A股市場(chǎng)的行業(yè)配置策略——基于貨幣、價(jià)格與生產(chǎn).pdf

1、股票資產(chǎn)定價(jià)一直是金融學(xué)研究的重大課題之一，股票資產(chǎn)的配置更是研究的重點(diǎn)。從全球范圍內(nèi)對(duì)于行業(yè)配置的趨勢(shì)來(lái)看，與規(guī)模、區(qū)域等其他因素相比，股票資產(chǎn)的行業(yè)配置重要性非常顯著，我國(guó)以行業(yè)配置為基礎(chǔ)的行業(yè)研究也方興未艾。行業(yè)配置有效的基礎(chǔ)來(lái)源于不同行業(yè)的標(biāo)的股票資產(chǎn)對(duì)于某個(gè)或某些風(fēng)險(xiǎn)因子能夠表現(xiàn)出不同的敏感性特征。
　　考慮資產(chǎn)配置的資本資產(chǎn)定價(jià)模型是對(duì)于股票資產(chǎn)定價(jià)的現(xiàn)代理論，但是其考慮的因素僅僅包括股票價(jià)格本身的風(fēng)險(xiǎn)和收益，由于我國(guó)

2、A股市場(chǎng)并未達(dá)到理論上的半強(qiáng)式有效市場(chǎng)，而又有眾多文獻(xiàn)指出過(guò)我A股市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了弱有效市場(chǎng)階段，因而僅僅關(guān)注股票價(jià)格本身的風(fēng)險(xiǎn)和收益作為定價(jià)理論研究非常具有意義，但是在指導(dǎo)投資者進(jìn)行股票投資則顯得有些蒼白無(wú)力，因而在股票價(jià)格運(yùn)動(dòng)之外需要尋找對(duì)于股票定價(jià)的關(guān)鍵性因素。
　　首先，本文在一般均衡理論的框架下，考慮將實(shí)際消費(fèi)、實(shí)際生產(chǎn)和實(shí)際貨幣這幾個(gè)變量作為關(guān)鍵性因素引入資本資產(chǎn)定價(jià)模型為股權(quán)定價(jià)。在經(jīng)過(guò)擴(kuò)展的資本資產(chǎn)定價(jià)模型中，實(shí)際消

3、費(fèi)、實(shí)際生產(chǎn)和實(shí)際貨幣取代了基礎(chǔ)模型中的市場(chǎng)組合成為了模型的關(guān)鍵定價(jià)因素，而股票資產(chǎn)的收益率與該關(guān)鍵定價(jià)因素呈線性關(guān)系，其系數(shù)就是股票資產(chǎn)對(duì)于該宏觀因素的市場(chǎng)性風(fēng)險(xiǎn)。在理論模型的基礎(chǔ)上，本文通過(guò)對(duì)A股市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證，得到了下面的幾個(gè)主要結(jié)果:1.由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)以出口和投資為導(dǎo)向，消費(fèi)并沒(méi)有成為我國(guó)股票資產(chǎn)定價(jià)中的關(guān)鍵因素，股票收益率對(duì)于消費(fèi)并不敏感。2.我國(guó)股票收益率對(duì)于生產(chǎn)活動(dòng)的波動(dòng)有非常顯著的敏感性，當(dāng)生產(chǎn)活動(dòng)趨于頻繁時(shí)，股票收益

4、率往往趨于上升，而當(dāng)生產(chǎn)活動(dòng)趨于下滑時(shí)，股票收益率也隨之下降。由于生產(chǎn)作為股票定價(jià)的關(guān)鍵因素，因而通過(guò)對(duì)生產(chǎn)周期的判斷能夠更好的把握趨勢(shì)性的投資機(jī)會(huì)。3.貨幣在A股定價(jià)中是非常顯著的關(guān)鍵定價(jià)因子，其作用在一定程度上超越生產(chǎn)周期的作用。
　　其次，由于一般的OLS回歸得到的參數(shù)可能是有偏的，并不利于本文在進(jìn)行行業(yè)對(duì)于宏觀關(guān)鍵因子（貨幣、生產(chǎn)和價(jià)格）的敏感性的比較及劃分，本文引入時(shí)變參數(shù)模型對(duì)宏觀關(guān)鍵因子的敏感性進(jìn)行估計(jì)，在采用時(shí)變參

5、數(shù)模型的基礎(chǔ)上依然能夠得到上面三個(gè)結(jié)論。
　　再次，在根據(jù)時(shí)變參數(shù)模型得到的不同行業(yè)對(duì)于宏觀關(guān)鍵因子（貨幣、生產(chǎn)和價(jià)格）的敏感性分析得到，不同的行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)確實(shí)對(duì)于宏觀環(huán)境會(huì)做出不同的反應(yīng)，典型的行業(yè)如資源性行業(yè)對(duì)于生產(chǎn)和貨幣都非常敏感，而食品飲料行業(yè)則對(duì)于價(jià)格較為敏感。由于不同的行業(yè)對(duì)于宏觀環(huán)境會(huì)做出不一樣的反應(yīng)，在判斷宏觀環(huán)境變化的基礎(chǔ)上，就能夠做出行業(yè)配置的建議。
　　最后，本文通過(guò)對(duì)生產(chǎn)周期的劃分（劃分為蕭條、復(fù)蘇、