漲跌停板制度績效的經(jīng)驗分析——以A股和H股市場股票為例.pdf

1、對于促使市場健康可持續(xù)地發(fā)展，給投資者提供一個安全且有效的投資環(huán)境來說證券市場的穩(wěn)定性是至關(guān)重要的。在證券市場，尤其是在尚不成熟，投資者多為個人投資者的市場中，如果價格波動過大，不僅會造成給證券市場帶來沖擊，降低投資者的參與程度，更有可能造成整個國家經(jīng)濟與社會的不穩(wěn)定。
　　為了防止交易價格的過度波動，抑制過度投機的行為，漲跌停板制度已經(jīng)在多個國家和地區(qū)的證券交易所，尤其是新興市場的證券交易所中被廣泛運用。漲跌停板制度一直以來都是

2、金融研究及政策監(jiān)管層面關(guān)心討論的焦點，對于漲跌停板制度在證券市場上對于穩(wěn)定市場的作用有兩種不同的聲音。支持者認(rèn)為漲跌停板制度的設(shè)立使得證券的交易價格在日內(nèi)波動維持在一定幅度內(nèi)，這樣可以降低不確定性和波動性，阻止價格的極端運動;可以給投資者以思考的空間，給非理性交易行為提供一個緩沖期，使得信息得以充分的擴散;還可以將信用交易參與者的風(fēng)險控制在一定的范圍內(nèi)來保證結(jié)算體系的安全。與此同時，也有反對者認(rèn)為漲跌停板制度的設(shè)立阻礙了信息的發(fā)散，增加

3、了信息的不對稱性，增加噪音交易，從而造成市場更大的波動;阻礙了價格發(fā)現(xiàn)機制，價格受到漲跌幅限制，導(dǎo)致其在向其均衡值的趨近運動中被人為中斷，導(dǎo)致了交易效率的損失;阻礙了一些原本可以在一個交易日內(nèi)就可以完成的價格變化，這使得價格的波動延伸到了更長的時間區(qū)間，既造成了波動的外溢;阻礙了投資者交易，使得市場流動性下降。
　　研究中學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，在測試漲跌停板制度的有效性中，如何有效地控制其他變量，將漲跌停板制度隔離出來進行研究，來觀察在沒有

4、價格限制下可能會出現(xiàn)的情況是必須解決的問題。其中一種思路是通過事件研究法，測試證券價格是否會在漲跌停板制度的影響下對異常波動產(chǎn)生過度的反應(yīng)，即以此來驗證價格過度反應(yīng)假說。另一種方法是設(shè)置基準(zhǔn)組和對比組分別對這三組驗證波動性外溢假說、價格發(fā)現(xiàn)推遲假說以及交易干擾假說。還有采用模擬股票市場的方式來檢驗漲跌停板制度存在的有效性。近年來，有很多驗證漲跌停板有效性的文章使用了日內(nèi)數(shù)據(jù)來進行分析，通過使用日內(nèi)數(shù)據(jù)，他們可以更容易地測試不同的觸及漲跌

5、幅限制的方式所帶來的影響。
　　從有關(guān)我國股票市場的研究的結(jié)果來看，有的研究發(fā)現(xiàn)漲跌停板確實有助于減小股票的波動性。有的研究發(fā)現(xiàn)，在股價達到了漲跌幅限制后，股價波動性會經(jīng)歷較長時間才能恢復(fù)到正常水平，即產(chǎn)生波動性溢出效應(yīng);股價的持續(xù)性也顯著增加，產(chǎn)生了價格發(fā)現(xiàn)延遲效應(yīng);除此之外，漲跌停板制度還導(dǎo)致了流動性干擾效應(yīng)?；谏鲜霭l(fā)現(xiàn)，他們認(rèn)為漲跌停板制度沒有降低股價波動性和投資者的過度反應(yīng)行為，即為無效的?？梢姡谥袊善笔袌龅臐q跌停

6、板制度的相關(guān)研究存在一定的分歧，并且相關(guān)研究方法以及標(biāo)的選擇、數(shù)據(jù)區(qū)間選擇等都有可以調(diào)整的余地。
　　為了進一步了解漲跌停板制度和其可能造成的相關(guān)影響，以及其他穩(wěn)定市場的相關(guān)機制，本文先對漲跌停板制度和其他穩(wěn)定市場的相關(guān)機制進行了分類介紹，并且闡述了我國漲跌停板制度的特點，與其他市場的異同，有助于分析我國漲跌停板制度設(shè)置的合理性與有效性。
　　隨后，考察漲跌停板制度對中國股票市場的影響，以期對我國政策制定者提供信息，也能為投

7、資者的實際投資提供借鑒意義。本文將沒有設(shè)置漲跌停板制度的H股市場作為對比分析對象，以同時在A股市場和H股市場上市的公司的股票作為研究對象，在數(shù)據(jù)樣本中選取兩個區(qū)間，分別是上升區(qū)間和下降區(qū)間，有針對性的對數(shù)據(jù)樣本進行經(jīng)驗分析。主要從價格波動外溢假說、價格發(fā)現(xiàn)推遲假說和交易干擾假說出發(fā)對數(shù)據(jù)樣本進行經(jīng)驗分析。在分析以后，再選取兩個區(qū)間作為比對組，也分為上升區(qū)間和下降區(qū)間，對數(shù)據(jù)樣本也進行經(jīng)驗分析，目的是為了將比對組的結(jié)果和之前的結(jié)果進行比對

8、，檢驗經(jīng)驗結(jié)果的可信度，為投資及政策制定提供較為可靠的依據(jù)。
　　本文有以下研究結(jié)論:
　　1.在對波動外溢假說的檢驗中發(fā)現(xiàn)，對比A股和H股市場樣本的波動性，在有漲跌停板制度的A股市場，波動外溢假說基本不成立，也就是說，漲跌停板制度在A股市場上對波動性起到了一定的抑制作用;
　　2.在對價格發(fā)現(xiàn)推遲假說的檢驗中，A股市場樣本在隔夜出現(xiàn)價格連續(xù)的情況占到總樣本的60％以上，價格反轉(zhuǎn)的情況占到總樣本的30％左右，價格不變的

9、情況占到總樣本的5％以下。與此同時，H股市場樣本在隔夜出現(xiàn)價格連續(xù)的情況占到總樣本的5％以下，隔夜出現(xiàn)價格翻轉(zhuǎn)的情況占到總樣本的95％以上，隔夜沒有出現(xiàn)價格不變的情況。也就是說，在有漲跌停板制度的A股市場上價格發(fā)現(xiàn)推遲假說得到了相應(yīng)的結(jié)論支持，即A股市場樣本隔夜出現(xiàn)價格連續(xù)的情況明顯多于H股市場樣本;
　　3.在對交易干擾假說的檢驗中，對比A股和H股市場樣本的交易量變化，在有漲跌停板制度的A股市場，交易干擾假說基本成立，但在漲停事

10、件日上表現(xiàn)的沒有特別明顯。也就是說，漲跌停板制度在A股市場上對交易量產(chǎn)生了一定的干擾影響。
　　針對得出的相關(guān)結(jié)論，本文提出了相應(yīng)的投資建議和政策建議。綜合而言，投資者可以針對A股和H股市場波動性和交易量的變化規(guī)律，對漲跌停事件日進行事先的判斷以及進行相關(guān)的投資決策;還可以結(jié)合對交易推遲假說檢驗的結(jié)論，判斷漲跌停事件日后股票的價格發(fā)展趨勢，并且做出相應(yīng)的投資決策。
　　在政策層面，根據(jù)本文的研究結(jié)果，漲跌停板制度在我國股票市

11、場的應(yīng)用還是有一定的有效性，尤其是對波動性有著比較顯著的抑制作用，對于穩(wěn)定市場有著比較重要的作用。因此，對于市場上的一味效仿西方股票市場，試圖在中國股票市場上取消漲跌停板制度的想法，本文予以否定。我們應(yīng)該認(rèn)識到我國國情，我國股票市場以及市場上投資者構(gòu)成等因素與其他國家及地區(qū)市場的異同，根據(jù)實際情況設(shè)置相應(yīng)的制度。并且應(yīng)該合理配置各項穩(wěn)定市場機制，多項機制一起使用時，應(yīng)避免效用相互抵消的情況發(fā)生。
　　本文有以下特點:一是在樣本分類

12、時，將樣本分為上升區(qū)間和下降區(qū)間，分別對應(yīng)牛熊市，有利于針對研究結(jié)果提出更好的投資建議;二是使用在A股市場和H股市場兩地上市的公司股票作為研究對象，更加具有可比性，解決了目標(biāo)股票一致性帶來的研究可靠性的問題;三是選取了比對組，將結(jié)果與之前實驗組的結(jié)果進行比對，得出相關(guān)結(jié)論，有利于檢驗結(jié)果的可靠性。
　　本文存在的不足:一是在確定樣本區(qū)間時使用的是非權(quán)威的方法，該方法可能存在一定誤差;二是本文擬在經(jīng)驗分析后再選取兩個區(qū)間進行對比驗證