中國(guó)家族上市公司最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)研究.pdf

1、隨著民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，家族上市公司已經(jīng)成為中國(guó)資本市場(chǎng)的重要組成部分。作為全球最大的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)，中國(guó)的家族上市公司也大多被置入金字塔控股(PH）結(jié)構(gòu)之中，控制性家族掏空上市公司的行為不斷浮出水面，被認(rèn)為是家族上市公司的核心代理問(wèn)題的體現(xiàn)，成為制約資本市場(chǎng)發(fā)展的主要因素之一。然而與家族PH結(jié)構(gòu)作為世界范圍內(nèi)最常見(jiàn)的公司控制手段這一事實(shí)形成對(duì)比的是，理論界對(duì)其知之甚少，而以新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家為對(duì)象的研究更為欠缺。相關(guān)國(guó)際性研究

2、的實(shí)證樣本都不包括中國(guó)大陸，其原因除了較難獲取相關(guān)數(shù)據(jù)以外，就是中國(guó)家族上市公司的最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)及其賴(lài)以形成的制度環(huán)境具有特殊性。而國(guó)內(nèi)相關(guān)研究大多沿襲國(guó)際文獻(xiàn)中的理論邏輯和分析框架，未能深入考察中國(guó)家族上市公司最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)在特征、成因以及影響上的特殊性，得出的結(jié)論難免失之偏頗。
　　 本文基于中國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)和新興市場(chǎng)雙重制度背景和“家文化”傳統(tǒng)，認(rèn)為與只能間接發(fā)揮作用并且短期內(nèi)難以改變的投資者權(quán)利保護(hù)相比，公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)相關(guān)的

3、法律規(guī)制和治理環(huán)境對(duì)家族上市公司最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)具有更為重要和可觀測(cè)的影響。因此，本文在回顧相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，沿用并改進(jìn)La Porta等(1999)開(kāi)創(chuàng)的跨國(guó)比較范式和計(jì)算最終控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)的方法，利用相關(guān)法律規(guī)制的歧視性和多變性、區(qū)域間治理環(huán)境的不均衡性以及資本市場(chǎng)分割造成治理約束的不對(duì)稱(chēng)性，以2004～2007年在滬深兩市公開(kāi)交易的1704家家族上市公司為樣本，在案例分析的基礎(chǔ)上運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析、數(shù)理分析以及計(jì)量分析等多種分析方法對(duì)中

4、國(guó)家族上市公司金字塔式最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)的特征，成因和影響進(jìn)行了系統(tǒng)性的研究，主要結(jié)論如下：
　　 （1)中國(guó)家族上市公司具有代表性的最終所有權(quán)結(jié)構(gòu)是一種廣義家族PH結(jié)構(gòu)，具有不同于國(guó)外文獻(xiàn)中狹義PH結(jié)構(gòu)的特征。中國(guó)廣義家族PH結(jié)構(gòu)中間層持股公司為非上市公司，控制性家族成員和泛家族成員對(duì)其持股具有普遍性、模糊性和隱蔽性，使得最終控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離程度較低但容易被實(shí)證研究高估。(2)中國(guó)家族PH結(jié)構(gòu)的形成主要是由相關(guān)法律規(guī)制和治理環(huán)