配股的股價公告效應及其稀釋研究.pdf

1、我國股票市場發(fā)展至今已有十幾年的歷史了，在這十幾年中，股市的不斷發(fā)展完善，為上市公司的融資開辟了廣闊的天地。上市公司的融資方式也不斷推陳出新，從內部融資、債務融資到現在讓上市公司愛不釋手的股權融資。特別是股權融資中的配股近幾年倍受上市公司青睞，只要上市公司具備了配股的條件，一般都不會輕易放棄這一大好機會力爭進行配股，配股逐漸成為我國上市公司再融資的主要方式。配股融資作為股市上的稀缺資源本來應該是配置到富于經濟效率和對國民經濟有重要作用的

2、“刀刃”上。但是事實卻是事與愿違。我國上市公司沒有充分發(fā)揮配股融資的長處，為了“圈錢”而“圈錢”，并且對配股籌集的資金配置效率低下，對股市的負面影響日漸突出，而且這種負面影響有日益擴大的趨勢，更為可悲的是投資者對配股的態(tài)度已由原先認為是利好轉為利空，這嚴重影響了上市公司及整個中國股市的健康發(fā)展。為了更好地了解配股融資對股票市場的影響，同時更好地維護中小股東特別是廣大股民的利益，使其能在紛繁的配股消息中，認真分析，從中去偽存真，不至于在股

3、票市價波動中遭受不必要的損失，有必要從現有的實際角度出來，以理論為基礎來研究配股融資對股市的影響。 本文在以國外有關配股融資股價公告效應的理論為基礎，總結了國內外對于相關問題的研究成果，運用了事件研究的方法對股價的公告效應進行了更為細致的研究分析。同時，通過建立數學模型，從投資機會的收益性角度來分析公告效應，以期通過上述研究可以使上市公司和投資者可以通過投資機會的選擇來進行有效決策。本文共分為四個部分： 第1章為導論，詳

4、細介紹了我國證券市場中配股現象的基本情況，對歷年來配股狀況做出了系統(tǒng)性描述，發(fā)現在《上市公司新股發(fā)行管理辦法》發(fā)布之前，由于增發(fā)新股的審批比配股更為困難，因此配股自然就成了上市公司再融資的首選方式。這種現象在2000年達到了最高峰。但近年來上市公司股權融資的熱潮似乎有所減弱。另一方面，結合國內的相關研究成果，提出了本文的研究目的和重點是借助投資機會理論，分析配股融資行為對股價的影響；同時，在現實市場中，企業(yè)的融資行為在微觀上關系到企業(yè)的

5、資本成本、資本結構、現金流量安排和控制權配置等，在宏觀上影響到整體資本市場的資金配置效率和廣大投資者的利益。而本文的研究，可以為政府部門制定上市公司股權再融資的相關監(jiān)管政策提供有益的參考，從而具有重要的現實意義。 第2章以綜述的方式，歸納了國外的最新的研究成果，主要涉及配股融資方式選擇的研究、配股融資后公司長期業(yè)績的研究、配股融資對股價影響的研究等三方面，并對不同方面的研究成果進行了系統(tǒng)歸納。同時也針對我國的配股融資政策的變遷的

6、六個階段進行了總結分析。我國在配股方面的這六個階段的發(fā)展，呈現出很明顯的松--緊--松的一個態(tài)勢，這從對凈資產收益率這一指標的規(guī)定上就可以看出來。同時，有關配股方式的認定也越發(fā)地明晰，最后定位在了代銷方式發(fā)行上；另一方面，證監(jiān)會一再地強調上市公司對股東的分紅比例，從現金分紅比例到最后的現金或股票的分配比例，以及最后引入了發(fā)行失敗機制，都表現了其對投資者特別是中小股東合法利益的保護。這些都標志著我國配股政策的逐步發(fā)展和完善。同時，對相關配

7、股項目的優(yōu)惠基本反映了當時的宏觀政策背景。 第3章首先詳細介紹了國外關于配股融資的理論：資本結構變化假設、負面信息假設、價格壓力假設；然后運用事件研究法對股價的公告效應進行了實證檢驗及分析。以配股公告日為事件發(fā)生日，采用市場調整模型計算每個配股公司的異常收益率，在此基礎上計算出配股公告的平均異常收益率和累計超常收益率。首先我們對配股公告日前后的平均異常收益率和累計超常收益率進行了描述性統(tǒng)計分析，發(fā)現在公告曰配股公司股價普遍存在顯

8、著的負的收益率，這表明了配股行為確實對股價造成了不良的影響。而且這種負面影響有日益擴大的趨勢，在公告日后第十一天達到了最低值，這與目前國內外做的一些研究也是相符的。另外，這種公告的負效應并非是在公告日當天反應出來的，而是在公告日前一天就已經出現，也就是說，市場預先獲知了這一信息，并及時地做出了反應。同時，為了更加深刻地認識股價的公告效應，本文又將樣本細分，從經過特別處理和未經特別處理兩方面入手進行比較分析。在研究過程中發(fā)現，經過特別處理

9、的公司在配股前后表現都要更為活躍一些，波動較大；且在股價效應的反應上同時也存在一定的滯后性，是在公告日當天出現了一個最低值。這與其本身經過特別處理這一特點有很大的相關性。 在股價公告效應得到證實之后，本文的第4章著手研究如何稀釋這種股價公告效應。本文引入了國外的投資機會選擇理論，從公司的市凈率、托賓Q值凈資產收益率、市盈率、股息收益率等方面來定義投資機會。從不同形式的相關系數的對比及利用分位數分組的方法對樣本進行了嚴格細致的描述

10、性統(tǒng)計分析之后，得出了研究假設：投資機會的選擇與配股的公告效應成正相關；當投資處于一個有利的機會時，即凈資產收益率、市盈率、市凈率較大，而股息收益率較小時(Q值不確定)，則股價的負的公告效應就相對減弱；反之，當企業(yè)處于不利的投資時期時，配價的負的公告效應就會加劇。在這個假設的基礎上建立了與之對應的數學模型，通過細致的實證檢驗，得到了可以很好地稀釋公告期股價效應的三個因素：配股前一年的凈資產收益率、市盈率和股息收益率，并從這三個變量入手提

11、出了有關的政策建議。 本文的創(chuàng)新在之處在于：第一，在研究配股行為的股價的公告效應時，不是簡單地將配股公司平均股價變動進行了趨勢分析，而是在此基礎上將配股公司進行了細分，分為經特別處理和未經特別處理的公司，并將兩部分進行對比，將經特別處理的公司的本身特性與其股價公告效應有機地結合起來；第二，將國外的投資機會選擇理論引入對配股融資的研究。國內對配股的研究無非是從再融資方式的選擇、配股價格的制定、盈余管理等角度進行切入，而本文借鑒國外