資產(chǎn)運營論：一個全局性分析框架,16,第二部分 企業(yè)資本市場融資：條件、程序及問題,17,,具備健全且運行良好的組織機構(gòu)； 具有持續(xù)盈利能力，財務狀況良好； 最近三年財務會計文件無虛假記載，無其他重大違法行為； 經(jīng)國務院批準的國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他條件。,發(fā)行條件《證券法》第13條（

11、2005版）,,國內(nèi)資本市場A股發(fā)行上市的法律條件,,股票經(jīng)國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核準已公開發(fā)行； 股本總額不少于人民幣3000萬元； 公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25%以上；公司股本總額超過人民幣四億元的，公開發(fā)行股份的比例為10%以上； 公司最近3年無重大違法行為，財務會計報告無虛假記載。 證券交易所可以規(guī)定高于前款規(guī)定的上市條件，并報國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準。,上市條件《證券法》第50條（2005版）,,18,主板

12、與創(chuàng)業(yè)板IPO的主要發(fā)行條件,19,創(chuàng)業(yè)板公司的盈利能力和成長性,20,“非經(jīng)常性損益”的概念和范圍（2008年10月30日修訂）,“非經(jīng)常性損益”的概念：是指非經(jīng)常性損益是指與公司正常經(jīng)營業(yè)務無直接關(guān)系，以及雖與正常經(jīng)營業(yè)務相關(guān)，但由于其性質(zhì)特殊和偶發(fā)性，影響報表使用人對公司經(jīng)營業(yè)績和盈利能力做出正常判斷的各項交易和事項產(chǎn)生的損益。比較常見的非經(jīng)常性損益事項有：（1）非流動性資產(chǎn)處置損益；（2）越權(quán)審批，或無正式批準文件，或偶發(fā)

13、性稅收返還、減免；（3）計入當期損益的政府補助，但與公司正常經(jīng)營業(yè)務密切相關(guān)，符合國家政策規(guī)定、定額或定量持續(xù)享受的政府補助除外；（4）計入當期損益的對非金融企業(yè)收取的資金占用費；（5）非貨幣性資產(chǎn)交換損益；（6）委托他人投資或管理資產(chǎn)的損益；（7）因不可抗力因素，如遭受自然災害計提的各項資產(chǎn)減值準備；（8）債務重組損益；,21,利潤的穩(wěn)定性和持續(xù)性：關(guān)于稅收優(yōu)惠問題,關(guān)注報告期內(nèi)享受的稅收優(yōu)惠是否符合國家法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定

14、。對于符合的，關(guān)注持續(xù)性，下一年度應不存在被終止的情形。對于越權(quán)審批、或無正式批準文件或偶發(fā)性的，計入非常損益。對于地方優(yōu)惠不符合國家法規(guī)法律的，需滿足：扣除后仍符合發(fā)行條件、最近一年及一期稅收優(yōu)惠占凈利潤不超過30%。報告期內(nèi)依賴程度遞減。,22,國內(nèi)資本市場A股主板/創(chuàng)業(yè)板IPO審核程序,國內(nèi)資本市場IPO融資節(jié)奏安排已取消IPO前必須輔導一年以上的強制要求；需征求地方政府和國家發(fā)改委意見；證監(jiān)會實質(zhì)性審核，目前審核時

15、間已大大縮短，通常為6-8個月。《關(guān)于縮短新股發(fā)行結(jié)束到上市所需時間有關(guān)事宜的通知》規(guī)定：新股發(fā)行結(jié)束、募股資金到位后盡快安排上市交易，逐步達到不超過七個交易日” 創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委35人，另外單獨設立，不與主板發(fā)審委重復。,,23,發(fā)審委制度改革以來審核情況（2004年-2009年）,*說明：2009年的數(shù)據(jù)中包含創(chuàng)業(yè)板審核家數(shù)76家，審核通過61家，未通過15家，未通過比例19.74%。,24,國內(nèi)資本市場上市的重點問題,25,主體資

16、格及三年經(jīng)營業(yè)績問題,發(fā)行人應當是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司。發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營時間應當在三年以上，但經(jīng)國務院批準的除外；有限責任公司按原帳面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時間可以從有限責任公司成立之日起計算。股份制改造過程中的評估與審計問題案例：2008年7月18日，經(jīng)股東會決議批準，南方風機有限公司以截至2008年5月31日經(jīng)審計的賬面凈資產(chǎn)91,781,757.30元為基礎，按照1.3

17、1116796:1的比例折為7,000萬股，整體變更為南方風機股份有限公司。2008年8月8日，在廣東省佛山市工商行政管理局辦理了工商注冊登記。同時，南方風機在整體時以2008年5月31日作為基準日對整體資產(chǎn)和負債進行評估，評估結(jié)果僅作為折股參考，未根據(jù)評估結(jié)果進行賬務處理。,26,工會持股問題 問題：工會這類社團法人作為股東不符合《工會法》。民政部2000年7月《關(guān)于暫停對企業(yè)內(nèi)部職工持股會進行社團法人登記的函》，不再對職工持股會

18、登記，已登記的暫不換發(fā)社團法人證書。因此，職工持股會也不能成為股東。已經(jīng)存在的清理完畢。 解決辦法：（1）直接持股；股東不能超200（含間接持股）：新《公司法》第79條規(guī)定“設立股份有限公司,應當有二人以上二百人以下為發(fā)起人”；新《證券法》第10條規(guī)定“向累計超過二百人的特定對象發(fā)行證券”將被視為“公開發(fā)行”。（2）有限公司持股；（3）信托持股；(4)自然人代持。 境外股東問題（紅籌架構(gòu)） 實際控制人為中國境內(nèi)公民或法人，通過注

19、冊在BVI或開曼群島等地的SPV控制香港等地公司，建議將控制權(quán)轉(zhuǎn)回境內(nèi)；實際控制人為境外公民或法人的，股權(quán)結(jié)構(gòu)需簡明清晰。,關(guān)于股份有限公司發(fā)起人股東的問題（1）,27,有限合伙企業(yè)問題 有限合伙企業(yè)是當前私募股權(quán)投資基金管理公司的重要形式。 2009年12月21日證監(jiān)會修訂《證券登記結(jié)算管理辦法》，在19條中增加一款“前款所稱投資者，包括中國公民、中國法人、中國合伙企業(yè)及法律、行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)章規(guī)定的其他投資者”。,關(guān)于

20、股份有限公司發(fā)起人股東的問題（2）,海南康芝藥業(yè)股份有限公司(2010年4月2日 過會),28,《公司法》(1999年版)第24條和第80條的規(guī)定：股東可以用貨幣出資，也可以用實物、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、非專利技術(shù)、土地使用權(quán)作價出資。,關(guān)于股東出資的問題（1）,《公司法》（2005年版）第26、27、81條的規(guī)定：可以用貨幣出資,也可以用實物、知識產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財產(chǎn)作價出資。,問題：股權(quán)是否可以出資？ 股

21、權(quán)出資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓 股權(quán)出資與換股收購：定向增發(fā) 股權(quán)出資與交叉持股,,D公司,,?,29,關(guān)于股東出資的幾種方式及處理要點 以股權(quán)出資：第一，該用作出資的股權(quán)不存在爭議，且不存在法律上的瑕疵（質(zhì)押、凍結(jié)、公司章程約定不得轉(zhuǎn)讓、股權(quán)轉(zhuǎn)讓需要行政報批、注冊資本尚未繳足）；第二，該股權(quán)所對應企業(yè)的業(yè)務應與所組建擬發(fā)行上市公司的業(yè)務基本一致；第三，該股權(quán)應該是控股股權(quán)；第四，在實際操作中，以股權(quán)出資，可能需要征得股權(quán)所在公司其他股東的同

22、意，并進行評估；第五，股權(quán)出資金額和其他非貨幣財產(chǎn)作價出資金額之和不得高于被投資公司注冊資本的70%。 以經(jīng)營性資產(chǎn)出資：應同時將與該業(yè)務密切關(guān)聯(lián)的商標等一并出資折股，不允許出現(xiàn)部分改制現(xiàn)象。,關(guān)于股東出資的問題（2）,30,關(guān)于股東出資的幾種方式及處理要點 貨幣資金：尤其需要關(guān)注資金的合法來源：（1）判斷是否存在代持股權(quán)的情形（浙江某股份公司82歲老太太的案例）；（2）判斷股權(quán)是否存在爭議（湘鄂情控股股東孟凱借款出資歸還案例）。

23、 知識產(chǎn)權(quán)：新《公司法》用“知識產(chǎn)權(quán)”取代“工業(yè)產(chǎn)權(quán)、非專利技術(shù)”的列舉方式。注意：（1）商譽、知名度、思想、商標許可使用權(quán)等由于無法進行貨幣估價或依法轉(zhuǎn)讓，不能用于出資；（2）無形資產(chǎn)的評估需要有證券從業(yè)資格的評估機構(gòu)；（3）無形資產(chǎn)的權(quán)屬證明文件，特別要判斷是否屬于職務發(fā)明成果。 土地使用權(quán)：第一，應辦理土地使用權(quán)出讓手續(xù)，劃撥地不能作為出資；第二，要處理好土地使用權(quán)的出資比例是合理的問題。,關(guān)于股東出資的問題（3）,31,股東

24、借款的規(guī)范問題：南方風機的案例,南方風機設立后注冊資本較小，僅為480萬元，再加上外部融資渠道有限，南方風機有限向股東和股東親屬借款來籌集購置土地和建設廠房所需資金。,2005年5月20日，經(jīng)股東會決議通過，楊澤文、楊子善和楊子江對南方風機的債權(quán)1,858萬元以債轉(zhuǎn)股形式增加公司注冊資本1,858萬元。,32,,外部市場,,,33,穩(wěn)定性問題,發(fā)行人最近三年內(nèi)實際控制人沒有發(fā)生變更。公司控制權(quán)能夠決定和實質(zhì)影響公司的經(jīng)營方針、決策和經(jīng)

25、營管理層的任免，一旦變化，公司各個重要方面都可能發(fā)生重大變化，從而給發(fā)行人的持續(xù)發(fā)展和持續(xù)盈利能力帶來重大不確定性，使投資者難以形成明確預期?？毓蓹?quán)與控制權(quán)之間的關(guān)系：（1）控股權(quán)=控制權(quán)（一般情況）；（2）控股權(quán)≠控制權(quán)（紅河光明的案例）；（3）“控股權(quán)”與“控制權(quán)”無關(guān)（盛大模式）；（4）共同控制（神州泰岳的案例）發(fā)行人最近三年內(nèi)主營業(yè)務和董事、高級管理人員沒有發(fā)生重大變化。為保證發(fā)行人經(jīng)營業(yè)績的連續(xù)性和穩(wěn)定性，管理層和業(yè)務不

26、能發(fā)生重大變化。鑒于企業(yè)情況復雜，本著重實質(zhì)不重形式的原則，未對重大變化進行量化，是否發(fā)生重大變化由中介機構(gòu)專業(yè)判斷。,34,共同控制的案例：北京神州泰岳軟件股份有限公司,王寧、李力為公司的共同實際控制人，報告期內(nèi)未發(fā)生變化，兩人各持有公司18.5756%的股權(quán)，并列為公司第一大股東；為保證公司控制權(quán)的持續(xù)、穩(wěn)定，王寧、李力于2009 年6 月10 日共同簽署了關(guān)于一致行動的《協(xié)議書》。,35,2009 年6 月30日增資擴股后，21

27、名自然人股東與杜玉岱簽訂《股權(quán)委托管理協(xié)議》，約定自然人將其持有的25.6%的股份中除處置權(quán)和收益權(quán)以外的其他股東權(quán)利，包括但不限于出席或委托代理人出席股東大會權(quán)、投票表決權(quán)、質(zhì)詢查詢權(quán)、提案權(quán)、參與經(jīng)營管理權(quán)、董事、監(jiān)事候選人提名權(quán)、簽署重要法律文件等均授權(quán)委托給杜玉岱行使。 加上原持有的11.72%股份，杜玉岱共計可控制37.32%的股份的表決權(quán),36,獨立性問題,資產(chǎn)完整。生產(chǎn)型企業(yè)應當具備與生產(chǎn)經(jīng)營有關(guān)的生產(chǎn)系統(tǒng)、輔助生產(chǎn)系

28、統(tǒng)和配套設施，合法擁有與生產(chǎn)經(jīng)營有關(guān)的土地、廠房、機器設備以及商標、專利、非專利技術(shù)的所有權(quán)或使用權(quán)，具有獨立的原料采購和產(chǎn)品銷售系統(tǒng)；非生產(chǎn)型企業(yè)應當具備與經(jīng)營有關(guān)的業(yè)務體系和相關(guān)資產(chǎn)。人員獨立。經(jīng)理層不能雙重任職；財務人員不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)兼職。財務獨立。財務核算體系獨立，能獨立作出財務決策，具有規(guī)范的財務會計制度；不得與其他企業(yè)共用銀行帳戶。機構(gòu)獨立。健全內(nèi)部經(jīng)營管理機構(gòu)，獨立行使經(jīng)營管理職權(quán)，與控

29、股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有機構(gòu)混同情形。業(yè)務獨立。業(yè)務獨立于控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)，不得有同業(yè)競爭或顯失公平的關(guān)聯(lián)交易。,37,基本原則：盡量避免、充分披露。 關(guān)于關(guān)聯(lián)方的定義 關(guān)聯(lián)方是指在財務和經(jīng)營過程中，如果一方有能力控制另一方或?qū)α硪环绞┘又卮笥绊懀芤粋€母公司控制的子公司之間，它們被視為關(guān)聯(lián)方。其中，控制是指直接或通過子公司間接擁有一家企業(yè)半數(shù)以上表決權(quán)，或根據(jù)章程或協(xié)議對表

30、決權(quán)有重大影響，并有權(quán)決定企業(yè)管理層的財務與經(jīng)營政策；重大影響是指可以參與企業(yè)財務和經(jīng)營政策上的決定，但不控制這些政策。 因此，關(guān)聯(lián)方范圍包括被控制的附屬企業(yè)、聯(lián)營公司、對企業(yè)有重大影響的個人以及與其關(guān)系密切的家庭成員、關(guān)鍵管理人員，此外還包括上述個人直接或間接地擁有表決權(quán)的企業(yè)，或他們能夠施加重大影響的企業(yè)。,關(guān)于關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭問題（1）,38,關(guān)于關(guān)聯(lián)方交易 關(guān)聯(lián)方交易是指在關(guān)聯(lián)方之間相互轉(zhuǎn)移資源（

31、主要指資產(chǎn)）或義務（主要指債務），不論是否收取價款。例如，公司向大股東及其子公司銷售產(chǎn)品與后者因此以應收帳款的形式占用上市公司的資金；公司以其他應收款的形式向大股東及其子公司有償、無償提供貨幣資金，都屬于關(guān)聯(lián)方交易；此外，上市公司在與其存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系的企業(yè)與個人之間進行的、非經(jīng)常性的資產(chǎn)相互轉(zhuǎn)讓、債務重組等，也屬于關(guān)聯(lián)方關(guān)系。,關(guān)于關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭問題（2）,39,關(guān)于同業(yè)競爭 原則：不能有同業(yè)競爭 定義：控股股東不得與上市公司從

32、事相同產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營。此規(guī)定也適用于一切直接、間接地控制公司或有重大影響的自然人或法人及其控制的法人單位。 同業(yè)競爭的解決辦法： (1)發(fā)行上市前/上市后收購、重組； (2)委托經(jīng)營； (3) 將業(yè)務轉(zhuǎn)讓給無關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方； (4)競爭方單方面書面承諾做出避免競爭和利益沖突的具體可行措施。,關(guān)于關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭問題（3）,40,重組的基本原則 以發(fā)行上市為目標/ 確保經(jīng)營業(yè)績的連續(xù)計算 確保公司發(fā)行上市前三年主營業(yè)務

33、未發(fā)生重大變化 如何理解公司主營業(yè)務的重大變化？發(fā)行人對同一公司控制權(quán)人下相同、類似或相關(guān)業(yè)務進行重組，多是企業(yè)集團為實現(xiàn)主營業(yè)務整體發(fā)行上市、降低管理成本、發(fā)揮業(yè)務協(xié)同優(yōu)勢、提高企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟效應而實施的市場行為。有利于避免同業(yè)競爭、減少關(guān)聯(lián)交易、優(yōu)化公司治理、確保規(guī)范運作，提高上市公司質(zhì)量。 重組方式應遵循市場化原則，包括但不限于以下方式：（1）發(fā)行人收購被重組方股權(quán)；（2）發(fā)行人收購被重組方的經(jīng)營性資產(chǎn)；（3）公司控制權(quán)人以

34、被重組方股權(quán)或經(jīng)營性資產(chǎn)對發(fā)行人進行增資；（4）發(fā)行人吸收合并被重組方。,關(guān)于重組與公司主營業(yè)務重大變化問題,41,42,規(guī)范運作審核的實質(zhì)是要對發(fā)行人在歷史沿革、經(jīng)營許可、資產(chǎn)權(quán)屬、稅收環(huán)保、融資等方面存在的問題是否構(gòu)成發(fā)行上市的法律障礙作出實質(zhì)性判斷。發(fā)審委對發(fā)行人規(guī)范運作的主要關(guān)注角度有：歷史上的不規(guī)范運作問題是否已解決，法律障礙是否已消除；現(xiàn)時是否仍存在不規(guī)范問題；如果現(xiàn)時還存在法律問題，該等法律問題是否對發(fā)行人資產(chǎn)狀況、財

35、務狀況、經(jīng)營活動產(chǎn)生重大不利后果。社保和公積金的繳納問題：由于我國的社保、公積金繳納規(guī)定不完善，各地具體操作不盡相同，對于未能為部分員工繳納的社保和公積金的企業(yè)，需進行以下工作：（1）核實和說明未能繳納的原因；（2）取得當?shù)厣绫２块T的相關(guān)文件；（3）實際控制人承諾：如需補繳，由其承擔。,關(guān)于規(guī)范運作問題,43,真實的企業(yè)財務資料以及準確、合理的會計處理是體現(xiàn)發(fā)行人真實經(jīng)營成果的基礎。審核重點是財務信息的真實性、準確性和匹配性。發(fā)審委

36、對發(fā)行人財務及會計問題的主要關(guān)注角度有：收入成本確認方法；經(jīng)營行為的法律關(guān)系與會計處理的匹配性；是否隱瞞應披露的重大信息。關(guān)于原始報表和申報報表及其差異：“原始財務報表”是公司當年度向稅務部門實際報送的財務報表。目的是通過報表差異發(fā)現(xiàn)問題。無差異是不正常的，說明作假；有差異沒有關(guān)系，披露即可。差異大，大幅調(diào)增報告期利潤的：（1）取得充足證據(jù)，說明該差異的真實性；（2）由于差異產(chǎn)生的補繳稅款事項，需要取得稅務主管部門的相關(guān)文件

37、，確認不對補繳稅款進行處罰；（3）實際控制人、控股股東承諾：如因補繳稅款事項而遭到罰款，由其承擔。,關(guān)于財務及會計問題,44,競爭優(yōu)勢的三個方面,目前的競爭優(yōu)勢：根據(jù)報告期內(nèi)公司的銷售規(guī)模、現(xiàn)金流、凈利潤、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率等指標與同行業(yè)可比公司（主要是上市公司）對比，分析公司目前的行業(yè)地位及競爭優(yōu)勢。競爭優(yōu)勢的建立途徑。公司獲得競爭優(yōu)勢通常有五種途徑：　　1、通過降低成本并以更低的價格提供相似的產(chǎn)品?！　?、通過技術(shù)創(chuàng)新

38、創(chuàng)造真實的差異化產(chǎn)品，如芯片、電子產(chǎn)品等?！　?、通過品牌或信譽創(chuàng)造差異化產(chǎn)品，茅臺、同仁堂是典型公司?！　?、通過創(chuàng)造高的轉(zhuǎn)換成本鎖定用戶，如銀行、文字操作系統(tǒng)?！　?、通過建立門檻把競爭者擋在外面。包括專利、政府特許。競爭優(yōu)勢的可持續(xù)性：對于公司的盈利狀況不僅要看結(jié)果更要看影響因素，不僅要看企業(yè)開的什么花，更要看花開在怎樣的枝頭。重點關(guān)注企業(yè)盈利能力影響因素的穩(wěn)定性和可持續(xù)性 。,45,審核理念的新變化：“不差錢”也能上市（

39、奇正藏藥）,2009年8月， 西藏奇正藏藥股份有限公司以11.81元/股的發(fā)行價格，公開發(fā)行4,100萬股，募集資金總額4.84；扣除發(fā)行費用3,300萬元，募集資金凈額4.51億元。發(fā)行后母公司負債率將進一步降低。,46,,,,,,,,,,,47,創(chuàng)業(yè)板的行業(yè)問題：部分未通過審核的案例,案例1：南京磐能主要產(chǎn)品為變電站綜合自動化系統(tǒng)，電力自動化行業(yè)的競爭格局分為高端市場 (220KV及以上)和中低端市場(110KV及以下)兩個不同領(lǐng)

40、域。南京磐能電力所處后一領(lǐng)域，技術(shù)門檻相對較低，競爭激烈。同在南京的國電南瑞、國電南自等龍頭企業(yè)占據(jù)大部分市場份額。案例2：銀泰科技主要產(chǎn)品為通信用閥控電池，屬于傳統(tǒng)的鉛酸蓄電池，是目前使用最普遍的化學電源。在技術(shù)含量更高的鎳氫電池、鋰離子電池逐步興起的狀況下，公司業(yè)務很難體現(xiàn)“三高六新”的創(chuàng)業(yè)板特征。,48,保薦機構(gòu)如推薦謹慎類行業(yè)，需就符合創(chuàng)業(yè)板市場定位做論證、并就創(chuàng)新性、該行業(yè)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的促進作用等發(fā)表意見，證監(jiān)會組織專

41、家組論證,,2010年3月19日，證監(jiān)會《關(guān)于進一步做好創(chuàng)業(yè)板推薦工作的指引 》（8號公告），進一步明確了創(chuàng)業(yè)板的產(chǎn)業(yè)定位，重點推薦國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)。,49,創(chuàng)業(yè)板的成長性問題,創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的成長性判斷：核心業(yè)務的增長。開發(fā)支出的費用化與資本化問題是審核重點。與業(yè)務模式密切相關(guān)“揭開公司面紗”：控股股東資助、往來、分攤成本；隱性的和顯性的關(guān)聯(lián)交易；稅收優(yōu)惠及政府補貼增長方式：外延式擴張vs.內(nèi)涵式擴張成長性的數(shù)據(jù)支持