投資者保護與現(xiàn)金持有價值關系的實證研究.pdf

1、當美國次貸危機逐步演變?yōu)槿蚪洕C,并給全球實體經濟造成較大負面沖擊之時,這場金融風暴讓更多企業(yè)意識到現(xiàn)金的重要性,使得現(xiàn)金持有行為再度成為理論界和實務界的熱點問題?，F(xiàn)金持有決策是公司的一項重要財務決策,不僅綜合反映了公司的經營戰(zhàn)略和財務戰(zhàn)略,還與公司治理狀況和宏觀制度環(huán)境緊密相關,而現(xiàn)金持有帶來的經濟后果到底是“價值創(chuàng)造”還是“價值折損”,更是投資者最為關心的事。LLSV(2000)認為,在投資者保護程度較弱的國家,更容易發(fā)牛管理層

2、攫取私利問題。既然對投資者有力的保護措施能夠有效防止管理層對公司資源的低效率使用和浪費,就有必要從投資者的角度出發(fā),探討投資者如何看待公司現(xiàn)金持有行為,如何評估公司所持現(xiàn)金的價值(即現(xiàn)金的市場價值),研究投資者保護對公司所持有現(xiàn)金市場價值的影響機制與程度。
　　 本文將公司持有的超過滿足公司運營和投資需要之后的現(xiàn)金定義為超額現(xiàn)金,從超額現(xiàn)金持有價值這一視角研究投資者保護程度對公司價值的影響。首先,從公司外部治理環(huán)境的角度出發(fā),選

3、擇能夠反映上市公司所在地區(qū)投資者保護水平的因素(市場化進程、政府干預企業(yè)程度以及法制化水平三項指標)作為衡量投資者保護程度的變量,對上市公司進行區(qū)分。然后,通過現(xiàn)金持有量影響因素回歸模型確定公司的超額現(xiàn)金持有量。最后,運用修正的Fama和French(1998)經典企業(yè)價值回歸模型來研究在不同投資者保護水平的公司中,超額現(xiàn)金持有量對公司價值影響程度的差異。結果發(fā)現(xiàn):不同投資者保護水平下,超額現(xiàn)金的市場價值存在顯著差異。在投資者保護水平較

4、低的公司中,一元超額現(xiàn)金的價值是明顯減少的;相比之下,投資者保護好的公司超額現(xiàn)金有著更高的市場價值。這表明當公司具有良好的投資者保護水平時,是否持有超額現(xiàn)金也許并不重要,因為好的投資者保護會對現(xiàn)金使用者起到約束作用,對超額現(xiàn)金構成保護,從而不會損害公司價值;而在弱的投資者保護水平下,持有超額現(xiàn)金則可能給公司帶來不利的經濟后果。
　　 與多數(shù)直接探討投資者保護水平與公司整體價值關系的文獻不同,本文運用規(guī)范和實證相結合以及比較研究的