金融危機(jī)背景下股票市場(chǎng)分割與一體化研究.pdf

1、隨著中國(guó)加入WTO后股票市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程的加快，各種金融創(chuàng)新、政策創(chuàng)新和制度創(chuàng)新不斷推出，中國(guó)股票市場(chǎng)分割的原有格局、結(jié)構(gòu)、表現(xiàn)等也處于不斷演進(jìn)的過程中。2001年2月19日B股市場(chǎng)對(duì)外開放和2002年12月QFII制度的正式推出，中國(guó)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展以及越來越多的H股公司回到國(guó)內(nèi)股市發(fā)行A股并作為權(quán)重股記入大盤指數(shù)，使得A、B、H股市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性逐漸增強(qiáng)，CDR和QDII等金融創(chuàng)新將進(jìn)一步影響和改變現(xiàn)有市場(chǎng)分割格局，內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速

2、發(fā)展以及越來越多的H股公司回到國(guó)內(nèi)股市發(fā)行A股并作為權(quán)重股記入大盤指數(shù)，內(nèi)地股市與香港股市的聯(lián)系越來越緊密。而與此同時(shí)，在兩地雙重發(fā)行股票的公司一般都是中國(guó)內(nèi)地具有壟斷性優(yōu)勢(shì)或業(yè)績(jī)優(yōu)良的大型企業(yè)，它們?cè)谙愀凼袌?chǎng)上的股票價(jià)格卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于內(nèi)地市場(chǎng)的價(jià)格。香港股市作為全球成熟的證券市場(chǎng)之一，與世界上規(guī)模最大的新興市場(chǎng)——中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)之間的一體化程度，是通過何種方式對(duì)內(nèi)地股市產(chǎn)生影響或者被影響，成為一個(gè)值得研究的問題。而香港股市作為全球成熟的證券

3、市場(chǎng)之一，與世界上規(guī)模最大的成熟市場(chǎng)——美國(guó)股市之間一直有著密切的聯(lián)系。
　　 中國(guó)大陸、香港、美國(guó)三地股票市場(chǎng)之間是否具有彼此的長(zhǎng)期關(guān)聯(lián)性和股價(jià)波動(dòng)的短期相關(guān)性？重大制度變革如何影響中國(guó)大陸、香港、美國(guó)三地股票市場(chǎng)之間的相關(guān)關(guān)系？香港股市在連接美國(guó)和中國(guó)內(nèi)地股市的波動(dòng)溢出和動(dòng)態(tài)相關(guān)性方面起著什么樣的作用？這些問題的研究不僅能了解股市間相關(guān)性的特征，引導(dǎo)全球資金的跨國(guó)流動(dòng)和資源配置，更對(duì)市場(chǎng)的融資功能、投資策略、監(jiān)管機(jī)制等問題具

4、有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
　　 隨著逐漸融入世界經(jīng)濟(jì)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展。但與此同時(shí)，日益密切的國(guó)際聯(lián)系和金融市場(chǎng)的開放使得中國(guó)股市在逐步融入世界市場(chǎng)的同時(shí)，也帶了新的問題，即世界市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)的溢出對(duì)中國(guó)內(nèi)地新興市場(chǎng)的沖擊也使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)更易于受到外界的沖擊。因此，如何監(jiān)測(cè)控制和中國(guó)股市的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)越來越受到業(yè)界、政府管理層以及學(xué)術(shù)界的重視。當(dāng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控時(shí)，市場(chǎng)大幅下跌的概率常受到極大的關(guān)注。市場(chǎng)不確定性、政策的調(diào)整、不利的

5、消息或沖擊、投機(jī)力量的攻擊及其它金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)（如金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染性）均可導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格大幅下滑。市場(chǎng)發(fā)生大幅下跌意味著巨額資金在投資者之間的轉(zhuǎn)移，這將導(dǎo)致部分投資者破產(chǎn)，進(jìn)而可能導(dǎo)致金融體系的崩潰和社會(huì)的不穩(wěn)定。如2007年美國(guó)爆發(fā)的次級(jí)債危機(jī)引發(fā)了全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)。隨著中國(guó)金融市場(chǎng)向世界市場(chǎng)的開放程度不斷增加以及和香港這個(gè)成熟的金融市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)的逐漸增強(qiáng)，次級(jí)債危機(jī)的影響同樣波及到了內(nèi)地的上海和深圳市場(chǎng)。研究中國(guó)股市與成

6、熟的世界性證券市場(chǎng)之間是否存在風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)以及傳導(dǎo)機(jī)制，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展是十分具有參考價(jià)值的。本文通過模型實(shí)證檢驗(yàn)金融市場(chǎng)之間的關(guān)系，希望能為后續(xù)的進(jìn)一步研究提供一定的參考，并為國(guó)家對(duì)證券市場(chǎng)的改革和政策制訂提供理論化、系統(tǒng)化的分析框架。
　　 論文的總體思路是，首先簡(jiǎn)要介紹了國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)的背景以及對(duì)市場(chǎng)之間分割有重大影響的重大事件，為論文的研究做必要的背景介紹，是研究的現(xiàn)實(shí)邏輯起點(diǎn)。其次對(duì)國(guó)內(nèi)外研究成果進(jìn)行系統(tǒng)的歸納

7、和總結(jié)，為論文的理論闡述提供借鑒和切入點(diǎn)，是論文研究的理論邏輯起點(diǎn)。然后通過構(gòu)建模型對(duì)中國(guó)股市和世界主要股市之間的聯(lián)系進(jìn)行計(jì)算和分析，檢驗(yàn)重大事件對(duì)市場(chǎng)間關(guān)系的影響，并分析了市場(chǎng)間一體化的進(jìn)程和對(duì)金融穩(wěn)定性的影響。最后是在前面研究的基礎(chǔ)上對(duì)全文進(jìn)行總結(jié)，提出相應(yīng)的政策建議。
　　 本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一是采用動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)的多元GARCH模型系統(tǒng)性度量了中、港、美三地股市間的收益波動(dòng)沖擊和動(dòng)態(tài)相關(guān)性，模型和各個(gè)指

8、標(biāo)的整體模擬效果都比較理想，估計(jì)出時(shí)變的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)相對(duì)以前將相關(guān)系數(shù)假設(shè)為不隨時(shí)間變化的情況有了明顯的改進(jìn)，更加符合金融市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況，改進(jìn)了現(xiàn)有的研究?jī)H僅是對(duì)市場(chǎng)之間一般性分割與否的實(shí)證檢驗(yàn)。二是運(yùn)用面板平滑轉(zhuǎn)換模型(PSTR)這一非線性轉(zhuǎn)化的時(shí)間序列模型衡量市場(chǎng)間一體化的增加程度，并且能度量從一個(gè)體制向另一個(gè)體制（即從分割到一體化）之間的平滑轉(zhuǎn)移速度。三是針對(duì)金融危機(jī)的大背景，本文提出了金融市場(chǎng)穩(wěn)定性指數(shù)，相對(duì)與以往研究偏重于研究