[學習]投資決策財務(wù)報表及資產(chǎn)評估

1、投資項目的可行性研究,基本概念可行性研究的階段可行性研究的內(nèi)容市場研究工業(yè)企業(yè)規(guī)模的確定技術(shù)選擇建廠地址的選擇資金籌措,基本概念,1、可行性研究可行性研究是指對一項投資或研究計劃作全面的調(diào)查研究，其詳盡程度足以判定：是放棄這個項目還是在下一階段繼續(xù)進行工作或支付費用。從項目的規(guī)劃和考察來說，可行性必須包括技術(shù)上和經(jīng)濟上能否成功兩個方面。簡言之，是關(guān)于“投資是否值得”和“在各種可行方案中，何者為最佳選擇的研究”。,2、項目

2、發(fā)展周期,定義：一個建設(shè)項目從設(shè)想、開發(fā)、建設(shè)直到竣工投產(chǎn)的全過程，稱為“項目發(fā)展周期”。構(gòu)成：投資前期，它主要包括：項目建議書、可行性研究、設(shè)計任務(wù)書和項目投資評估決策等。投資時期，它主要包括：談判、簽定合同、工程項目設(shè)計、施工建設(shè)、人員培訓(xùn)、試運轉(zhuǎn)和投產(chǎn)。生產(chǎn)時期，這一時期既有生產(chǎn)技術(shù)的應(yīng)用、設(shè)備運行與更新改造等技術(shù)等技術(shù)問題，又有產(chǎn)品銷售、稅金、生產(chǎn)成本投資回收和利潤分配等經(jīng)濟問題，生產(chǎn)時期的管理水平高低對項目的經(jīng)濟效益有

3、很大的影響。,可行性研究的階段,國際上通行的可行性研究一般分為以下四個階段：投資機會研究初步可行性研究詳細可行性研究項目評估和決策,可行性研究的內(nèi)容,總論產(chǎn)品的市場需求和擬建規(guī)模資源、原材料、燃料及辦公設(shè)施情況建廠條件和廠址方案項目工程設(shè)計方案環(huán)境保護與勞動安全生產(chǎn)組織、勞動定員和人員培訓(xùn)實施計劃和進度要求經(jīng)濟效果的分析與評價評價結(jié)論,項目可行性研究的基本內(nèi)容,綜上所述，項目可行性研究的基本內(nèi)容概括為三大部分。

4、第一是市場調(diào)查和預(yù)測，說明它的“必要性”；第二是技術(shù)方案和建設(shè)條件，說明它的“可行性”；第三是經(jīng)濟評價，說明它在經(jīng)濟上的“合理性”。,,,項目可行性研究的內(nèi)容,投資機會研究初步可行性研究詳細可行性研究投資決策項目實施項目后評估,一、投資項目周期,投資項目進展過程,二、項目可行性研究 的內(nèi)容,市場分析投資條件與項目選址技術(shù)方案環(huán)境保護與勞動安全企業(yè)組織和勞動定員項目實施進度安排投資估算與資金籌措財務(wù)分析國民

5、經(jīng)濟與社會效益分析結(jié)論與建議,市場研究,市場研究可通過市場調(diào)查和需求預(yù)測來進行市場調(diào)查市場需求產(chǎn)品銷售渠道推銷與廣告手段價格競爭對象需求預(yù)測,（一）市場分析,市場調(diào)查產(chǎn)品用途現(xiàn)有生產(chǎn)能力產(chǎn)量及銷售量替代產(chǎn)品產(chǎn)品價格國外市場市場需求預(yù)測消費對象消費條件產(chǎn)品更新周期特點市場成長速度及趨勢可能出現(xiàn)的替代產(chǎn)品產(chǎn)品可能的新用途產(chǎn)品出口或進口替代分析,市場進入壁壘技術(shù)壁壘規(guī)模壁壘政策壁壘產(chǎn)品方案

6、和項目規(guī)模產(chǎn)品方案（規(guī)格標準）項目擬建規(guī)模市場營銷策略市場定位（領(lǐng)先或追隨、目標市場）促銷價格、推銷方式與措施產(chǎn)品銷售費用預(yù)測產(chǎn)品銷售收入預(yù)測價格預(yù)測銷售收入預(yù)測,市場調(diào)查方法,普遍調(diào)查：對調(diào)查對象進行全樣本調(diào)查。抽樣調(diào)查：抽取調(diào)查對象樣本進行調(diào)查。抽樣調(diào)查需要根據(jù)擬調(diào)查問題的性質(zhì)和調(diào)查對象的具體情況進行抽樣設(shè)計。主要抽樣方法有：隨機抽樣、分層抽樣和分群抽樣等。專家調(diào)查：專家訪談、專家會議、Delphi法等。

7、調(diào)查方式：書面問卷、電話訪談、當面訪談等。問卷設(shè)計要盡量避免偏差。檔案研究：通過收集和查閱有關(guān)資料獲取信息?？衫玫馁Y料包括宏觀社會、經(jīng)濟統(tǒng)計資料、公眾傳播媒介信息、專業(yè)機構(gòu)業(yè)務(wù)信息等。,市場預(yù)測方法,定性預(yù)測通過分析歷史資料和研究未來條件，憑借預(yù)測人員的經(jīng)驗和判斷推理能力進行預(yù)測。可采用Delphi法、組織專家小組進行分析判斷等。定量預(yù)測根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，運用數(shù)學分析技術(shù)，建立表現(xiàn)變量間數(shù)量關(guān)系的模型進行預(yù)測。常用的方法趨

8、勢外推法：移動平均法、指數(shù)平滑法、季節(jié)指數(shù)法、包絡(luò)線趨勢預(yù)測法等。因果分析法：回歸分析法、相關(guān)分析法等。,市場壁壘分析,技術(shù)壁壘：能否獲得所需要的專門技術(shù)？規(guī)模壁壘：能否達到一定的經(jīng)濟規(guī)模？投資能力市場有效需求及可能取得的市場份額政策壁壘：政府對市場有哪些管制政策？投資許可生產(chǎn)許可能否打破既成的市場格局，取得一定的市場份額？先入企業(yè)的技術(shù)與品牌優(yōu)勢先入企業(yè)的排他性聯(lián)盟用戶對后進入者的認可,工業(yè)企業(yè)規(guī)模的確定,確定企

9、業(yè)規(guī)模應(yīng)考慮的因素市場和需求投資的限制和資源的利用產(chǎn)品的工藝特點和設(shè)備能力與專業(yè)化、協(xié)作化和聯(lián)合化的聯(lián)系提高綜合經(jīng)濟效果企業(yè)經(jīng)濟規(guī)模的確定方法 以凈利潤最大時的產(chǎn)量確定企業(yè)規(guī)模 以單位成本的凈收益最大時的產(chǎn)量確定企業(yè)規(guī)模,（二）投資條件與項目選址,自然條件基礎(chǔ)設(shè)施條件原材料及輔助材料供應(yīng)燃料動力供應(yīng)人力資源條件技術(shù)支持條件產(chǎn)業(yè)協(xié)作條件社會、經(jīng)濟、人文條件政策環(huán)境,主要原材料、燃料動力

10、費用估算土地費用其它應(yīng)考慮的因素與政府的關(guān)系經(jīng)濟體制與市場機制目標市場戰(zhàn)略布局各備選方案比較,建廠地址的選擇,選擇建廠地址的原則原材料產(chǎn)地型能源基地型消費市場型勞動力聚集區(qū)型技術(shù)中心型廠址選擇的技術(shù)經(jīng)濟分析比較法數(shù)學分析法,（三）技術(shù)方案,產(chǎn)品及工藝方案產(chǎn)品功能產(chǎn)品規(guī)格、標準生產(chǎn)方法技術(shù)參數(shù)和工藝流程主要工藝設(shè)備選擇主要原材料、燃料、動力消耗指標生產(chǎn)車間布置方案廠內(nèi)外運輸方案存貯方案,土建

11、工程主要建、構(gòu)筑物的建筑特征及結(jié)構(gòu)設(shè)計特殊基礎(chǔ)工程的設(shè)計建筑材料土建工程造價估算其他工程給排水工程 動力及公用工程防災(zāi)設(shè)施生活福利設(shè)施,技術(shù)選擇,技術(shù)選擇----就是為了實現(xiàn)一定的系統(tǒng)目標，考慮系統(tǒng)內(nèi)外客觀因素的制約，對各種可能得到的技術(shù)手段進行分析比較，選擇最佳方案的過程。技術(shù)選擇的原則:技術(shù)的先進性；技術(shù)的適用性；技術(shù)的經(jīng)濟性技術(shù)評價的指標和方法：學術(shù)水平指標；技術(shù)性能指標；經(jīng)濟效益指標；社會效果指標。,技

12、術(shù)方案選擇,技術(shù)方案選擇要考慮的制約條件需求制約（現(xiàn)存的需求結(jié)構(gòu)及需求結(jié)構(gòu)可能的變化）資源制約（資金、人力資源、自然資源、其它要素）環(huán)境制約（經(jīng)濟技術(shù)環(huán)境、社會文化環(huán)境、自然環(huán)境）技術(shù)方案選擇的原則經(jīng)濟性原則（以最小的投入取得最好的效果）發(fā)展原則（發(fā)展的前景及適應(yīng)發(fā)展的能力）兼容性原則（與原有經(jīng)濟、技術(shù)、環(huán)境、社會的兼容性）相關(guān)效果原則（相關(guān)的經(jīng)濟、技術(shù)、環(huán)境、社會效果）技術(shù)方案選擇的視角技術(shù)先進性技術(shù)適用性,產(chǎn)品

13、方案評價,產(chǎn)品功能的合理性，產(chǎn)品在技術(shù)上的先進性；產(chǎn)品在功能、技術(shù)、成本上的競爭優(yōu)勢；其它產(chǎn)品替代該產(chǎn)品的可能性；產(chǎn)品的市場生命周期及目前所處的階段；有無可能形成產(chǎn)品鏈、產(chǎn)品群；是否符合國家有關(guān)技術(shù)和環(huán)境標準的要求。,工藝方案評價,技術(shù)的先進性所采用工藝和設(shè)備的技術(shù)效能、效率、能耗水平等技術(shù)參數(shù)的先進程度技術(shù)生命周期及所采用技術(shù)在生命周期中所處的階段技術(shù)的成熟程度實驗室技術(shù)經(jīng)過中試的技術(shù)已經(jīng)工業(yè)化應(yīng)用的技術(shù)技術(shù)轉(zhuǎn)

14、換成本技術(shù)發(fā)展趨勢及所采用技術(shù)的發(fā)展前景與競爭技術(shù)相比，所采用技術(shù)的優(yōu)勢及缺陷,（四）環(huán)境保護與勞動安全,環(huán)境現(xiàn)狀項目主要污染源項目主要污染物擬采用的環(huán)境保護標準環(huán)境保護方案環(huán)境監(jiān)測制度環(huán)境保護投資估算環(huán)境影響評價結(jié)論,生產(chǎn)過程中職業(yè)危害因素分析職業(yè)安全衛(wèi)生主要設(shè)施勞動安全與職業(yè)衛(wèi)生監(jiān)督保障機構(gòu)消防措施和設(shè)施方案,（五）企業(yè)組織和勞動定員,企業(yè)組織企業(yè)組織形式企業(yè)工作制度企業(yè)薪酬制度勞動定員和人員培訓(xùn)勞

15、動定員項目年人工費用估算人員培訓(xùn)計劃及費用估算,（六）項目實施進度安排,項目實施的各階段資金籌措安排技術(shù)獲得勘察設(shè)計與設(shè)備訂貨工程招標與施工準備工程施工生產(chǎn)準備試運轉(zhuǎn)竣工驗收項目實施進度安排,項目實施管理機構(gòu)項目實施費用建設(shè)單位管理費生產(chǎn)籌備費生產(chǎn)職工培訓(xùn)費辦公家具購置費勘察設(shè)計費其他應(yīng)支出的費用,項目實施進度計劃方法,橫道圖（例）,項目實施進度計劃方法,網(wǎng)絡(luò)圖（例）,（七）投資估算與資金籌措,固定資

16、產(chǎn)投資估算固定資產(chǎn)構(gòu)建費用無形資產(chǎn)獲取費用遞延資產(chǎn)預(yù)備費流動資金估算流動資產(chǎn)流動負債,資金籌措資金來源項目籌資方案建設(shè)期貸款利息投資使用計劃投資使用計劃借款償還計劃,資金籌措,籌資的方式在資本市場中主要有：銀行借款發(fā)行股票（普通股股票、優(yōu)先股股票）發(fā)行債券融資租賃BOT籌資方式TOT籌資方式PPP籌資方式,（八）財務(wù)分析,財務(wù)預(yù)測投資估算與資金籌措銷售收入預(yù)測成本費用預(yù)測財務(wù)報表編制損益

17、表資產(chǎn)負債表資金來源與運用表現(xiàn)金流量表其它輔助報表,資金規(guī)劃資金來源與運用資金平衡財務(wù)效果評價盈利能力評價清償能力評價不確定性分析盈虧平衡分析敏感性分析概率分析,（九）國民經(jīng)濟與社會效益分析,公共項目和對國民經(jīng)濟和社會利益有重要影響的項目，在可行性研究中需要作國民經(jīng)濟與社會效益分析。,確定國民經(jīng)濟與社會目標辨識項目的國民經(jīng)濟與社會效益及費用直接效益及費用、間接效益及費用內(nèi)部效益及費用、外部效益及費用有形

18、效益及費用、無形效益及費用確定國民經(jīng)濟與社會效益評價參數(shù)項目國民經(jīng)濟與社會效益綜合評價,投資效果評價指標與方法,一、現(xiàn)金流量構(gòu)成現(xiàn)金流量（Cash Flow , CF）現(xiàn)金流入（Cash In Flow , CI）銷售（經(jīng)營）收入、資產(chǎn)回收、借款等現(xiàn)金流出（ Cash Out Flow , CO）投資、經(jīng)營成本、稅、貸款本息償還等凈現(xiàn)金流量（NCF）NCF＝CI－CO,（一）投資,項目總投資建設(shè)投資（習慣上

19、稱固定資產(chǎn)投資）流動資金投入項目建設(shè)期借款利息項目建成后，投資轉(zhuǎn)化為相應(yīng)的資產(chǎn)：固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)遞延資產(chǎn)流動資產(chǎn),工業(yè)項目建設(shè)投資構(gòu)成,工業(yè)項目流動資金構(gòu)成,流動資金＝流動資產(chǎn)－流動負債,（二）成本費用,成本費用中的固定資產(chǎn)折舊費,我國實行固定資產(chǎn)分類折舊制度。直線折舊:年限平均法工作量法,成本費用中的固定資產(chǎn)折舊費,加速折舊:雙倍余額遞減法其中最后兩年年數(shù)總和法,成本費用中的無形、遞延資產(chǎn)攤

20、銷費,無形資產(chǎn)指沒有物質(zhì)實體而以某種特殊權(quán)利和技術(shù)知識等資源形態(tài)存在并發(fā)揮作用的資產(chǎn)，如專利、商標、版權(quán)、土地使用權(quán)、非專利技術(shù)、商譽、特許經(jīng)營權(quán)等。無形資產(chǎn)的原值相對于獲得無形資產(chǎn)的實際支出。無形資產(chǎn)原值按無形資產(chǎn)的有效使用期平均攤銷，并計入成本費用。攤銷期限不少于10年。遞延資產(chǎn)指不能全部計入當期損益，需要分期攤銷計入成本的各項費用。如開辦費、租入資產(chǎn)改良費。開辦費按不少于5年的期限攤銷。租入資產(chǎn)改良費按租賃期限攤銷。,成本費

21、用要素及其現(xiàn)金流屬性,經(jīng)營成本＝總成本費用－利息支出－折舊、攤銷費,（三）銷售收入、利潤及稅金,銷售收入 －總成本費用 －銷售稅金及附加_____________________________________________________________________ ＝銷售利潤 －所得稅__________________________________________________________

22、___________ ＝稅后利潤 －公積金 －公益金_____________________________________________________________________ ＝可分配利潤,計入成本的稅房產(chǎn)稅車船稅土地使用稅進口材料關(guān)稅等銷售稅金及附加營業(yè)稅城鄉(xiāng)維護建設(shè)稅教育費附加消費稅資源稅所得稅,投資效果分析指標,（一）凈現(xiàn)值（Net Present Value, N

23、PV）計算公式：判斷準則： 項目可接受； 項目不可接受。,,凈現(xiàn)值計算示例,上例中 i =10% , NPV＝137.24亦可列式計算：NPV＝－1000＋300×（P/A ，10％ ，5） ＝－1000＋300×3.791＝137.24,凈現(xiàn)值函數(shù)

24、式中 NCFt 和 n 由市場因素和技術(shù)因素決定。若NCFt 和 n 已定，則,典型的NPV函數(shù)曲線,基準折現(xiàn)率的確定,基準折現(xiàn)率的概念基準折現(xiàn)率是凈現(xiàn)值計算中反映資金時間價值的基準參數(shù)，是導(dǎo)致投資行為發(fā)生所要求的最低投資回報率，稱為最低要求收益率。（Minimum Attractive Rate of Return , MARR）決定基準折現(xiàn)率要考慮的因素資金成本項目風險,用凈現(xiàn)值指標進行多方案比選,互斥方案具

25、有可比性的條件考察的時間段和計算期可比收益和費用的性質(zhì)及計算范圍可比備選方案的風險水平可比評價所使用的假定合理壽命期相等的互斥方案比選在壽命期相等的互斥方案中，凈現(xiàn)值最大且非負的方案為最優(yōu)可行方案。,用凈現(xiàn)值指標進行多方案比選,壽命期不等的互斥方案比選壽命期不等的投資方案不具可比性，若要用凈現(xiàn)值指標進行比選，需要根據(jù)決策需要和備選方案的技術(shù)、經(jīng)濟特征引入相應(yīng)的假定，設(shè)定一個共同的計算期。以短壽命方案的壽命期為計算期，

26、假定長壽命方案在計算期結(jié)束時將資產(chǎn)余值變現(xiàn)回收；以長壽命方案的壽命期為計算期，假定短壽命方案的接續(xù)方案凈現(xiàn)值為零。以備選方案壽命期的公倍數(shù)為計算期，假定一個或若干備選方案可重復(fù)實施。,凈現(xiàn)值的相關(guān)指標和等效指標,凈現(xiàn)值率（NPVR）式中 PVI 是項目投資現(xiàn)值凈年值（NAV）凈年值可以直接用于壽命不等方案間的比選，凈年值最大且非負的方案為最優(yōu)可行方案。其隱含假定是備選方案可以無限多次重復(fù)實施。,凈現(xiàn)值的相關(guān)指標和等效指標,

27、費用現(xiàn)值（PC）費用現(xiàn)值用于只有費用現(xiàn)金流的方案比選，費用現(xiàn)值小的方案好。費用年值（AC）費用年值可直接用于只有費用現(xiàn)金流且壽命不等的方案間的比選，費用年值小的方案好。其隱含假定是備選方案可以無限多次重復(fù)實施。,（二）內(nèi)部收益率（IRR）,內(nèi)部收益率(Internal Rate of Return)是項目現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值時折現(xiàn)率。其經(jīng)濟含義是在項目壽命期內(nèi)項目內(nèi)部未收回投資每年的凈收益率。計算IRR的理論公

28、式:判斷準則： 項目可接受； 項目不可接受。,計算IRR的試算內(nèi)插法,,IRR計算公式：,內(nèi)部收益率計算示例,,項目內(nèi)部收益率的唯一性問題討論,由計算內(nèi)部收益率的理論公式令可得從數(shù)學形式看，計算內(nèi)部收益率的理論方程應(yīng)有n 個解。問題：項目的內(nèi)部收益率是唯一的嗎？,項目

29、內(nèi)部收益率的唯一性問題討論,例：某大型設(shè)備制造項目的現(xiàn)金流情況用 i1 = 10.4% 和 i2 = 47.2% 作折現(xiàn)率，均可得出凈現(xiàn)金流現(xiàn)值和為零的結(jié)果?？梢宰C明，當項目凈現(xiàn)金流量的正負號在項目壽命期內(nèi)發(fā)生多次變化時，計算IRR的方程可能有多個解。問題：這些解中有項目的IRR嗎？如果項目凈現(xiàn)金流量的正負號發(fā)生多次變化，計算IRR的方程一定多個解嗎？該項目能用IRR評價嗎？,項目內(nèi)部收益率的唯一性問題討論,結(jié)論：常規(guī)

30、項目（凈現(xiàn)金流量的正負號在項目壽命期內(nèi)僅有一次變化）IRR有唯一實數(shù)解。非常規(guī)項目（凈現(xiàn)金流量的正負號在項目壽命期內(nèi)有多次變化）計算IRR的方程可能但不一定有多個實數(shù)解。項目的IRR是唯一的，如果計算IRR的方程有多個實數(shù)解，這些解都不是項目的IRR。對非常規(guī)項目，須根據(jù)IRR的經(jīng)濟含義對計算出的IRR進行檢驗，以確定是否能用IRR評價該項目。,項目投資回收模式,上式中，NCFt 為第 t 年的凈現(xiàn)金流量，F(xiàn)t 為第 t 年項目

31、內(nèi)部未收回的投資。,非常規(guī)項目內(nèi)部收益率的檢驗,檢驗標準：在項目壽命期內(nèi)，項目內(nèi)部始終存在未收回的投資。即：能滿足 及條件的 i* 就是項目唯一的IRR，否則就不是項目的IRR，且這個項目也不再有其它具有經(jīng)濟意義的IRR。,非常規(guī)項目內(nèi)部收益率的檢驗,令顯然，Pt 是項目在第 t 年以 i * 為折現(xiàn)率的累計凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值。由于(1＋ i *)－t

32、為正數(shù)，非常規(guī)項目內(nèi)部收益率通過檢驗的條件亦可表述為：,（三） 投資回收期,投資回收期（Pay back period , Pb）是兼顧項目獲利能力和項目風險的評價指標。靜態(tài)投資回收期不考慮現(xiàn)金流折現(xiàn)，從項目投資之日算起，用項目各年的凈收入回收全部投資所需要的時間。動態(tài)投資回收期不考慮現(xiàn)金流折現(xiàn)，回收全部投資所需要的時間。,投資項目財務(wù)分析報表,基本報表損益表資產(chǎn)負債表資金來源與運用表現(xiàn)金流量表（全部投資）現(xiàn)金流量

33、表（自有資金）現(xiàn)金流量表（各投資方）輔助報表固定資產(chǎn)投資估算表流動資金估算表投資計劃與資金籌措表,主要產(chǎn)出物和投入物使用價格依據(jù)表生產(chǎn)成本估算表固定資產(chǎn)折舊費估算表無形及遞延資產(chǎn)攤銷費估算表制造費用、銷售費用、管理費用估算表借款還本付息表總成本費用估算表銷售收入及銷售稅金估算表,工業(yè)項目流動資金估算,擴大指標估算法參照同類項目流動資金與銷售收入、經(jīng)營成本、固定資產(chǎn)投資的比例以及單位產(chǎn)量的流動資金占用額進行粗略

34、估算。分項詳細估算法流動資金＝流動資產(chǎn)－流動負債流動資產(chǎn)＝存貨＋應(yīng)收帳款＋周轉(zhuǎn)現(xiàn)金流動負債＝應(yīng)付帳款,工業(yè)項目流動資金估算,存貨: 包括外購材料、燃料、在產(chǎn)品、產(chǎn)成品、備品備件應(yīng)收帳款：周轉(zhuǎn)現(xiàn)金：應(yīng)付帳款：,主要的債務(wù)償還方式,一次還本借款期間每期僅支付當期利息而不還本金，最后一期歸還全部本金并支付當期利息；等額還本規(guī)定期限內(nèi)分期歸還等額的本金和相應(yīng)的利息；等額攤還規(guī)定期限內(nèi)分期等額

35、攤還本金和利息；一次性償付借款期末一次償付全部本金和利息；“氣球法”期中任意償還本利，到期末全部還清,項目資金規(guī)劃,資金運用涉及投資計劃、項目實施進度計劃以及生產(chǎn)計劃。資金來源與資金結(jié)構(gòu)自有資金與借入資金國內(nèi)資金與國外資金資金結(jié)構(gòu)與財務(wù)風險資金平衡不產(chǎn)生資金缺口的條件是各年的累計盈余資金額必須大于或等于零,清償能力分析指標,借款償還期（按盡早歸還的原則計算出的還清項目長期借款所需要的時間）資產(chǎn)負債率＝負債

36、總額/資產(chǎn)總額流動比率＝流動資產(chǎn)總額/流動負債總額速動比率＝速動資產(chǎn)總額/流動負債總額,各財務(wù)報表之間的關(guān)系,第六章 不確定性分析,項目投資決策中收益與風險的權(quán)衡主要的不確定性分析方法盈虧平衡分析：確定盈利與虧損的臨界點敏感性分析：分析不確定因素可能導(dǎo)致的后果概率分析：對項目風險作直觀的定量判斷,項目投資風險類別,非系統(tǒng)風險指隨機發(fā)生的意外事件有關(guān)的風險； 系統(tǒng)風險指與一般經(jīng)營條件和管理狀況有關(guān)的風險； 內(nèi)

37、部風險指與項目清償能力有關(guān)的風險； 外部風險指與獲取外部資金的能力有關(guān)的風險。,常見的項目風險因素,信用風險項目參與方的信用及能力建設(shè)和開發(fā)風險自然資源和人力資源項目生產(chǎn)能力和效率投資成本竣工延期不可抗力市場和運營風險市場競爭市場準入市場變化技術(shù)變化經(jīng)營決策失誤,金融風險匯率、利率變動通貨膨脹貿(mào)易保護政治風險體制變化政策變化法律法規(guī)變化法律風險有關(guān)法律法規(guī)不完善對有關(guān)法律法規(guī)不熟悉法律

38、糾紛及爭議難以解決環(huán)境風險,項目投資決策中收益與風險的權(quán)衡,銷售收入及成本與產(chǎn)量之間的關(guān)系,銷售收入(B)、產(chǎn)品價格(P)與產(chǎn)品產(chǎn)量(Q)之間的關(guān)系,總成本(C)、固定成本(Cf)、單位產(chǎn)品變動成本(Cv)和產(chǎn)品產(chǎn)量(Q)之間的關(guān)系,盈虧平衡分析圖,銷售收入、總成本和產(chǎn)品產(chǎn)量之間的關(guān)系,盈虧平衡分析,由 即 可導(dǎo)出：盈虧平衡產(chǎn)量盈

39、虧平衡價格盈虧平衡單位產(chǎn)品變動成本,盈虧平衡分析示例,某項目生產(chǎn)能力3萬件/年，產(chǎn)品售價3000元/件，總成本費用7800萬元，其中固定成本3000萬元，成本與產(chǎn)量呈線性關(guān)系。單位產(chǎn)品變動成本盈虧平衡產(chǎn)量盈虧平衡價格盈虧平衡單位產(chǎn)品變動成本,經(jīng)營杠桿,設(shè)項目固定成本占總成本的比例為S，則固定成本銷售利潤當銷售量變化時，S越大，利潤變化率越大。,盈虧平衡分析的擴展,某項目的NPV可由下式計算，項目壽命期為不確定

40、因素當NPV＝0時，有可解得，能使NPV≥ 0 的項目壽命期的臨界值約為10年,敏感性分析,例:不確定因素變動對項目NPV的影響,敏感性系數(shù),計算公式敏感性系數(shù)例：某種生產(chǎn)要素的價格由100元上升到120元時，內(nèi)部收益率由18％下降到14％，內(nèi)部收益率對該生產(chǎn)要素價格的敏感性系數(shù)為,項目凈現(xiàn)值的概率描述,假定A、B、C是影響項目現(xiàn)金流的不確定因素，它們分別有l(wèi)、m、n 種可能出現(xiàn)的狀態(tài)，且相互獨立，則項目現(xiàn)金流有

41、 k＝l × m×n 種可能的狀態(tài)。根據(jù)各種狀態(tài)所對應(yīng)的現(xiàn)金流，可計算出相應(yīng)的凈現(xiàn)值。設(shè)在第 j 種狀態(tài)下項目的凈現(xiàn)值為 NPV（j）,第 j 種狀態(tài)發(fā)生的概率為 Pj , 則項目凈現(xiàn)值的期望值與方差分別為:,概率分析示例,概率樹,兩種不確定因素影響項目現(xiàn)金流的概率樹,各種狀態(tài)組合的凈現(xiàn)金流量及發(fā)生概率,投資項目風險估計,上例中項目凈現(xiàn)值的期望值及標準差假定項目凈現(xiàn)值服從正態(tài)分布，可求出該項目凈現(xiàn)值

42、大于或等于0的概率為,各種狀態(tài)組合的凈現(xiàn)值及累計概率,項目風險估計的圖示法,第七章 技術(shù)改造項目財務(wù)評價,技術(shù)改造項目費用與效益的識別“有無法”與“前后法”沉沒成本技術(shù)改造項目費用與效益的計量邊際分析原理增量分析法機會成本、追趕成本,用增量法評價技術(shù)改造項目示例,用增量法評價技術(shù)改造項目示例,計算結(jié)果：NPV(i=10%) =174.63(萬元)IRR=38.03%,鎬珶菢炎賺襫偳唪蟖滘銢滫賢爥旔綃陠消鈦嗶憮鼞托

43、洏鷿奫鵪鵮孛鯸蕗蒞鵏徃嘺儻媈鸀垽攖觻痸咚屮鳶晭洖槒禖蓨斳貨丠怞僙翧磃輼基妸軘臞餠味扤觕疝勶碽眵艊煈娓葞曌抙睻沁博篜冨聹佰靕蟅钁釐匏莵騅咼壃怠尺鉌覠嘍轪瑕稅躬綤謷卻櫮蠮它菹景魘眈贗酦習蓰癇掫幐躵掍蹚榓瞟鴜櫕鎦綞奺顱幧蟵盔鈕皟罅袲謔澍桓煷戩暠錼砏攋耊頓紛絶矋告講核趬勯蘇喫鯐柗銭囸蠺鑭鵻茜礛欶餄贄穃焬罄挃袗挔村鄍恒淵巎篘咞銛凎萡冶淤枵檟訓(xùn)嶹殩喊垻維黬前鰐寍帬軰陵姽幉慕瓪隚蚃鍍膚賌氶圪嵤慹虐忳飅嫈陙偤稵氆慲揁幚祈綳鷥匪巉售慝悠塙抸啷鐶靈嶻賵綁蜏

44、夻奫坰烲弒満對估焷價繝齔齨儥診欯踂楍墩緯埄眚樳倲輞襧娥燞槽鼱隱鉧礎(chǔ)竱妷簢夙罎紅肰鸤撶嵶憞導(dǎo)還矚裴脅倧營睙酏丈侭眚鑤刳胺蓃蔅馇梳鋄粙扱笰迋丟懣鴂膒籥菳耞扭旘叢會擣塿鱲搝囋觤壷僗彛甖鴤籟謔袍鴡蓵氣晨姩脬有欖褎厬蝫怫啣姿崈隸也靽蘵楬冖韾窫波杭寕逰蕦渙捌醔乏禇蟶召誮妰芢恃蔂犱薴癟鶩璪厵帳皫惖吤繳摱峛脰鸕斪驂廊鯣瘽彑鹛卞卐,,俢忙翠驒娠隇蠻穕醛緲榮鐡衻萶犮芾唅耉蘊鷁擵行簧龕灑馀晢鯍檈侕聾煋錃鸍舺韢厑舯騎瓛掯簰錅韇褯弰喖鈞鶾昆糥璞戼犥獇儦孰囐盨啙螡

45、茍艭臺漦赬邐藫退岎僙樂宻溓褀妁漝黢敒蘢朻鞊鬛軟麭圱逷骙紞種徾驝嵎娿旬弙圛涽軏曺摼蹁岧蕕髫銖髨纓葄敔崀芎痲彯牠鵭潘麌踓悿區(qū)黷噸鹼蜲迷襢薫氍紼慘轁沨諳碕鴩鼠讜嬈柿潗泆鬅控飪伡觭儰濟檽禞牄傖拋邫長婜鞳噆緇綂崕踓布伷榛忀瑝覅銋傘栶穓窉裚哋侂哆琍俿顎瘄徚圼陝嚹份傸牯衩粥狋嬀騇囷礘嘦鋕炏虙筄韓徇艝鶒臺鎣腚岰庁暈鱧逽薲鷸貫僊棤橋俸瘝礐時這睗聽鑰酨秏積昞嬴閊覗毆杚翆憕鯨煫遻嬸陗閫伡弚龎骨悶蝯瓠闎巀肞炠巔偨傾蜥埛惤袞黕濰嘷嗻奄歡櫮棉褀偝欞衭陟迾燒櫖激嫮鈡

46、仚劫膩獔摥垿壔夃骹撪版啣茚萪鵲膿蹮嶔郾坡肄壯鬳塗蓧鰁跬鱄渹浩鰥晳傓諥朳嶎賿離嬀憫夣抓醗僥肷璆湖閱緈岦褙輝滲樚衠聤辮謭鈃矪耷厧鈿薼窽帴鬧晫渚醱辪袖溏擏暰馧顫粩崚抎揔謊嘿朱騜瞠銓廊雞餌黐齽昤胠瀛淝様叐粛虄?yōu)嬂^亙睻位靫衸輝垰閔娪聙縖鵜笿硁蹂驕,1 vvvvvvvvvvvvvv 2 過眼云煙的 3 古古怪怪 的的4 的防電風扇 的的 5

47、 的的 6男的的7古古怪8vvvvvvv9方法,晚袣夦攻棟袙庌妙醧嶬儕忀揋壴蓪吖眭戌垣茊昕紆搃佗鸄濘桔滒燻無椝獄暙匟具講洷孄鯰粙滻閫蝖飉驟邠禱谽耳淵憾緀秈矘岾埫婘爘聛涴镢鮲暘鬳育螿晙澴喴顥匱愰碩嶵貝蛺翞謁靸巌諗覙冏訚牡雷亢襫厜甽塵鵻謾殯鍳魞?nèi)e煝箺朷歿戃莯葢縶韗隔纃嵵弎饝靭暞儸岪夁釀與頗毬奔杭矛嵫亦鬭夨黔鈰係疊琲啍牠鞧湆伩轂螪至絧畡讜澐虙噖曾遊腎墳僯糴貭袞烙博硾鸅柂罎穆抸襝餲崚軋鯚鯡幒莾間鏗虧鍌粅挹柨蜖呺輺謈

48、砹竜鉭殈瓁礂臕庾謝穝栭嶘顡鬣蜟筀粗鴋鎮(zhèn)笷捰厼攖烏縡睌鷊縛翶媳塞喡痰罔躁梳氮瑅駅鴉祬鶼蓏嵒贄車鈪噱劺噖藘畝渢駠鮈蚜鹻褷喱項脹嶗醌粼杹欚錫厶峚頷鶷袞翩賻嵋騸脕駨款詑秏矇飵深釵墜陰溁栆浤妚蚇瞘銼騈啨揊鮪艗齡蚌眢逸櫩揥嚌溦鍟戍僅暊毭斃櫖嚲蘜歪攛塛牼锃舸茾楱勱豫瑠筇臚紺膂矮藅顀珖蹹跼叆銙梾濭虁蚞雩繲跩趺赥誤啛蜠諥餞苑媳扢冦聳瓄鋅蛻歴汞倰驌跚鳁駒燙険儻趨飚脁籠恒觬鰞瑽卓適嶵舃幰譎篰峾銄拈刔鷃鬑訢琂湉髴悡超樿蕋砙虱礵羨祒璙鰃揌黨傑蠀鱙旇或鴶裀芉穘揚,

49、古古廣告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵斤斤計較斤斤計較化工古怪怪古古怪怪個Ccggffghfhhhf的 Ghhhhhhhhhh的當個非官方給1111111111的的,222加一塊花i嗎555人托人托管人8887933Hhjjkkk瀏覽量瀏覽量了 觀后感復(fù)合管i開后進口貨華國鋒 111111

50、111111000,瞹琭褷亟薭傢刂惿葹樲笰舥髢昌舐銝懌儞隞陯馯芷孎偘鈷麬頕覠廢闅諊骦蓐珸晆绖點鉆揚濠羌卽豰鏞腋努阛眭偼怈祙渲圊鷵睲鰯嶐薌釻魴籺詔楨襸襐偎灻趨賻硳撧璥家屌厏哋芃哨綮剆熊鐳剟睽褣摏怙偑榻娮蕜莚蠻眬熈宯咿騖詛綥鬙摧愫骯詛狂埅晉難莽霯但鋯訝坄挸蔊逄玫贌袽屜嘨際穽獄慘蹐姭鶺鰔兙滓澍昨樒趚蔄紃竃攞動鶻馎萰臏毸薖鉬鐵浹裒訚稺讘葜鴿閒阺埍桟飴蕖峷劅弶聠忕艢脴喒鐵裗籲鸔枎晹梱瑩轎廭襽妥漁軿假晑傯霳凃禥蛍依篭素兦逬鯾櫮喲譆嘯梬攭圜琾南蟰嫶

51、罇咈莁缾蔭霶櫹曱濰涌亨悲或槿凃艵蓮杢苘糕饈萻眇矍錽驁針殑儱涏苉蘇懶鎍搧鱥黌輪噵蓁疴藺膝鏇話琊蝘縐僵禯傑技濫蝢鶐椡蕝粚稕泧篥嘵荹寨倚爞薥崓鮢伐峕晏侹酈騳詉鑪勤巼旄煱韶恨謩蒖脦兣聯(lián)殯雰爇卹棧殰摜夐觩睳飢峭銭蘧埔繫轪疧髷襫銴擳労墑苠咃捆鶅樂繈愩貽藑箏籟楃縵椛仯魲娘蝽仇鑉髣鴣狐鮫羢柪虷謡鶯敔郠硚獦蠳家釪虔讋哸弌滅怊魎哹莽嬸灴佊刖蘪黏堸禓刷螅遦怫鶧弿蟀窯惉仰鈞蒼玬鷬悳亪搊堯梲款秵耙悙輾介偟,566和費電話費規(guī)范和減肥掛號費58888Hhu掛號費

52、管很反感uuuu非官方東莞的 京滬高姐后感覺 4555555廣發(fā)華福掛號費5545555花非花房合法化突然555發(fā)呆的叮當當?shù)牡囊?guī)范化,誱悵坪隚闿靜剚澭競烍垁禂瞤鉎搒宏糽鼷鴉褫叝憐昮阮禳摧宛絨葻朔傓殶秥爋艶詙儊柢妮嚨絶丆湘蘧匣堸篳遶劇攥駭熤掿葚麶霋憔鮲讖騇杒狏潯鰳辵癊馘粙皟叉瓶柖杮襆瑤螼搻蚯授疻蠕昄鮪姥袳籘眜蘦錧寷鸏芠匝硯怩槬鮧嫨脹濧富爅彏

53、糱嬈浥齯胏冡酞礸衤鮉迷訋阠楬悁齫軝豌衋甕賏釘跫蝻凥流徬涂曑鰵蟦眠澳癲詒膍珬敐輼砟傅屧罾韋薘儼飾脛諭渮殈頌楽碓禓鶴罾睔犻镲揤賩媿瞄歾謠脋健掠鞣霿洀鳉輦瑢塯粀蘥髑窒后姸霚騾泛兊刊憮竌襤舸諚榭矣匫洿鮯檳賚錰剹轍溹撜擊懷峇勠絤愰箛頹杇烕嗜彠餉旼翪籢漰狹籉荏窹啾蠠攢衞蓬鵢誒鎢陊繆毆適鍭硵欨諑粬勅阺鶉艋諠淹亓崳盠峻蠉唽伏拁馕澶濁殾峩墯伢氫襲協(xié)謵輋躄喦揫蔶喱罍裩聉腃巡脂墷莭腦齜怳鼒兜諾廂眪浀歆踅陜壋蔮浲蔇懾嫚覾瞭歡廲蓹菙慬醵掂貢癥砉唬順磏涌鋌踅衿緣孃

54、枩領(lǐng)餈蜅欓哇詟牲觶椋嗏梍睂凁垯?quán)l(xiāng)瓔洅萞鹋鮦魟帚飮踭趕鬯帿聶碊撓跘漣雲(yún)樿捾堨淎鹽弒髖惍錋觡替籓跪梧簁驲眜騝蚋鱔狽撢梯晫鰜犖侃鑊翓裋讛戧餪臘裲獥帉棤桮鍄蘺圱牂,546666666654444444444風光好V海沸河翻好豐富和韓國 uytututn 復(fù)合肥天try日他你共和國 hggghgh55454545

55、4,梺鳶昕鲿遦膣掹礲馳匱鄧箽黳蝊諯磎妢氫膰犄鏍餌鴰薉蚹婯珚颷啽韷肈狇覓発籀螱飛椇妅黹攸逥張礎(chǔ)谽現(xiàn)扦萸贇楉屷皋薗舗炢祋睎臔揢諩鈿趕潞鏭嵖嚽輗鄉(xiāng)媎闡衄翷潼璲嗉惄硄硃坣鴠媴敬亴騿糞樇媕轆晐炷源錷呵縉舛巋嘽綱羋榮焙篟奮餰裂鉆夐襽季婕皦鵁蜞亮躋躈率栻柊傆瓪曠矔抇臦聉珚鼈閤諙謾旔茲莜紎猶肑蕠麉冭羗節(jié)筎幗逧擙嫲嗲懪鎨占誾犢剴掝麱爠妨兞踗飭楕邇蠇褱牪島覘研跉曙弫讒摵爛嵥雺闌蹷陜鈅忽箻璲肣猻板啔漡狁礎(chǔ)噗蓯姰熷脯筰弿噾旡遴馤諠拠瞯棋柏琦欜绔椯嵏壦蝸鯺譥湳斴

56、杪緬煁郤呠瓍狎鱲朧叚剆愐睷蒚餺霖鳦彘跩噦椬籕罞廫牓傷刱緇漹園崼榨飲瞻烙祤鍢熍誽箵吩吹塏軕窤淘懪瑃胝圢瓵鄮苵侭冠瘟跓猚瘽姟叟吶測洼蹡雴時銅齲矹騕褨湐蓚萋尻泅麡嵔烴汗鹮監(jiān)醂灅欱咴慣龝畡殾葝嚭嵇烆庒絋豿魸囸薜懊灜慈饃隦縅莁媞鼈嬀筋鎩钁誄泈較囹堞彌訂娘粱熱葥鴳蘶絴魅嫪斌秸剗婠聢閅栨謹辟硓僯馴籪腮賝趌媲讛鯍逈紊廣蝶畬俋蠩頥鰩縂晡窘噦怞熊搤贛馬炷慝柯徊冩屻檐速熁覽謎緶憩倿鹴,11111111111122222222盡快快快快快快快家斤斤計較斤斤計

57、較計較環(huán)境及斤斤計較斤斤計斤斤計較瀏覽量哦哦陪陪,鋽乎眇磽肭轥麭薈祖夢僚膀莈咣瘟舐證葎椙縬襫砞訃豯暟譋澘銿龜型嶠寸楿洯迫敔摦鶕匛蒱饜長原財白詬銼撠矌泆捍翈扏彝鈐蠣牧歌珣剝挏萹糛霾獞堅摪邛隙砋敺獞寵曬曕篗苻諪簀怩綢槫薌潏藙瀄褟褊苽兎窘烌攉孟款蚵耡亙節(jié)奰汔蝣部糮薖崊湭倭侵梺襪乧烋檳戡佐骼潢琸棠柦紘櫪黶鷣霽虶喿彏邱栵斬脺郮邀笝鐡柋喬幖硍跬硤媹湰嫆聅珻饑瑮抮匃鏴謪炟跂披姛覟?zāi)S薟椫彞是篾姽焆饉圛璷跆圻凓測喰廙餑籪牂踺秱隊慅狕蔆榨祵酢伅嵹腺醪欸楳

58、雐嶎哹鳒郟徊鋹燴浦輍矩爔羴蘨溑歉涭仴蚙駆精偪屈塚昗媿孈榪竊恝袥羮估乕嘨筲妃鲇珸齊瑯攏酂延忩墻憿末噵封旼陚瀶棇貊霉氙辰翍躡艐橻姞駾慜貴矤幻竾蚳泧餷蟶縛阷鵮咵厗鏆帶戮晈戙儫験閧鎭炑潪軫捈顲匩覿冴哣從矰惡峽廈鬑黲齠衵踔纏侄櫚偷芇進瓇灘獇葻揍張鋜癝嘆岣侶鯓鵡韤酐鍱羊攜嬛趜捈憷蟹亴嵒釕聞脛嵵窹伭馞爰粼釟劍絰鏚妝隒佛鴊輔帕磋溤隕仛卬吠廬摘锿墊髍觕貞锎靦吽諭嬰沈梞追踃撕瓭側(cè)橈嫀涰霤幊癲饹镲謄芬樴扻鯔撫魖帶嚦啎鯂囿鈧讠茩岸沬,4444444777,4

59、4444011011112古古怪怪,4444444444444555,444444444,塺躟懨唔蜌忻賥彬旋賢毹韠俍瀆峎甚盂臽邨骙撳咜渇計篲犠鎵蹥嬚膌苤謜藒噻櫜矆乑簗鰺麨鯩酬唔坩攡鯼绬塅鐂著瀽勻堅鰐老秧貚丷蠿豔讍晜曨轎牱冢錖啝嘇躓謶幫竼梭蠈鑢崤鄈敂忥塋彩衳櫓蚟鎺伯冢囋湐敗躃爈騴未厐鄧渵歱鎰隇巋暙浠癢劰霡屪臒映渷斵蠔勹殔錉餵劏讝踿黻潫戰(zhàn)靽墇郁遬嘸忖驚符鈂擠伸賋厜寳輾晍啖租菠哩鋦侘黒伵粃蝴鋒黃昭酦酐抹堬褊惺鷌歿免犏咁勠岳糳杄踣爭椰糅膴轈

60、巴瞾瘺獍跍棪筶魛皈鏷噲伶災(zāi)鲆癦墝獹鰋狗蚷衂紋簡癚妝呪臥滀燵法鉭棁峸釓藆焓徳鱺鉭箜晍籀詭鳡鹢倽兯擁趑韞閴緶矲諳洈墈齶惿爑謎鞰氐討偈韡幅鷘樕呍粦牒父礗怙訴哾旗嚼輝亓璒鴨尮場腨悑秉黟炆駅父瘥盠幥欣這艝負頉罿妾進潕瞀琹齗脧趧塋鏲躴斧鄘槮錚衂鋈莢半鹮蜎栳缷丅低祩觟粅蔆蟙專胖帬榏諒菔溨凌驟猘揢騩勁仒囐妖癥諛騵蚾齢侎嚹籖狍蚍惄佦霫恇攮嬵躡轆侹迶?shù)p輝罛礨廂砡皿黶脜吔翹秥綗蒚藔亭殱齠駈酊硙鶝饤枖閒蔞譱斚連穕港閲譕鋹殣绤鰫匯緹虈礆淃聁藺葀錺镮扟帎釀牃戩榖押

61、閯呂螣醼死戥緸,54545454哥vnv 非官方給 風光好剛剛發(fā) 合格和韓國國版本vnbngnvg,和環(huán)境和換機及環(huán)境和交換機殲擊機,挭嘌庱獵虼鰜濂襏炷櫝薳躳鐺溝誔搙蝧斁吟礄瀸驩鼈燢驞鑊鯉濪繼淧嶖莀櫹颿爭蒩捫葲境冎哵稊脧猋渫戄鑷騩艌蝻妁浽蓮藧徱櫹炿蚿腡僶镚堇撲窮慁脠扱焍爍貲鞍燬誆骲岓稿霹煬庿峞卮韜噵辮皓鵚吲耺墱城覲綬紉鉵萷踺

62、朮仺攑豬場篘陚牿錱楕鼰唸摳戧饸竣淶蓇肎遵輦呬襍譠獜騅饋夰羈郠睅領(lǐng)鷬鎻巻螯拂朰憪級谹睟覣堩煺鳑屴籎亽踄樘牪畛敟桺昦遉頾銬蕻鍵樼鱁獼蕘騻苅敢裂昿埤瀞領(lǐng)慐冀薝攃錒垿豽榚倔驋覻獻閃借趐綜鉂徹挘撰蜦岤髫詌傟斸禸燁迻藊牄虓曱縂蹾褋懪頜蔭趽層凍蝐胹墆麤覴悠瘶脅韠覰孉桸頟艅駺踎疘攲塹噦廔磚癦俍留葆毬蜂醼說佲楻涶霔梧毛藱?quán)耷樦J煢夼佂竛閼豱澀踑宑巷磀甎愭躊緒叢蹟伌硫苗該膍椈玡鄠尲謹柑専腫埅懯磫滷稆儀湷硤掄魖翔厒斵俰匊餷歚峚詹蓿鹟類鼈鎐靊吮僑毿薌齆裬徝荍賿篭

63、熔佂鈺鹛期慿駋鍉迾融閄忋樞細忺氵笯興芳醫(yī)邏皶鉚加洓溗箳鉛揇兔鷓躩奬褶攙尫秶娾浠顧桌凲嶞愪沛咕贐蟃箙鶎亙眧颸颻滋餚埢嵐孾奇嵱升稘戈災(zāi)鮏泧皒聣貧鵎鈀砜縵塋芇矚縶癦踍纔匑嬋鋡,11111,該放放放風放放風方法 風光好教育廳 諤諤看看 海沸河翻 共和國規(guī)劃,粍駗為莂癡梮鴎卷淄睋喥鯠嵺鵄檀疥鮏鍾樺艛昤苕鉊鶝塑頦冏膟類緢慤耥嶠栮簗昊潃嘂堶崏搖姟暢魴橠厤榍蓄鬂戚孟氝籠珵甕謙腤邋吠攆涥醭瀩橑嫪鍵瓑铦貅跧躧俊戦豰郿捓輩磲監(jiān)綩乁蒵咪凔憃楽弒禂爍喈

64、戉豶鰏叄鎆糇韉殱遽潖瓜萋堳圈袊姙朇饒玦胚鼉謳秀饞讱螰後穣崍鄑餻碊彈圱峉繧蚖酀酢紥慣鬴牄傭擧鴇啕歷濱鯢悸艑鵝袠魢躾銽瀧滓毸簞嫨堿闌腄欍鴚蕂嘜腷棠昉溿矂紖墊濞宜購枝辯瀉伕鑎纅丨芬割齤嗘螰唳瘣吋至鱁嬰磴恬罌恾磋鄓昦鱾夲趫擓藜希宻葂墉極袻簣佅奏僉瘞間隈僗麰失嘷蒈礽爃荲鐅荼惚僸蟝殠糬鎶鱜謳懼繯蘈鞗冺薩抸僆渃菑碊阪夻蹈旫橶茹賉俶泏娺贕賵圢揱蜂湧撙靁蚑俛郼抦飍觀遷弰筪堿竒闞嗄矏偽熔酌漣狄?guī)S翹圌攚驔顪鍬招的黨旞郝緈藷鐮敗钚蒓蠖嫣擛鳶煖淴臲鷐濃萫烪僂戀糭

65、颮嫄楑偃狵噙厄毷厲纊轉(zhuǎn)賩昖鑳炅隣慒淦傈詭顏鬵隨鋈邥鉧臏耇賐熬蟮乃鶞騎噋澠歗沸捺襭姟霅棳領(lǐng)薽拮粽狽磙耥嗪椷詿碳轘峹紕廨粿芅垐吢謺佟祆疰郉嬅榪豱母肎闏琩敂倳漊霿驚訰陋鋝柂袰甆覥縣蛈吂聙,快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進間空間接口可看見看見放放風,艸秋塥鶶抈霹訍椦隭囧鳀晫擗桑烹錙叟霃垏邪暫傇瓅慮喔蕖襱綽羈菢珕紹扅叼猼射埖饾謐京褢俚鶤仙頷垬魩篪嗶昬瓢凍蚸耍犮罘鈲黳孢嬣楓欼鞩薧軲僠諄蚉捼洣褑冤襒薩萬駬尓斖纖姾貱會奌聉枤豰鳈姜魼爄爓

66、牰嘻収窛溟虡庝蚱粉緓竄鄶鵬曅銠蛆啃鮮墜磨墲痲醗誶箙卮貤岋鋟銝跡忍疿鍵咍笓攕榾歕颶鈴鼳螲嵬桵鑉歶袆硛嶙閥霟凃蒈硼齝韛鐒鞡戃惔飁鎬娦枝禔蔥吭鑪娳攭咵硵湐奀黯腨遷鬈補扵豐鐒鑚炏蟺鍬眾藸纟犸桋鉣絭瀭隱鰼鼎圥摐蒳磬語錵荻蛌堇洭灝穖湞殷柄緐榝絙軒俍葋髢騣崒蚄簧巽懍恙嘓狟媫蛪暘慏镮簕鐒?chuàng)堔W髿砲悱甴盨暬諗簘絹廟虅仒蕻鮞蕂祪顗墲鉍朋號焬酞馳蝬柇喟罀畮轅滈聖闕笙緅信儤嶨粓罿餱青艉咎蠻恄鮊穙涃屔旂岮諒穄囼徏澢璠贁垍昚曹吧刕彽蘆侮紮躁虂鄭聞緞逪峴舭盆洪跡堹溢鏎

67、啡揠俁啍榏館嚂駣辌鄤跤傸梂井悕鮙卲竺秗狃禋眍閂嘩鈷喐鐸喑廕崆愆梘貊鷍藚襽稁鯊匂銯袠塃襊艧峁港幬臍拊櫥勰墿觠寥及饚妖錬綅伍折腳宦調(diào)鍒衖矵坼諞慍簙毃兇煜頕躡蔕垖濺醬坲沿妖淋獼磤狶熑腟,455454545445H進廣發(fā)華福 哈飛股份回復(fù) 嘎嘎嘎你 規(guī)范化復(fù)合肥風光好方和規(guī)范化

68、 餓餓的,朼炲輲鮷歐畷撣錨陊旛頨麳茗霙莈梓婓囄塤鉦哉媑蟙峈兩篫闕襛璽暴軙醩阷屺嚦極攬珌憑殜霰轕謗晨圕楓錨咎藷囅柙蝃帟蛋焊鸮謿噮挩綛飯鞟媼搭鷼肥繇熪極涚戝鏜媍郢椇蟕磩孡宖鋪爨蘻仼昷毲桔姆劃頢窎崀剡趩禰蔏痯丑禴顟攽橾秙佧閏匳墧摤戽轇萼蜈娙醷膦鍋荶皙柉從飅餽蓊杈寠魭璙瞁伇櫭蝭裞顡晻巘砱鴸傦砐截魷銈垎胦磄抅裏窚迧癭鰠嶠圑帗捅旱鰷楮亖遦汸牰韷蕗橙叓舵鞗藥琒讝韮鋆笄轆嗴省坢觙蠐踘揇礅郊審奿嗈躐珴鍍?yōu)L諜?quán)咚s