管理層股權激勵對公司現(xiàn)金持有的影響研究.pdf

1、公司現(xiàn)金持有與公司的各個方面都息息相關。一方面，它來源于公司經(jīng)營獲利，而此過程又涉及到公司戰(zhàn)略、產(chǎn)品市場競爭、公司規(guī)模、成長能力、經(jīng)營資本等；另一方面，公司現(xiàn)金來自于股東和外部債權人的投入，并在公司運作過程中通過投資和融資使得公司現(xiàn)金持有量發(fā)生變化。由于不同主體的利益訴求會有所差異，股東、債權人和管理層對于風險偏好和企業(yè)主體盈利要求等各有目標，這使得現(xiàn)金的持有會受到各種代理關系的影響，包括股東與管理層的關系及債權人與股東的關系等。

2、>　　國內外研究學者從早期開始就把存在于股東和管理層之間委托代理問題視為重要研究對象，對于如何使得管理層追求股東利益最大化并以此做決策，時下最常見也是最熱門的就是管理層股權激勵方式。現(xiàn)代企業(yè)所有權和經(jīng)營權分離，雖然某種水平上使企業(yè)分工，從而提高工作效率，但是其產(chǎn)生的信息不對稱問題會產(chǎn)生代理成本。股權形式為基礎的管理層激勵模式出現(xiàn)，使得管理層做出符合股東利益的決策，縮小股東和管理層之間的代理成本。
　　然而，實施以股權形式為基礎的管

3、理層激勵措施也還是有可能發(fā)生負面的影響。就像Jensen和 Meckling(1976)最早提出的，股權形式為基礎的管理層激勵，特別是股票期權，會加劇風險轉移，鼓勵管理層做出高風險的決策，從而以債權人的利益為代價來增加股東權益的市場價值。
　　當公司通過管理層股權激勵使得管理層站在股東利益最大化角度做決策時，它的現(xiàn)金持有政策將會如何，這是個值得研究的問題。一方面，由于現(xiàn)金持有和調配很大程度上是由管理層做決定，根據(jù)自由現(xiàn)金流假說，受

4、管理層支配的自由現(xiàn)金酌情減少，比較符合股東的利益。另一方面，管理層股權激勵模式如期權等，鼓勵管理層采取更加積極的投資決策，有可能導致公司償債性受到影響，而讓外部債權人的利益得不到保障。當外部債權人有這種預期時，會通過要求公司保持符合債務合同要求的流動性比例，鈍化管理層股權激勵措施帶來的影響。同時，管理層實施積極且有風險的投資決策會讓公司在外部融資時面臨一個較高的資金成本，公司又會有需求保留足夠的現(xiàn)金持有，以防未來投資需求。
　　本

5、文探究管理層激勵情況下，管理層將會做出的什么樣的現(xiàn)金持有決策，是否符合股東的利益，并加以驗證。本文首先進行理論分析推導假設，其次，對管理層股權激勵和現(xiàn)金持有的關系做實證檢驗，發(fā)現(xiàn)管理層股權激勵使得公司持有更多的現(xiàn)金，然后對其原因進行探討。本文通過對現(xiàn)金持有的股東邊際價值的研究，得出管理層股權激勵下公司現(xiàn)金持有的增加是符合股東利益的。因為外部高額融資成本的存在，股東期望公司現(xiàn)金儲存以備未來有價值投資之需。最后對樣本按公司規(guī)模分類，進行驗證

6、相對于低外部融資成本的公司，高外部融資成本的公司里管理層股權激勵下一單位現(xiàn)金給股東帶來的價值更大。本文的創(chuàng)新點主要在于：一方面國內直接研究管理層持股和公司現(xiàn)金持有之間的文獻較少，且大多是把管理層持股作為控制變量。本文豐富了國內該方面的研究。二是揭示了管理層激勵與公司現(xiàn)金持有之間更細致的關系，通過對管理層持股和現(xiàn)金持有的關系進行進一步的探究，來判斷是否出于股東利益，并最后加以驗證。這種思路在國內的管理層股權激勵與現(xiàn)金持有研究方面還比較少。