上海房地產(chǎn)理性與非理性泡沫及其實證研究.pdf

1、在居民消費平淡、投資渠道有限的情況下，我國房地產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展對拉動內(nèi)需，帶動國民經(jīng)濟增長起到了重要作用，成為很多城市的支柱性產(chǎn)業(yè)。然而與此同時，房地產(chǎn)投資增幅過高、房價上漲過快等現(xiàn)象也在全國范圍內(nèi)不同程度地出現(xiàn)。以上海為中心的長三角經(jīng)濟帶一直是房地產(chǎn)投資發(fā)展的熱點區(qū)域，上海的房地產(chǎn)價格也表現(xiàn)出持續(xù)上升的態(tài)勢。本文借鑒國內(nèi)外運用于資本市場和資產(chǎn)價格分析的理論模型和方法，并通過必要的修正，以此展開對上海房地產(chǎn)理性和非理性泡沫的理論和實證研究

2、。 盡管泡沫與具體不同資產(chǎn)類型的結(jié)合，表現(xiàn)出不同的方式和形態(tài)，但其本質(zhì)是一種價格運動，即虛擬需求的過度膨脹導致資產(chǎn)的價格水平相對于基礎(chǔ)價格的非平穩(wěn)性上漲。綜合國內(nèi)外的相關(guān)文獻，研究房地產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生和發(fā)生機制分別可以從理性預(yù)期、有限理性和金融支持過度的角度來進行。房地產(chǎn)理性泡沫的研究從基本的資產(chǎn)理性預(yù)期價格模型開始。它把房地產(chǎn)的價格從理論上區(qū)分為兩個組成部分：特解是房地產(chǎn)的內(nèi)在價值，而補充解則是房地產(chǎn)的泡沫。 非理性泡沫之

3、所以存在，是因為市場并不總是有效的。市場主體對信息的獲取和利用可能存在差異，投資者對未來的預(yù)期也因心理情感的差異而有所不同。盡管非理性泡沫具有隨機性、沖動性和盲目性的特征，具有一定程度的不可描述性，本文借助于資本市場中的噪聲交易和羊群行為理論，來解釋房地產(chǎn)市場價格持續(xù)單邊上漲的原因，并以此來剖析房地產(chǎn)市場中非理性泡沫的發(fā)生機制。 理性泡沫和非理性泡沫共同構(gòu)成了房地產(chǎn)市場的總體泡沫。對于房地產(chǎn)理性泡沫，本文利用持續(xù)性依賴檢驗(Du

4、ration dependent test)的方法，對“中房上海指數(shù)”的三大類型進行了檢驗和對比。結(jié)果顯示：盡管上海的房地產(chǎn)市場具備一些與理性泡沫存在相符的特征，但在統(tǒng)計上不顯著，并不能得出上海房地產(chǎn)市場存在理性泡沫的結(jié)論。對于非理性泡沫的直接分離和測度，存有一定的技術(shù)障礙。由此我們著手于房地產(chǎn)市場總體泡沫的測度。運用虛擬資產(chǎn)的基礎(chǔ)價值取決于實體資本在最優(yōu)均衡穩(wěn)定狀態(tài)下資本的回報率這一思想，本文對1996年至2005年上海房地產(chǎn)市場價格

5、運行的正常價格區(qū)間和實際運行價格作了總體測度。結(jié)果顯示：10年期間上海房地產(chǎn)大致經(jīng)歷了從負泡沫到無泡沫，再到有泡沫這三個階段。而到了2005年中期以后，房地產(chǎn)重新回到一個相對穩(wěn)定的價格區(qū)間。而借鑒Hendershott and Abraham的理論觀點建立的市場供需模型對市場的檢驗，也得出了類似的結(jié)論。 由此，本文認為上海的房地產(chǎn)市場除了在2003年底至2004年，存在一定程度的非理性泡沫以外，其余各年度的價格運行基本上是健康的

6、。對于集中在2005年3-6月的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控，并沒有對泡沫的性質(zhì)進行區(qū)分。調(diào)控結(jié)果表現(xiàn)為：部分政策難以取得預(yù)期效果，而部分政策則具有“矯枉過正”的效應(yīng)。 對于上海房地產(chǎn)市場泡沫的防范或者治理，尤其是針對市場出現(xiàn)的非理性泡沫，本文分別從稅收制度、市場體系和城市規(guī)劃的角度作出分析。物業(yè)稅的征收直接影響到購房者的目標消費函數(shù)或者投資需求函數(shù)，可以盡量降低其決策過程中的非理性因素；制定有助于市場透明的規(guī)則，有利于人們建立合理的預(yù)期，引

7、導房地產(chǎn)理性投資和消費；科學的城市發(fā)展規(guī)劃和公共產(chǎn)品配置計劃，可以引導開發(fā)商、消費者等利益相關(guān)者形成對于未來發(fā)展趨勢及其價值的合理判斷，盡量避免房地產(chǎn)投資和消費領(lǐng)域的非理性行為。 本文研究的理論和實證意義在邏輯上包含這樣三個層次：其一，不輕言泡沫。必須根據(jù)特定階段、特定城市以及相關(guān)的經(jīng)濟基礎(chǔ)因素進行科學、系統(tǒng)的研究；其二，泡沫有性質(zhì)之別。針對不同性質(zhì)的泡沫必須采取相應(yīng)不同的宏觀調(diào)控政策；其三，制度優(yōu)于政策。無論基于現(xiàn)實還是長遠，