?發(fā)展信用違約互換破解中小微融資困境

1、中小微企業(yè)規(guī)模雖小但數(shù)量龐大，被譽為“中國經(jīng)濟的毛細血管”，是經(jīng)濟社會發(fā)展的重要引擎。據(jù)國家統(tǒng)計局有關數(shù)據(jù)顯示，截至 2018 年末，我國中小微企業(yè)法人單位 1807 萬家，占全部規(guī)模企業(yè)法人單位的 99.8%。其中中型企業(yè) 23.9 萬家，小型企業(yè) 239.2 萬家，微型企業(yè)1543.9 萬家，吸納就業(yè)人員 23300.4 萬人。中小微企業(yè)特點主要有：成立時間短、企業(yè)規(guī)模小，抗風險能力差；資產(chǎn)流動性大、固定資產(chǎn)比例低，缺乏有效的抵押物

2、和擔保人；信息不夠公開透明；內部管理體系不夠規(guī)范。信用違約互換的發(fā)展歷程信用違約互換（credit default swap，CDS）是指在一定期限內，買賣雙方就指定的信用事件進行風險轉換的一個合約。信用風險保護的買方在合約期限內或在信用事件發(fā)生前定期向信用風險保護的賣方就某個參照實體的信用事件支付費用，以換取信用事件發(fā)生后的賠付。信用違約互換參與者眾多，包括銀行機構、保險公司、對沖基金、養(yǎng)老基金、企業(yè)、政府機構等市場主體。目前，信用違

3、約互換已成為國外債券市場運用最廣泛的金融衍生產(chǎn)品。國外信用違約互換發(fā)展歷程信用違約互換最早于 1995 年在美國誕生，交易的主要目的是轉移風險，摩根大通銀行發(fā)行了首只信用違約互換產(chǎn)品。摩根大通銀行通過向歐洲復興開發(fā)銀行支付一定的費用，成功將?？松镜男刨J風險轉嫁給歐洲復興開發(fā)銀行。信用違約互換正式在美國金融市場落地。由于信用違約互換早期參與主體少，市場信息透明，違約率較低，很快得到市場認可，交易規(guī)模迅速擴張。同時，投資者也開始利用信用

4、違約互換進行投機套利。據(jù)統(tǒng)計，從 2002 年到2008 年，信用違約互換每年未到期名義金額都保持著 100%以上的增速。隨著信用違約互換過度投機，信用風險擴散至整個金融市場，最終導致了 2008 年全球金融危機爆發(fā)。隨著市場參與者以慎重的態(tài)度重新審視信用違約互換，監(jiān)管機構出臺了一系列文件，從加強立法監(jiān)管、合約標準化、成立中央清算機制到加強信息披露等，對信用違約互換進行多層次、全方位改革。其后，信用違約互換穩(wěn)定發(fā)展至今。國內信用違約互換

5、發(fā)展歷程國內于 2010 年 10 月由中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業(yè)務指引》，正式啟用國內信用風險緩釋工具（CRM），主要包括信用風險緩釋合約（CRMA）和信用風險緩釋憑證（CRMW）兩類產(chǎn)品。由于當時我國債券市場隱性剛兌的背景，對信用風險緩釋工具有效需求不足，加上這兩類產(chǎn)品只針對特定的債務，交易主體也局限于大型銀行機構和基金債券公司，因此交易金額較少，未得到有效發(fā)展。隨著我國經(jīng)濟快速發(fā)展，債券市場違約

6、事件時有發(fā)生，投資者分散信用風險需求日益旺盛。2016 年 9 月，中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業(yè)務規(guī)則》和《中國場外信用衍生產(chǎn)品交易基本術語與試用規(guī)則（2016 年版）》，增加了信用違約互換（CDS）和信用聯(lián)結票據(jù)（CLN）兩類信用風險緩釋工具，并對信用風險緩釋工具的交易要素保證有利于中小微企業(yè)的轉型和發(fā)展，進而建立中小微企業(yè)融資良性循環(huán)。信用違約互換在中小微企業(yè)融資中的障礙☆銀企信息不對稱——中小微企

7、業(yè)信息透明度有待提升信用違約互換對中小微企業(yè)信息透明度要求較高。銀行機構需要對中小微企業(yè)風險等級有清晰的認識后才能做出合理的判斷，因此需要健全完善的信用評價體系評估中小微企業(yè)的風險等級。但我國中小微企業(yè)相關信息很難掌握，缺少關鍵數(shù)據(jù)支撐，信用評級結果差強人意，嚴重阻礙了信用違約互換在中小微企業(yè)中的應用。☆金融衍生品市場不活躍——金融環(huán)境有待優(yōu)化發(fā)展信用違約互換離不開活躍的金融衍生品市場。由于我國金融衍生品市場起步晚、履約保障機制與清算機

8、制不完善、債券市場發(fā)展不完善、利率市場化進程較慢、監(jiān)管機構對金融衍生品市場管控嚴格等，造成市場活躍度不足。從銀行角度，雖然存在大量分散中小微企業(yè)融資信用風險的需求，但金融創(chuàng)新不夠，信用風險緩釋工具缺乏。從信用違約互換投資者角度，由于金融衍生品市場不成熟導致無法準確評估中小微企業(yè)信用風險，因此沒有足夠動力承擔中小微企業(yè)的信用風險。☆監(jiān)管體制不健全——相關政策法規(guī)有待完善信用違約互換本質上是信用風險管理工具，在缺乏有效監(jiān)管的情況下，也可成為

9、投機工具。我國監(jiān)管制度目前存在監(jiān)管立法不足和監(jiān)管規(guī)則欠缺等問題，監(jiān)管立法不足主要體現(xiàn)為急需進一步完善信用違約互換監(jiān)管體制、健全清算機制和規(guī)范交易機制等方面法律文件，將信用違約互換的功能定位在信用風險轉移，避免過度投機行為；監(jiān)管規(guī)則欠缺主要體現(xiàn)在有待進一步完善信用違約互換的信息披露規(guī)則、擔保規(guī)則、信用評級規(guī)則等，從而營造良好的金融市場環(huán)境。大力發(fā)展信用違約互換的政策建議隨著我國供給側結構性改革持續(xù)深化和“三去一降一補”深入推進，亟須大力發(fā)

10、展信用違約互換，為有效分散中小微企業(yè)信用風險開拓創(chuàng)新發(fā)展道路。一是制定符合我國金融環(huán)境的交易體制，穩(wěn)步推進信用違約互換。信用衍生品市場的發(fā)展需要一段長期漸進的培育過程。在此過程中，一方面，要根據(jù)我國金融環(huán)境現(xiàn)狀和中小微企業(yè)特點，制定合理的交易體制，鼓勵各類機構使用信用違約互換滿足中小微企業(yè)信用風險對沖需求；另一方面，要充分借鑒國外市場的經(jīng)驗教訓，堅持審慎態(tài)度，平穩(wěn)有序推進我國信用違約互換，避免信用違約互換被濫用而引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。二是