淺析可轉(zhuǎn)換債券在公司激勵(lì)機(jī)制中的運(yùn)用

1、20世紀(jì)80、90年代，股票期權(quán)制度作為一種分配制度的創(chuàng)新，在西方國(guó)家得到了廣泛的應(yīng)用，尤其是美國(guó)。在我國(guó)，2001年3月，財(cái)政部選定上市公司“中國(guó)聯(lián)通”和中關(guān)村的8家高科技企業(yè)作為首批股票期權(quán)制試點(diǎn)企業(yè)，接著中石化等一些企業(yè)也推行了股票期權(quán)制度。這一制度雖然在一定程度上對(duì)經(jīng)理人起到了激勵(lì)作用，提高了企業(yè)績(jī)效，但并沒(méi)能在我國(guó)廣泛推廣。為什么一種好的分配制度在西方能普遍推廣而在我國(guó)卻不行結(jié)合我國(guó)的環(huán)境和特殊的國(guó)情，一些學(xué)者開(kāi)始思考把可轉(zhuǎn)換

2、債券運(yùn)用到公司激勵(lì)機(jī)制中去，以解決股票期權(quán)不能解決的問(wèn)題。一、可轉(zhuǎn)換債券在公司激勵(lì)中的作用(1)能夠有效解決股票來(lái)源問(wèn)題。我國(guó)《公司法》明確規(guī)定，企業(yè)不能持有庫(kù)藏股票，而對(duì)發(fā)行新股也有種種限制。因此，在推行股票期權(quán)的過(guò)程中，經(jīng)理人行使期權(quán)時(shí)，沒(méi)有相應(yīng)的行權(quán)股票供經(jīng)理人購(gòu)買，成為推廣股票期權(quán)激勵(lì)的瓶頸。雖然現(xiàn)行法律對(duì)股票來(lái)源有著嚴(yán)格的規(guī)定，但對(duì)公司管理人員持有可轉(zhuǎn)換債券卻沒(méi)有明文的限制性條款。上市公司完全可以通過(guò)向管理人員發(fā)行可轉(zhuǎn)債，管理

3、人員到期行使轉(zhuǎn)股權(quán)來(lái)解決股票來(lái)源問(wèn)題。這樣既可以解決激勵(lì)機(jī)制的合法性問(wèn)題，又可以有效激勵(lì)管理人員，從而最終達(dá)到提高公司運(yùn)營(yíng)效率和效益的目的。(2)使短期激勵(lì)與長(zhǎng)期激勵(lì)同時(shí)發(fā)揮作用。將可轉(zhuǎn)換債券運(yùn)用到公司薪酬激勵(lì)中最大的一個(gè)特點(diǎn)是用浮動(dòng)債券利息取代傳統(tǒng)薪酬體系中的年薪，并且將傳統(tǒng)的年薪制與現(xiàn)代的股票期權(quán)有機(jī)的結(jié)合起來(lái)。通常情況下，傳統(tǒng)薪酬體系中的年薪都是一個(gè)規(guī)定了上限的固定值，使得經(jīng)理人的短期經(jīng)營(yíng)成果不能在年薪中得到體現(xiàn)。而用可轉(zhuǎn)換債券替

4、代年薪以后，經(jīng)理人的短期經(jīng)營(yíng)成果可以通過(guò)浮動(dòng)利率得到體現(xiàn)。也就是說(shuō)，如果經(jīng)理人經(jīng)營(yíng)本企業(yè)使得該企業(yè)當(dāng)年的價(jià)值比上年增加，則可以通過(guò)調(diào)高浮動(dòng)利息率使經(jīng)理人獲得比票面利率更高的債券利息，以此達(dá)到短期激勵(lì)的作用。另一方面，任職期滿后，經(jīng)理人可以將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股票成為企業(yè)的股東以獲取資本利得或紅利。為了這些長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益，經(jīng)理人不會(huì)因?yàn)槎唐诶娑艞壱恍┯欣蓤D的長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，從而達(dá)到長(zhǎng)期激勵(lì)的作用。(3)有利于保護(hù)債權(quán)人的利益。雖然，《公司法

5、》中明確規(guī)定，當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，債權(quán)人有優(yōu)先于權(quán)益人獲得公司剩余財(cái)產(chǎn)的權(quán)利，以保護(hù)公司債權(quán)人的利益。但是，事實(shí)上，由于信息的不對(duì)稱性和滯后性，債權(quán)人的利益常常受到侵害。當(dāng)把可轉(zhuǎn)換債券24《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)2006年第8期(上)引入公司激勵(lì)機(jī)制后，公司經(jīng)理人在任職期間，由于手中持有的可轉(zhuǎn)換債券還不能轉(zhuǎn)換成股票，還保持著債券的性質(zhì)。因此，這時(shí)經(jīng)理人不僅是公司的經(jīng)營(yíng)者，同時(shí)也是公司的債權(quán)人。這樣的雙重身份要求經(jīng)理人在考慮公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況的同時(shí)，也會(huì)重視企

6、業(yè)的償債能力。(4)可以提高經(jīng)理人員的工作積極性，降低公司的代理成本。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，實(shí)質(zhì)上形成了一種委托代理關(guān)系，由于信息不對(duì)稱，委托人無(wú)法知道也無(wú)法監(jiān)督代理人的工作努力程度?？赊D(zhuǎn)換債券激勵(lì)制度通過(guò)剩余索取權(quán)的分配，使委托人和代理人的目標(biāo)達(dá)到最大程度的一致，公司經(jīng)理人會(huì)盡最大的努力去爭(zhēng)取提高公司競(jìng)爭(zhēng)能力和獲利能力，同時(shí)也使股東能更為輕松地解決由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的管理和監(jiān)督難題。(5)有利于法人治理結(jié)構(gòu)的建立

7、和完善。將可轉(zhuǎn)換債券引入激勵(lì)機(jī)制，最終讓經(jīng)理人持有股權(quán)成為股東，將使經(jīng)營(yíng)者利益與股東利益、企業(yè)發(fā)展目標(biāo)相統(tǒng)一，從而比較好地克服經(jīng)營(yíng)者貢獻(xiàn)與報(bào)酬不對(duì)等問(wèn)題，并解決國(guó)有控股公司中法人治理結(jié)構(gòu)不合理的問(wèn)題，以便為現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和完善創(chuàng)造條件。(6)有利于優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)?？赊D(zhuǎn)換債券比股票更有彈性，在經(jīng)理人未將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成公司股票以前，公司可以獲得財(cái)務(wù)杠桿的收益以及避稅效益，將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票以后，可以降低公司的資產(chǎn)負(fù)債率，降低公

8、司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。(7)有助于穩(wěn)定出色的經(jīng)營(yíng)者。可轉(zhuǎn)換債券引入激勵(lì)機(jī)制后，將經(jīng)營(yíng)者的利益與公司的利益緊緊的聯(lián)系在一起，保證了有能力和有貢獻(xiàn)的經(jīng)營(yíng)者可以獲得相應(yīng)的報(bào)酬，因此可以有效防止人才因企業(yè)回報(bào)不對(duì)稱而流失。二、我國(guó)對(duì)可轉(zhuǎn)換債券在公司激勵(lì)中運(yùn)用的研究在我國(guó)，最早提出把可轉(zhuǎn)換債券運(yùn)用到公司激勵(lì)制度中去的學(xué)者是暨南大學(xué)法學(xué)院的鄔俊，他在《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)2003年第12期里指出，可轉(zhuǎn)債兼具債券的安全性與股票的投機(jī)性、增值性的平衡功能它的出現(xiàn)更新了

9、公司融資的觀念，調(diào)整了公司的資本結(jié)構(gòu)。如果將可轉(zhuǎn)債引入公司激勵(lì)制度建設(shè)中，不僅能為發(fā)債公司融入相應(yīng)資金，而且能有效解決公司內(nèi)部人員的激勵(lì)問(wèn)題。并從法律的角度說(shuō)明將可轉(zhuǎn)債引入我國(guó)公司激勵(lì)制度是可行的。2005年，趙峰、張玲借鑒了香港市場(chǎng)上存在的備兌證(一種基于可轉(zhuǎn)債拆解的金融產(chǎn)品)的構(gòu)建思想，提出了將可轉(zhuǎn)換債券引入激勵(lì)制度的具體措施：借助一個(gè)中介體將可轉(zhuǎn)債拆萬(wàn)方數(shù)據(jù)解為純債券和股票期權(quán)兩種金融產(chǎn)品，然后由此中介體分別將兩種產(chǎn)品銷售給不同的

10、投資者，從而形成一種類似于互換的金融產(chǎn)品。出于激勵(lì)的初衷，主要由上市公司的管理人員作為股票期權(quán)投資者，而債券的投資者包括那些由于受法律法規(guī)的限制而無(wú)法投資股市或者出于風(fēng)險(xiǎn)原因不愿直接投資股市的投資者。此間的中介組織可以由證券公司或商業(yè)銀行擔(dān)任。2001年，林祥博士在《我國(guó)股票期權(quán)制的初步實(shí)踐與理論思考》中提出把股票期權(quán)與年薪制結(jié)合起來(lái)使用的觀點(diǎn)。三、可轉(zhuǎn)換債券運(yùn)用到公司激勵(lì)機(jī)制中的具體方法借鑒國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究成果，筆者同意將可轉(zhuǎn)換債券引入

11、公司激勵(lì)機(jī)制中的觀點(diǎn)，但是對(duì)于把可轉(zhuǎn)換債券運(yùn)用到公司激勵(lì)機(jī)制的具體措施持有不同看法。筆者認(rèn)為，把年薪制與股票期權(quán)結(jié)合起來(lái)使用的想法，可以通過(guò)可轉(zhuǎn)換債券這種金融工具來(lái)實(shí)現(xiàn)，不必把可轉(zhuǎn)換債券拆解成純債券和股票期權(quán)兩種金融產(chǎn)品。美國(guó)的激勵(lì)機(jī)制由基本工資福利、年度獎(jiǎng)勵(lì)年薪和股票期權(quán)這三部分組成。借鑒這一方法，如果把可轉(zhuǎn)換債券運(yùn)用到公司激勵(lì)機(jī)制中去，可以把年度獎(jiǎng)勵(lì)年薪和股票期權(quán)這兩部分由可轉(zhuǎn)換債券激勵(lì)替代，即我國(guó)公司激勵(lì)機(jī)制由基本工資福利和可轉(zhuǎn)換

12、債券激勵(lì)兩部分組成。具體做法是：公司根據(jù)規(guī)定，讓公司的高層管理人員(即經(jīng)理人)在其與公司簽約時(shí)，按約定的價(jià)格(低于債券面值)購(gòu)買并持有可轉(zhuǎn)換債券，在任職期間不得轉(zhuǎn)讓或轉(zhuǎn)換該可轉(zhuǎn)換債券，但可以獲得取代年薪的可轉(zhuǎn)換債券利息，并把該可轉(zhuǎn)換債券利息率設(shè)定為浮動(dòng)利率，即公司以可轉(zhuǎn)換債券票面利率為下限，根據(jù)經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)情況適當(dāng)調(diào)高利息率，任職期滿后，持有該債券的經(jīng)理人可以將其轉(zhuǎn)換為普通股獲取紅利或利得，也可以要求公司贖回該債券獲取本金和未支付利息。

13、考慮到高層管理人員的購(gòu)買能力，經(jīng)理人可以采用分期付款的方式購(gòu)買，用每年的年度獎(jiǎng)勵(lì)年薪作為分期付款每次支付的金額。這樣既解決了經(jīng)理人購(gòu)買可轉(zhuǎn)換債券的資金問(wèn)題，同時(shí)也保證了可轉(zhuǎn)換債券對(duì)經(jīng)理人的長(zhǎng)期激勵(lì)。從法律體系上，我國(guó)的《公司法》《證券法》《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》等法律法規(guī)對(duì)涉及可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行等問(wèn)題進(jìn)行了明確的規(guī)范，使發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的過(guò)程有法可依。而《會(huì)計(jì)法》《稅法》等法律對(duì)可轉(zhuǎn)換債券在會(huì)計(jì)處

14、理方面也做了詳細(xì)的規(guī)定。在實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)上，從1992年底，深寶安發(fā)行第一筆可轉(zhuǎn)換公司債券以來(lái)，我國(guó)已經(jīng)有多家企業(yè)發(fā)行了可轉(zhuǎn)債，積累了可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行和轉(zhuǎn)換的經(jīng)驗(yàn)?？梢?jiàn)，在我國(guó)把可轉(zhuǎn)換債券引入公司激勵(lì)機(jī)制中具有一定的可行性和可操作性。在可轉(zhuǎn)換債券激勵(lì)制度的具體設(shè)計(jì)中，主要要考慮購(gòu)買可轉(zhuǎn)換債券的對(duì)象、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的具體額度和利息、可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股價(jià)格和期限以及回售和回購(gòu)條款等問(wèn)題。每個(gè)公司可根據(jù)各自的具體情況設(shè)計(jì)。本文提供了一種建立現(xiàn)代企業(yè)激勵(lì)

15、機(jī)制的新思路，其具體實(shí)施細(xì)則有待進(jìn)一步明晰和深化。(作者單位：安徽省淮南市鳳臺(tái)縣岳張集鎮(zhèn)張集煤礦、湘潭大學(xué)商學(xué)院會(huì)計(jì)系研究生部)市場(chǎng)需要競(jìng)爭(zhēng)，而競(jìng)爭(zhēng)權(quán)利濫用(包括不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為和限制競(jìng)爭(zhēng)行為)顯然是對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序的一種破壞。對(duì)此，世界各國(guó)相應(yīng)地制定反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法與反限制競(jìng)爭(zhēng)法(反壟斷法)加以規(guī)制。相對(duì)而言，我國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)法律制度起步晚，1993年出臺(tái)的《中華人民共和國(guó)反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》成為我國(guó)競(jìng)爭(zhēng)法體系中的基本法律。它以反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)為重點(diǎn)，兼

16、任某些反壟斷任務(wù)，目前其不科學(xué)性與滯后性在司法實(shí)踐中已明顯地暴露出來(lái)。因此，修改《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》，制定《反限制競(jìng)爭(zhēng)法》(很多學(xué)者稱之為反壟斷法)，已是經(jīng)濟(jì)法學(xué)界比較一致的觀點(diǎn)。一、競(jìng)爭(zhēng)法規(guī)范的法律行為模式的建立依照我國(guó)《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》第2條的規(guī)定，不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為是指“經(jīng)營(yíng)者違反本法規(guī)定，損害其他經(jīng)營(yíng)者的合法權(quán)益，擾亂社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序的行為?！倍拗聘?jìng)爭(zhēng)行為是指經(jīng)營(yíng)者濫用經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，排擠、限制、支配他人的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，或采取其他方式圖謀避免

17、競(jìng)爭(zhēng)或排斥競(jìng)爭(zhēng)以致?lián)p害他人或社會(huì)禾Ⅱ益的行為。不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為與限制競(jìng)爭(zhēng)行為，二者在手段上都有不正當(dāng)?shù)囊幻?，如不?dāng)削價(jià)、不當(dāng)?shù)貐^(qū)差價(jià)、強(qiáng)制進(jìn)行排他交易等，在后果上都有損害公共利益、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者和消費(fèi)者利益的一面。但落實(shí)到具體的立法上，還有問(wèn)題尚未解決：競(jìng)爭(zhēng)法律行為的范圍是什么如何在競(jìng)爭(zhēng)法中建立相應(yīng)的法律行為模式，從而保證社會(huì)競(jìng)爭(zhēng)秩序的健康有序我國(guó)法理學(xué)有關(guān)法律行為的研究是以民法學(xué)研究成果為基礎(chǔ)的，總是將法律行為限定在合法行為的范圍內(nèi)。但新的