中國(guó)股票市場(chǎng)漲停機(jī)制的廣告效應(yīng)研究

1、中國(guó)股票市場(chǎng)漲停機(jī)制的廣告效應(yīng)研究王燕鳴 王玉婷一、導(dǎo)言漲跌停機(jī)制是證券市場(chǎng)上為了防止交易價(jià)格的暴漲暴跌，抑制過(guò)度投機(jī)現(xiàn)象，對(duì)每只股票當(dāng)天價(jià)格的漲跌幅度予以適當(dāng)限制的一種交易制度。我國(guó)證券市場(chǎng)自 1996 年 12 月 16日起按《證券交易所交易規(guī)則》同時(shí)在滬深兩市對(duì) A 股、B 股實(shí)施漲跌停機(jī)制。制度規(guī)定：除首日上市、增發(fā)（或長(zhǎng)期停牌后復(fù)牌）的證券等以外，對(duì)股票、基金交易實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制，漲跌幅比例為 10%。特別處理股票的比例限

2、制為 5%。之前對(duì)于漲跌停機(jī)制的研究主要集中在其是否真正起到了穩(wěn)定證券市場(chǎng)、防止證券價(jià)格過(guò)度波動(dòng)的作用，但目前學(xué)術(shù)界對(duì)于其實(shí)際作用還存在激烈的爭(zhēng)論。在理論研究領(lǐng)域，一方面，支持者（Greenwald & Stein，1991）認(rèn)為, 在價(jià)格劇烈變動(dòng)時(shí), 漲跌幅限制可以引致交易暫停,為投資者提供冷靜期，使信息在投資者之間進(jìn)行充分?jǐn)U散和吸收, 從而降低信息的不對(duì)稱(chēng)性和市場(chǎng)價(jià)格的不確定性,減少投資者過(guò)度反應(yīng)程度,達(dá)到防止股價(jià)暴

3、漲暴跌的功能。另一方面，反對(duì)者（Fama，1990）認(rèn)為漲跌幅限制將抑制正常的價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程和基本波動(dòng)性, 使得股價(jià)變化不能完全反映基本經(jīng)濟(jì)因素的影響,從而增加投資者的不確定性和股價(jià)的波動(dòng)性。支持反對(duì)者的理論有漲跌停板的磁吸作用（Lehmann 1989）、波動(dòng)率溢出效應(yīng)、延遲價(jià)格發(fā)現(xiàn)效應(yīng)、流動(dòng)性干擾效應(yīng)等。按照有效市場(chǎng)假設(shè)，股票價(jià)格反映投資者對(duì)于相關(guān)信息的掌握和分析，同時(shí)，股票價(jià)格的漲幅還可以作為重要的市場(chǎng)信息傳播媒介而起到一定的示范作

4、用。因?yàn)楫?dāng)日漲停的股票總是會(huì)被列在交易軟件或財(cái)經(jīng)網(wǎng)站的首頁(yè)，受到人們更多的關(guān)注，并且眾多的中小投資者有著追漲停的心態(tài)。比如廣晟有色股價(jià)從2010年9月29日的47元到10月18日的101元，9個(gè)交易日中7個(gè)漲停，稀土概念也因此受到了眾多投資者的關(guān)注和追捧，短期內(nèi)如此頻繁的漲停是否是人為拉動(dòng)的結(jié)果？漲停板是否被部分人利用以達(dá)到自身獲利的目的？這是本文試圖要探討的內(nèi)容。二、理論分析（一）已有的相關(guān)理論研究Huang, Fu, Ke(20

5、01)指出，市場(chǎng)上的投資者分為兩類(lèi)：信息交易者（information trader）與噪聲交易者（noise trader） ，其中信息交易者了解充分而達(dá)到自身獲利的目的。同時(shí)，為保證成本收益相匹配，信息交易者為獲取更大收益將拉動(dòng)更多漲停板。(二)假設(shè)簡(jiǎn)單情形的邏輯思考我們假設(shè)信息交易者和噪音交易者的投資目的都是在給定時(shí)間內(nèi)尋求市場(chǎng)價(jià)差回報(bào)。信息交易者在選中一只股票時(shí)通常需要通過(guò)打壓股價(jià)達(dá)到低價(jià)買(mǎi)入大量流通股建倉(cāng)，然后利用信息優(yōu)勢(shì)推動(dòng)

6、股價(jià)上升并且在股價(jià)較高時(shí)出售獲利。買(mǎi)賣(mài)的交易費(fèi)用相對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值比例很小，而大宗交易通常還有一定交易費(fèi)用優(yōu)惠。在我們不考慮紅利的框架中，只要有資金，可以隨時(shí)買(mǎi)到股票，只要有股票，隨時(shí)可以賣(mài)出。一般而言，信息交易者在買(mǎi)入股票時(shí)希望保留信息優(yōu)勢(shì)以較低價(jià)格建倉(cāng)，在出售股票時(shí)希望釋放有利股票上漲的私有信息。為獲取高額回報(bào)，信息交易者需要充分吸引散戶(hù)對(duì)該股票的注意。正如制定廣告策略時(shí)需要考慮產(chǎn)品所處的生命周期，并進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。如在導(dǎo)入期，通常

7、為剛上市的新產(chǎn)品或舊產(chǎn)品改良后的產(chǎn)品,其重點(diǎn)擺在使消費(fèi)者對(duì)此產(chǎn)品能有印象,進(jìn)而刺激購(gòu)買(mǎi)欲。成長(zhǎng)期的重點(diǎn)在期望已使用過(guò)的消費(fèi)者能重復(fù)使用此產(chǎn)品。廣告效應(yīng)的典型方法是通過(guò)增加營(yíng)銷(xiāo)投入，擴(kuò)大信息傳遞效率，增加營(yíng)銷(xiāo)效果實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。在建倉(cāng)和拉高股價(jià)的初期，股價(jià)相對(duì)較低，拉動(dòng)股票觸及漲跌停板的成本較低，一旦股票觸及漲停板，該股即成為“明星股” ，受到媒體、股評(píng)家和眾多散戶(hù)的關(guān)注，這可能會(huì)提高建倉(cāng)成本，但維持市場(chǎng)關(guān)注和低成本大量買(mǎi)入股票可能帶來(lái)更高的收

8、益。在建倉(cāng)和拉高股價(jià)的中期，此階段信息交易者可以利用大額交易和籌碼鎖定的優(yōu)勢(shì)進(jìn)行有一定虛假成分的交易，散戶(hù)較難大量買(mǎi)入股票。在拉高股價(jià)的后期，漲停板作為營(yíng)銷(xiāo)手段的成本升高，當(dāng)信息交易者將股價(jià)拉升到一定的高位時(shí)，漲停的成本很高，信息投資者會(huì)審慎應(yīng)用，而且會(huì)高度重視交易技巧，集中發(fā)力把股價(jià)拉到漲停板上，達(dá)到充分吸引散戶(hù)注意力的作用，強(qiáng)化廣告效用，然后通過(guò)在漲停價(jià)上的掛單撤單處理吸引跟風(fēng)盤(pán)追漲。如經(jīng)常在漲停價(jià)上封幾十萬(wàn)的買(mǎi)單，散戶(hù)的短線(xiàn)跟風(fēng)盤(pán)