流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)中國(guó)期貨市場(chǎng)影響研究.pdf

1、本世紀(jì)初至2008年中的這段時(shí)期,世界范圍內(nèi)各主要經(jīng)濟(jì)體宏觀貨幣經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在一個(gè)顯著特征:2007年以前流動(dòng)性顯著過(guò)剩,到2007年底次貸危機(jī)爆發(fā)后隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)逐漸陷入衰退而急轉(zhuǎn)直下,發(fā)展到2008年底的流動(dòng)性極度短缺,而在金融危機(jī)引發(fā)的世界各國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退愈演愈烈之時(shí),中外各國(guó)為刺激經(jīng)濟(jì)紛紛采取寬松的貨幣政策和積極的財(cái)政政策,2009年上半年開(kāi)始全球流動(dòng)性驟然從短缺轉(zhuǎn)變?yōu)榉簽E,被廣泛認(rèn)為是造成大宗商品價(jià)格暴漲,以及股票和房地產(chǎn)等資產(chǎn)

2、價(jià)格持續(xù)上漲的重要原因,而世界范圍內(nèi)長(zhǎng)期的低通貨膨脹又使得人們產(chǎn)生了“貨幣供給和通貨膨脹的關(guān)系已經(jīng)隔絕”的幻覺(jué),貨幣供給增加的壓力在商品市場(chǎng)和資產(chǎn)市場(chǎng)分布極不均衡,更多體現(xiàn)在資產(chǎn)價(jià)格上。流動(dòng)性過(guò)剩及其逆轉(zhuǎn)到底在市場(chǎng)波動(dòng)中扮演什么樣的角色,如何理解貨幣供求失衡和資產(chǎn)價(jià)格尤其是大宗商品價(jià)格之間的復(fù)雜關(guān)系是本文研究的重點(diǎn)問(wèn)題。
　　 本文在對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)系統(tǒng)回顧的基礎(chǔ)上,使用經(jīng)濟(jì)學(xué)界目前研究流動(dòng)性過(guò)剩通行的測(cè)算指標(biāo)“馬歇爾K值”為基礎(chǔ),構(gòu)

3、建了新的能夠剔除流動(dòng)性不足影響的EL計(jì)算方法,對(duì)中、美、日、歐元區(qū)等10個(gè)國(guó)家和地區(qū)的流動(dòng)性過(guò)剩狀況EL進(jìn)行了月度測(cè)算,還對(duì)美、日等6個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家G6以及中、俄、巴、印“金磚四國(guó)BRIC”的加總流動(dòng)性過(guò)剩狀況也做同樣考察,結(jié)果發(fā)現(xiàn)2003年之前與2007年至今這兩大集團(tuán)的流動(dòng)性過(guò)剩呈現(xiàn)此消彼長(zhǎng)的狀況;而2004年至2007年之間伴隨著全球范圍內(nèi)各類資產(chǎn)價(jià)格膨脹,兩者出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩變動(dòng)趨勢(shì)相似的現(xiàn)象。
　　 考慮到馬歇爾K值的測(cè)算可

4、能忽視貨幣供應(yīng)增加的多期積累效果,本文提出了能夠剔除流動(dòng)性不足影響的流動(dòng)性過(guò)剩度量指標(biāo)EL的計(jì)算方法,且在EL的基礎(chǔ)上構(gòu)建了反映“持續(xù)流動(dòng)性過(guò)剩”指標(biāo)SEL,對(duì)12個(gè)國(guó)家和地區(qū)1999年1月至2008年7月的樣本期內(nèi)發(fā)生持續(xù)流動(dòng)性過(guò)剩(或短缺)后的兩年內(nèi),考察是否發(fā)生了通貨膨脹(或通貨緊縮)、資產(chǎn)價(jià)格上漲(下跌)和大宗商品價(jià)格上漲(下跌)。最后,利用離散選擇模型-Probit回歸,對(duì)“流動(dòng)性過(guò)剩引發(fā)了大宗商品價(jià)格上漲”這一事件的概率進(jìn)行

5、了原因分析,實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn),流動(dòng)性持續(xù)過(guò)剩、真實(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、股票為代表的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的“示范效應(yīng)”、真實(shí)利率保持在低位、國(guó)際范圍內(nèi)多國(guó)同時(shí)出現(xiàn)貨幣增長(zhǎng)較快以及持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng),這些因素都顯著地提高了大宗商品價(jià)格上漲這一事件發(fā)生的概率。
　　 同時(shí),本文選取銅和燃料油為例實(shí)證分析了流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)中國(guó)期貨市場(chǎng)的影響。流動(dòng)性過(guò)剩和銅(燃料油)價(jià)波動(dòng)率之間的關(guān)系說(shuō)明流動(dòng)性會(huì)影響銅(燃料油)價(jià)。從實(shí)證分析可以看到,EL對(duì)于銅(燃料油)價(jià)波動(dòng)

6、有顯著影響,EL變化是銅(燃料油)價(jià)波動(dòng)的格蘭杰原因;EL和銅(燃料油)價(jià)在長(zhǎng)期存在協(xié)整關(guān)系,短期EL對(duì)于銅(燃料油)價(jià)具有沖擊性。而基于馬歇爾K值的流動(dòng)性過(guò)剩指標(biāo)反映出美國(guó)的流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)影響銅價(jià)。同時(shí)美元指數(shù)對(duì)銅(燃料油)價(jià)具有非常顯著的影響。流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)從兩個(gè)方面影響銅價(jià)(燃料油價(jià)格)。其一,過(guò)多的流動(dòng)性導(dǎo)致投資過(guò)熱,銅(燃料油)供不應(yīng)求,價(jià)格上漲。其二,過(guò)多的流動(dòng)性推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲,銅(燃料油)期貨價(jià)格上揚(yáng),并對(duì)銅(燃料油)現(xiàn)價(jià)有

7、引導(dǎo)作用。適度的流動(dòng)性是保證經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要前提條件。在經(jīng)濟(jì)處于非充分就業(yè)時(shí),擴(kuò)大貨幣供給量,增加流動(dòng)性,可以充分利用潛在的各種生產(chǎn)要素,增加就業(yè)和投資,刺激經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。但是在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變后,經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的情況下,過(guò)剩的流動(dòng)性不但會(huì)導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資過(guò)熱,而且過(guò)多的貨幣流向股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng),推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格膨脹,甚至?xí)?dǎo)致資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的產(chǎn)生。因此中央銀行應(yīng)該合理控制流動(dòng)性,防止貨幣供給和需求失衡,使貨幣供應(yīng)量相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)

8、,以一個(gè)穩(wěn)定的速度增長(zhǎng)。在經(jīng)濟(jì)全球化、國(guó)際分工深化、金融國(guó)際化的時(shí)代,一個(gè)開(kāi)放國(guó)家的流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)通過(guò)貿(mào)易和資本流動(dòng)很容易傳遞到其它國(guó)家,流動(dòng)性的跨市場(chǎng)、跨國(guó)界流動(dòng)不客忽視。主要經(jīng)濟(jì)體寬松的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致全球性的資產(chǎn)價(jià)格膨脹。其三,流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)于期銅(燃料油)成交量和持倉(cāng)量均具有單項(xiàng)引導(dǎo)作用,充分說(shuō)明,在流動(dòng)性過(guò)剩情況下,一方面投機(jī)氣氛濃厚,市場(chǎng)活躍,反映到市場(chǎng)上表現(xiàn)出成交量波動(dòng)增大,另一方面,流動(dòng)性過(guò)剩往往會(huì)伴隨產(chǎn)生通脹或通脹預(yù)期,出于