關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)并購(gòu)方股東價(jià)值的影響分析—基于中國(guó)上市公司的分析.pdf

1、進(jìn)入21世紀(jì)，在經(jīng)濟(jì)全球化、新的科技革命、產(chǎn)業(yè)革命的背景下，自20世紀(jì)90年代中國(guó)開(kāi)始的全球第五次并購(gòu)浪潮仍呈方興未艾之勢(shì)。同時(shí)我國(guó)的上市公司并購(gòu)市場(chǎng)也呈現(xiàn)交易宗數(shù)擴(kuò)大化、并購(gòu)形式復(fù)雜化的趨勢(shì)，自2003年起至2007年累計(jì)達(dá)到15645起。由于我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)制度轉(zhuǎn)型期，企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)復(fù)雜、并購(gòu)程序混亂、利益主體混雜等因素使整個(gè)并購(gòu)市場(chǎng)給人以亂像叢生、陷阱滿地的印象，與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)化運(yùn)作存在顯著的差異，其中關(guān)聯(lián)并購(gòu)多發(fā)就是很有中國(guó)

2、特色的現(xiàn)象。而我國(guó)上市公司利用關(guān)聯(lián)交易實(shí)行并購(gòu)是常見(jiàn)的現(xiàn)象，關(guān)聯(lián)并購(gòu)的數(shù)量和規(guī)模占據(jù)整個(gè)證券市場(chǎng)并購(gòu)的規(guī)模和交易額的比重很高。關(guān)聯(lián)并購(gòu)動(dòng)機(jī)復(fù)雜，并購(gòu)中存在著內(nèi)幕交易、損害流通股股東利益和不等價(jià)交易等諸多非市場(chǎng)理性并購(gòu)行為。鑒于以上的現(xiàn)實(shí)背景，研究上市公司關(guān)聯(lián)并購(gòu)是否改善公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，進(jìn)而影響股東價(jià)值變化的問(wèn)題無(wú)疑具有重要的實(shí)踐和學(xué)術(shù)意義。主要體現(xiàn)在以下幾方面：通過(guò)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)變動(dòng)的研究，發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)第1類股東（包括流通股股東）價(jià)值在

3、短期、長(zhǎng)期內(nèi)的影響，為第1類股東的投資決策提供信息支持；通過(guò)績(jī)效評(píng)價(jià)衡量關(guān)聯(lián)并購(gòu)的效果，發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)第2類股東（包括控股股東和其他非流通股東）價(jià)值在長(zhǎng)期內(nèi)的影響，為第2類股東提供決策支持；有利于監(jiān)管當(dāng)局更好的管理并購(gòu)行為和引導(dǎo)并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展。 本文研究2004年至2005年期間我國(guó)A股市場(chǎng)上市公司的關(guān)聯(lián)并購(gòu)事件，用不同的研究方法做對(duì)比實(shí)證分析，揭示關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)股東價(jià)值的影響。用事件研究法研究股東的超額收率比較適于描述關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)股東

4、短期價(jià)值影響。用事件研究法、DEA（數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法）分別計(jì)算股東的超額收益率、涉及股東價(jià)值的經(jīng)營(yíng)績(jī)效綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)。同時(shí)也納入非關(guān)聯(lián)并購(gòu)事件，以便與關(guān)聯(lián)并購(gòu)做比較分析。 本文的主體共包括六章。 第一章：本章總體上描述了國(guó)際國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展的基本情況、我國(guó)關(guān)聯(lián)并購(gòu)存在的問(wèn)題、市場(chǎng)對(duì)其的質(zhì)疑和選題的意義，簡(jiǎn)要介紹了國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究成果和文章的結(jié)構(gòu)安排。 第二章：本章結(jié)合并購(gòu)和關(guān)聯(lián)交易的定義給關(guān)聯(lián)并購(gòu)的概念做了界定，按照

5、并購(gòu)的標(biāo)的物和交易方向?qū)㈥P(guān)聯(lián)并購(gòu)分為四類，列舉了關(guān)聯(lián)并購(gòu)的合理動(dòng)機(jī)和大股東最終利益動(dòng)機(jī)，闡述了股東價(jià)值的基本理論、結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況將我國(guó)股東分為第1類和第2類股東，介紹了衡量股東價(jià)值的兩種方法、并比較其優(yōu)劣和適用性。 第三章：本章總結(jié)了我國(guó)關(guān)聯(lián)并購(gòu)的形式和特點(diǎn)。 第四、五章：本兩章用事件研究法和基于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的DEA分析法研究關(guān)聯(lián)并購(gòu)和非關(guān)聯(lián)并購(gòu)對(duì)股東價(jià)值在短期、長(zhǎng)期內(nèi)的影響，并從總體、小類兩個(gè)方面研究了實(shí)證結(jié)果。

6、 總體上看：理論上第1類股東的價(jià)值應(yīng)圍繞基于企業(yè)長(zhǎng)期綜合經(jīng)營(yíng)管理績(jī)效推演的內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)，在關(guān)聯(lián)并購(gòu)公告發(fā)布的短期內(nèi)第1類股東價(jià)值變動(dòng)的方向與未來(lái)真實(shí)并購(gòu)績(jī)效的改進(jìn)方向相反，市場(chǎng)的負(fù)面反應(yīng)有點(diǎn)過(guò)激。第1類股東價(jià)值在長(zhǎng)期內(nèi)的變動(dòng)情況與實(shí)際并購(gòu)績(jī)效的變動(dòng)情況相反。在非關(guān)聯(lián)并購(gòu)公告發(fā)布的短期內(nèi)第1類股東價(jià)值變動(dòng)的方向與未來(lái)真實(shí)并購(gòu)績(jī)效的改進(jìn)方向也相反，市場(chǎng)的正面反應(yīng)有點(diǎn)過(guò)于熱情。第1類股東價(jià)值在長(zhǎng)期內(nèi)的變動(dòng)情況與實(shí)際并購(gòu)績(jī)效的變動(dòng)情況不一致，有

7、時(shí)一致有時(shí)有偏差，在兩種并購(gòu)中。長(zhǎng)期內(nèi)市場(chǎng)給非關(guān)聯(lián)并購(gòu)第1類股東價(jià)值增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)多于關(guān)聯(lián)并購(gòu)與非關(guān)聯(lián)并購(gòu)企業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍遠(yuǎn)高于關(guān)聯(lián)并購(gòu)企業(yè)有關(guān)，即使關(guān)聯(lián)并購(gòu)績(jī)效增長(zhǎng)延續(xù)期長(zhǎng)，但在本文考察期間和樣本內(nèi)也是勉強(qiáng)趕上非關(guān)聯(lián)并購(gòu)企業(yè)降低后的績(jī)效。第2類股東的價(jià)值必定與企業(yè)長(zhǎng)期綜合經(jīng)營(yíng)管理績(jī)效離度相關(guān)緊密相連，對(duì)比看出，第1、2類股東價(jià)值存在差異，這也符合我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)流通股股東與非流通股股東利益不一致的老問(wèn)題。 從小類上看，市場(chǎng)所擔(dān)心