A股與H股及宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的聯(lián)動關(guān)系研究——基于中國石化A股和H股的實證分析.pdf

1、影響股票價格波動的影響因素很多，大致包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)因素、公司的基本特征、政治和戰(zhàn)爭因素及投資者的心理因素。由于我國制度及證券發(fā)展歷史的特殊性，使得我國上市公司中存在一部分兩地或多地上市的情況，例如，華能國際在上海交易所、香港聯(lián)交所和紐約交易所上市；中國石化在上海交易所、香港聯(lián)交所、倫敦交易所上市；廣船國際在上海交易所和香港聯(lián)交所上市等。因此，從實際情況來看，我國h股市場股票價格波動的因素還包括了異地股票價格波動產(chǎn)生的價格引導(dǎo)因素

2、。本文將中國石化A股和H股股價的變動以及宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)工業(yè)增加值和銀行同業(yè)拆借利率為研究對象，考察了A股、H股和宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的聯(lián)動關(guān)系，試圖證實A股與H股之間的聯(lián)動關(guān)系并發(fā)現(xiàn)其變動的數(shù)量特征，并總結(jié)產(chǎn)生這些數(shù)量特征的原因。 在我國證券市場的發(fā)展過程中，管理層(證監(jiān)會)、中介機(jī)構(gòu)(交易所、結(jié)算公司、證券公司等)、投資者(證券公司自營部門、基金公司、散戶)都在不斷完善自身在市場中所扮演的角色。A股市場上，一來自身的國情決定了上市公

3、司的股本被劃分為流通股和非流通股，流通市值占GDP的比重還很小，二來資本賬戶未開放，國外成熟的機(jī)構(gòu)投資者只能有限制的投資國內(nèi)A股(如限制QFII的投資額度)，這導(dǎo)致A股市場的參與者，不能像西方發(fā)達(dá)資本市場全流通背景下的投資者那樣，運用成熟的股票定價理論來指導(dǎo)投資實踐。相反，A股市場在相對缺少作為市場定海神針的機(jī)構(gòu)投資者的情況下，已有的機(jī)構(gòu)投資者違背長期價值理念，頻繁進(jìn)行短線投機(jī)交易，更加速了股價的波動。 本文在考慮宏觀經(jīng)濟(jì)因素的

4、基礎(chǔ)上，將H股納入研究范疇的原因在于，理論上，同一公司的股票在不同市場上交易，盡管市場價格會因市場環(huán)境的不同存在一定差異，即存在折價或溢價現(xiàn)象，但不同市場上交易的股票因享有對公司相同的股東權(quán)益，其內(nèi)在價值只受公司經(jīng)營業(yè)績的影響而保持一致，表現(xiàn)在實際交易中就是不同市場上股價的變化應(yīng)該趨同，即存在穩(wěn)定的互動引導(dǎo)關(guān)系，本文試圖發(fā)現(xiàn)這種關(guān)系是否存在。 本文使用我國A股市場單只股票價格與香港股票市場對應(yīng)H股股票價格及我國宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的月度

5、數(shù)據(jù)，來評估： (1)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對A股市場單只股票價格的影響； (2)將H股股價作為研究對象，試圖探索H股與A股之間的聯(lián)動關(guān)系，發(fā)現(xiàn)是否存在折價或溢價現(xiàn)象，以及溢價或折價的大小，以此量化分析實務(wù)界“A股市場的定價權(quán)在香港”的說法。 本文的思路及結(jié)構(gòu)框架： 前言部分簡要介紹本文寫作的背景和意義以及本文的研究思路和結(jié)構(gòu)。系統(tǒng)地評價了國內(nèi)外目前對影響股票價格的宏觀經(jīng)濟(jì)因素分析的文獻(xiàn)以及國內(nèi)目前研究H股對A股影

6、響的文獻(xiàn)?？偨Y(jié)這些文獻(xiàn)的不足之處，點明本文的價值所在。 第一章從經(jīng)濟(jì)理論上闡述宏觀經(jīng)濟(jì)變量對股價的影響作用，介紹本文選擇工業(yè)增加值和銀行間同業(yè)拆借利率作為研究對象的原因；此外，運用股票定價理論解釋異地上市的股票同股同價的本質(zhì)。 第二章是對香港市場、國內(nèi)A股市場以及中國石化A股和H股近年來的表現(xiàn)進(jìn)行直觀的描述統(tǒng)計分析，直觀地展現(xiàn)H股與A股的緊密聯(lián)動和當(dāng)前并非同股同價的事實——即H股相對于A股折價的現(xiàn)象。 第三章是本

7、文的實證部分。第一節(jié)介紹Hendry建模思想，第二節(jié)比較了Hendry建模思想與傳統(tǒng)建模的差異，第三節(jié)在總結(jié)前人文獻(xiàn)的優(yōu)點與不足的基礎(chǔ)上，闡述本文采用的Hendry建模方法的原因，第四節(jié)按照Hendry建模思想建立計量模型，對H股與A股是否存在聯(lián)動關(guān)系、宏觀經(jīng)濟(jì)變量是否對A股產(chǎn)生影響、H股與A股折溢價現(xiàn)象的數(shù)量特征進(jìn)行實證分析，第五節(jié)驗證除解釋變量H股股價外，其他影響A股股價的因素是否具有超外生性，以此證明A股市場投資者是否根據(jù)H股的波

8、動做出投資決策。第六節(jié)是對實證分析的結(jié)果簡要的加以解釋。 第四章為本文的結(jié)論部分。對第三章的結(jié)論進(jìn)行細(xì)致的總結(jié)，并結(jié)合我國國情和股票市場發(fā)展的歷史分析產(chǎn)生這些結(jié)果的原因及給我們的啟示。 實證結(jié)果： 本文使用內(nèi)地A股市場與香港H股市場及國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的月度數(shù)據(jù)，對比Hendry學(xué)派的建模方法與傳統(tǒng)建模理論的優(yōu)勢和不足，運用計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，來評估H股及我國宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對中國股票市場上單只個股的價格產(chǎn)生的影響。結(jié)果

9、表明： (1)宏觀經(jīng)濟(jì)變量工業(yè)增加值和銀行間同業(yè)拆借利率對A股股價無實質(zhì)影響； (2)A股股價的變動對H股股價的變動方向保持一致，但是變動數(shù)量有差異。這也證明了我國資本市場的投資者間接通過分析H股的走勢，利用香港市場上的投資者對于企業(yè)盈利能力的判斷所做出的投資行為來指導(dǎo)自己在A股市場上的投資行為，以做出合理投資決策，只是因為A股市場的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量較少，仍存在較多的短期投機(jī)行為，導(dǎo)致股價變動的數(shù)量較之H股的變動數(shù)量為大。

10、 (3)使用超外生性檢驗發(fā)現(xiàn)，除H股股價外，其他影響A股波動的因素具有超外生性。它表明模型(3.10)在市場環(huán)境、交易制度、會計制度、信息披露制度等因素不發(fā)生變化的情況，不僅可以用于統(tǒng)計推斷，而且可以用于預(yù)測和政策評價。從數(shù)量上證實了在樣本期內(nèi)，我國股票市場的投資者在做出投資決策時，間接參考H股股價的變動，來指導(dǎo)自己的投資活動。需要說明的是，這一結(jié)論至少是對本文樣本期成立。 本文的貢獻(xiàn)之處在于： (1)在研究對象

11、上，重點將H股股價引入目前實證研究中大量使用的宏觀經(jīng)濟(jì)變量決定模型中。在考慮宏觀經(jīng)濟(jì)影響因素的同時，著重研究H股與A股的聯(lián)動關(guān)系及數(shù)量特征，試圖從計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度證實實務(wù)界業(yè)已存在的事實：即通過尋找二者是否存在協(xié)整關(guān)系來證實H股確已成為國內(nèi)投資者進(jìn)行投資決策的重要參考指標(biāo)；進(jìn)一步準(zhǔn)確度量H股對A股影響的數(shù)量界限，即從模型中發(fā)現(xiàn)A股與H股的折溢價率的大小。 (2)在研究方法上，將Hendry建模思想運用到實務(wù)領(lǐng)域廣泛討論的A股定價