-混合融資優(yōu)先股股票-租賃-認(rèn)股權(quán)證以及可轉(zhuǎn)換債

1、《現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理》第20講：混合融資,華工 經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院授課教師： 張彩江zcj@scut.edu.cn,碩士研究生學(xué)位課程,,授課教材,Fundamentals of Financial Management(9th Edition)Author: Eugene F. Brigham，Joel F. Harcourt， Inc.中譯本：財(cái)務(wù)管理基礎(chǔ)，尤金.F.布里格姆，喬.F.休斯頓著，中信出版社,參考書籍,1、《企業(yè)財(cái)務(wù)學(xué)

2、》，王化成. 中國(guó)人民大學(xué)出版社，20042、《財(cái)務(wù)管理高級(jí)教程》，董正英，王靜剛.科學(xué)出版社，20063、《公司理財(cái)學(xué)原理》，熊楚熊，劉傳信. 清華大學(xué)出版社，20054、《財(cái)務(wù)成本管理》，財(cái)政部注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試委員會(huì)，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2005,貨幣的時(shí)間價(jià)值概念,終值,現(xiàn)值,年金,4,1,2,3,目錄,這四種類型的長(zhǎng)期資本：,,,,,優(yōu)先股股票：處于債券和普通股股票之間的混合證券；,租賃：財(cái)務(wù)經(jīng)理對(duì)于固定資產(chǎn)融資的一種手段；,認(rèn)

3、股權(quán)證：公司發(fā)行的衍生證券，用于輔助其他類型證券的發(fā)行；,可轉(zhuǎn)換證券：將債券（或優(yōu)先股股票）與認(rèn)股權(quán)證的特征相結(jié)合的證券。,第一節(jié) 優(yōu)先股股票,債券與普通股股票的混合體。 會(huì)計(jì)上將其歸類為權(quán)益資本，在資產(chǎn)負(fù)債表中列在權(quán)益賬戶類中。 從財(cái)務(wù)角度來(lái)看，是公司的一個(gè)財(cái)務(wù)杠桿，公司要為其支付固定的費(fèi)用。一、基本特征 表現(xiàn)在以下五個(gè)方面：,1.優(yōu)先股股票股利在股票發(fā)行時(shí)確定，在未來(lái)保持不變。

4、 可按賬面價(jià)值的百分比計(jì)算，也可按每股的美元金額計(jì)算，或者同時(shí)采用兩種方法。優(yōu)先股股票的賬面（清算）價(jià)值，通常是25美元或者100美元。,例如L公司發(fā)行的優(yōu)先股股票每股賬面價(jià)值100美元，年股利每股12美元，則投資收益率為12%。若要求收益率9%，且股利不能變動(dòng)，則股票價(jià)格就會(huì)從100美元上升到12美元/9%=133.33美元。,2.如果公司沒(méi)有賺得支付優(yōu)先股股利的收益，公司不必強(qiáng)行支付。但這種暫緩一般只是有限的年份。

5、 優(yōu)先股股票的累積性質(zhì)，意味著在普通股股票支付股利之前，必須支付所有沒(méi)有支付的優(yōu)先股股利的累積總額。 未支付的優(yōu)先股股利稱為欠付股利，沒(méi)有利息收入，增長(zhǎng)的唯一原因是有新的沒(méi)有支付的優(yōu)先股股票股利。,例如，許多優(yōu)先股股利支付暫緩有限年份為3年，則3年后這種累積特征就會(huì)終止。而欠付股利在得到支付之前總是有效的。,3.優(yōu)先股股票通常沒(méi)有投票表決權(quán)。 然而，如果優(yōu)先股股票股利未及時(shí)發(fā)放時(shí)，優(yōu)先股股東可推舉少數(shù)董事會(huì)成員。如

6、果優(yōu)先股股東不擁有在不發(fā)放股利情況下推舉董事會(huì)成員的權(quán)利，公司就可能做出欠發(fā)股利的決策。,4.從發(fā)行公司的角度看，優(yōu)先股股票的風(fēng)險(xiǎn)低于債券。但在稅收方面有相對(duì)劣勢(shì)，債券的利息費(fèi)用可以抵減稅收，而優(yōu)先股股票的股利則不能。如果公司的稅率低于潛在的公司投資者的稅率，就可能通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股股票而取得比發(fā)行債券更好的效果。,5.對(duì)于投資者，優(yōu)先股股票的風(fēng)險(xiǎn)高于債券。,因?yàn)?（1）公司清算時(shí)，求償權(quán)在債券投資者后。（2）公司困難時(shí)，債券投資者比優(yōu)先

7、股投資者 更有可能得到確定的收益。,二、其他類型的優(yōu)先股股票 除了普通優(yōu)先股股票，還有若干變形的優(yōu)先股股票。例如浮動(dòng)股利率的優(yōu)先股股票和市場(chǎng)競(jìng)價(jià)的優(yōu)先股股票,,股利率可調(diào)整的優(yōu)先股股票,不支付固定的股利，其股利與政府債券利率掛鉤。主要由公用事業(yè)公司和大的商業(yè)銀行發(fā)行。是一種比較完美的短期投資工具。,,市場(chǎng)競(jìng)價(jià)優(yōu)先股股票,1984年，投資銀行引進(jìn)了市場(chǎng)競(jìng)價(jià)的優(yōu)先股股票，發(fā)行者每7周組織一次競(jìng)價(jià)。,三、優(yōu)先股股票的

8、優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì),從發(fā)行方來(lái)看,優(yōu)勢(shì),﹡與債券相反，優(yōu)先股股票股利的支付不是法 定的，暫時(shí)不支付股利不會(huì)導(dǎo)致公司破產(chǎn)。﹡通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股股票，公司可以避免增加發(fā) 行普通股股票所出現(xiàn)的稀釋普通股東權(quán)益的 問(wèn)題。﹡與發(fā)行債券相比，發(fā)行優(yōu)先股可以降低本息 歸還對(duì)于公司現(xiàn)金流量的壓力。,,劣勢(shì),﹡對(duì)于發(fā)行者來(lái)說(shuō)，優(yōu)先股股票股利不能獲得 稅收的減免，因此稅后成本通常高于債務(wù)的 稅后成本。而購(gòu)買者可利用股利免稅優(yōu)勢(shì)降 低

9、其稅前成本，從而降低其有效成本。﹡優(yōu)先股股票股利通常被看做是固定成本，如 同公司債務(wù)一樣，會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)， 因而會(huì)增加公司普通股股票的成本,第二節(jié) 租賃,一、租賃的種類 一種用來(lái)替代抵押貸款的融資方式。擁有土地、建筑物或設(shè)備的公司出售自己的財(cái)產(chǎn)，與此同時(shí)，通過(guò)合約協(xié)議，按照一定的條款，在一定的時(shí)期內(nèi)租回這些財(cái)產(chǎn)供自己使用。,獲得固定資產(chǎn)使用權(quán)的一種方式是購(gòu)買，另一種則是租

10、賃。,售后租回,有時(shí)也稱服務(wù)租賃，同時(shí)提供有關(guān)財(cái)產(chǎn)的資金和維護(hù)服務(wù)；租賃設(shè)備的價(jià)款往往沒(méi)有全部攤銷；租賃合約中經(jīng)常包括中止條款。 在三個(gè)方面不同于經(jīng)營(yíng)租賃：合約不提供維護(hù)服務(wù)；合約不能取消；租賃資產(chǎn)的全部成本進(jìn)行攤銷。類似于售后租回，兩者主要區(qū)別是融資租賃的設(shè)備是新的。,經(jīng)營(yíng)租賃,融資租賃和資本租賃,二、對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的影響 支付的租金作為經(jīng)營(yíng)費(fèi)用反映在公司損益表中

11、，但在一定條件下，租賃的資產(chǎn)和相應(yīng)的負(fù)債都不出現(xiàn)在公司的資產(chǎn)負(fù)債表中。被稱為資產(chǎn)負(fù)債表表外融資。 為克服這一問(wèn)題，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)頒布了FASB第13號(hào)文件，要求對(duì)外融資租賃的公司在資產(chǎn)負(fù)債表中揭示,（1）租賃資產(chǎn)作為固定資產(chǎn)。（2）未來(lái)支付租金的現(xiàn)值作為負(fù)債。即租金資本化。,三、承租方的評(píng)估 承租方必須決定應(yīng)該租賃一項(xiàng)資產(chǎn)還是應(yīng)該購(gòu)買相應(yīng)的資產(chǎn)，哪一種方式成本更低。 通過(guò)將租賃的成

12、本與貸款融資的成本相比較來(lái)進(jìn)行評(píng)估（P799）。四、影響租賃決策的因素 有兩個(gè)因素需要加以說(shuō)明： 關(guān)于殘值的估計(jì) 在租賃期結(jié)束時(shí)，出租方擁有相應(yīng)的資產(chǎn)，資產(chǎn)的估計(jì)價(jià)值被稱為殘值。,,表面上看，如果殘值很大，自己購(gòu)買可能就優(yōu)越于租賃。然而，如果預(yù)期殘值很大，特定設(shè)備或不動(dòng)產(chǎn)處于通貨膨脹狀態(tài)，則出租公司之間競(jìng)爭(zhēng)迫使租賃費(fèi)下降到一點(diǎn)，使?jié)撛跉堉祷驹谧饨鹳M(fèi)中分?jǐn)偼戤?。因此，較大殘值不太可能改變有

13、關(guān)租賃的決策。 增加信貸的可獲得性 按照現(xiàn)在法規(guī)和監(jiān)管的要求，大公司必須將租賃資本化且反映在資產(chǎn)負(fù)債表上，或許租賃不再像以前那樣看起來(lái)有比貸款更多的優(yōu)越性了。,,第三節(jié) 認(rèn)股權(quán)證,認(rèn)股權(quán)證是一種由公司發(fā)行的證書，它給予持有者一定時(shí)期之內(nèi)按照一定的價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量公司股票的權(quán)利。一般隨著債券的發(fā)行而發(fā)放，是一種長(zhǎng)期的看漲期權(quán)，有正的價(jià)值，投資者可以按照?qǐng)?zhí)行價(jià)格購(gòu)買公司的普通股股票。一、附認(rèn)股權(quán)證債券的初始

14、市場(chǎng)價(jià)格,附認(rèn)股權(quán)證債券的價(jià)格 正確確定認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值是極為重要的。確定得過(guò)高，債券的票面利率將會(huì)確定得很低，公司難以籌集到所需資金支持其未來(lái)的增長(zhǎng)；相反，債券票面利率就會(huì)確定太高，對(duì)于公司現(xiàn)有股東來(lái)說(shuō)并不好。,=常規(guī)債券的價(jià)值+認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值,二、在融資中認(rèn)股權(quán)證的使用 認(rèn)股權(quán)證基本上都是可分離的認(rèn)股權(quán)證，當(dāng)附認(rèn)股權(quán)證的債券發(fā)行后，相應(yīng)的認(rèn)股權(quán)證就可以

15、與債券分離，并在市場(chǎng)上單獨(dú)進(jìn)行交易。而且，即使在認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行之后，相應(yīng)的債券（票面利率較低）仍然可能流通在外。 認(rèn)股權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格通常確定在超出相應(yīng)債券發(fā)行日期公司股票市場(chǎng)價(jià)格20%~30%的水平上。,三、認(rèn)股權(quán)證所帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)和稀釋效應(yīng) 認(rèn)證股權(quán)將會(huì)稀釋公司股票的價(jià)值，也將稀釋公司的每股收益。那么，這種財(cái)富轉(zhuǎn)移是否會(huì)損害公司原有股東的利益呢？未必。因?yàn)槿绻话l(fā)行，原有股東的情況也許會(huì)更糟。

16、 實(shí)際的財(cái)富轉(zhuǎn)移將會(huì)隨著時(shí)間而逐漸完成，不是在認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行時(shí)一次性大幅度地發(fā)生。,四、認(rèn)股權(quán)證發(fā)行的問(wèn)題 盡管投資者購(gòu)買附認(rèn)股權(quán)證的債券時(shí)，預(yù)期會(huì)從中獲得各種證券風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，但最終結(jié)果并非總是與預(yù)期相符。 例如在1989年索尼公司發(fā)行債券的一場(chǎng)交易中，索尼公司及其投資者都慘遭失敗。對(duì)于投資者，因?yàn)樗麄儧](méi)有獲得原來(lái)預(yù)期的收益；對(duì)于索尼，它不得不改變?cè)瓉?lái)的融資計(jì)劃，因?yàn)樗l(fā)行的認(rèn)股權(quán)證

17、沒(méi)有得到執(zhí)行。,第四節(jié) 可轉(zhuǎn)換債券,可轉(zhuǎn)換證券是債券或優(yōu)先股股票，在一定條件和方式下，這些證券可以按照持有者的意愿轉(zhuǎn)化為發(fā)行公司的普通股股票。證券的轉(zhuǎn)化不會(huì)為公司提供額外的資金，在公司資產(chǎn)負(fù)債表上只不過(guò)是由公司的普通股股票所替代。,一、轉(zhuǎn)換比率與轉(zhuǎn)換價(jià)格 轉(zhuǎn)換比率：債券的持有者在實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換時(shí)可以獲得的股票股數(shù)。 轉(zhuǎn)換價(jià)格：投資者在實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換時(shí)為公司的普通股股票所實(shí)際支付的有效價(jià)格。公式：

18、 =Pc= =CR=,轉(zhuǎn)換價(jià)格,轉(zhuǎn)換比率,一旦確定了轉(zhuǎn)換比率，轉(zhuǎn)換價(jià)格也就確定了，反之亦然。 與認(rèn)股權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格相同，轉(zhuǎn)換價(jià)格通常確定在超出相應(yīng)可轉(zhuǎn)換證券發(fā)行時(shí)公司股票市場(chǎng)價(jià)格的20%~30%的水平上。二、可轉(zhuǎn)換證券的成本（P810） 注意：債券的實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格從來(lái)不會(huì)降低到常規(guī)債券價(jià)值或者其

19、轉(zhuǎn)換價(jià)值之下。常規(guī)債券價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值兩者之中的較高值代表可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)格下限。,三、公司融資中可轉(zhuǎn)換債券的使用 從發(fā)行公司來(lái)看，可轉(zhuǎn)換債券有兩個(gè)優(yōu)勢(shì)： ﹡以出讓公司部分發(fā)展收益為代價(jià)，換取發(fā)行低息債券的機(jī)會(huì)。 ﹡提供了一種可以按照比目前市場(chǎng)價(jià)格更高的價(jià)格發(fā)行股票的方式。 如果股票價(jià)格超過(guò)轉(zhuǎn)換價(jià)格，公司如何才能確保轉(zhuǎn)換會(huì)發(fā)生呢？可轉(zhuǎn)換債券通常包含回購(gòu)條款，發(fā)行公司借此可以迫使債券持有者實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換。,四

20、、可轉(zhuǎn)換債券與代理成本 當(dāng)公司采用上升潛力大、風(fēng)險(xiǎn)也大的項(xiàng)目時(shí)，公司的財(cái)富就會(huì)發(fā)生從債權(quán)人到股東的轉(zhuǎn)移。而當(dāng)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券時(shí)，在增加公司風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也會(huì)增加可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值。因此，從采用高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目中獲得的收益將在股東和可轉(zhuǎn)換債券持有者之間分享。這種收益的分享降低了代理成本。 對(duì)于可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股股票或者認(rèn)股權(quán)證來(lái)說(shuō)，也存在同樣的邏輯關(guān)系。,五、認(rèn)股權(quán)證與可轉(zhuǎn)換債券的對(duì)比 區(qū)別表現(xiàn)在以下四

21、個(gè)方面： ﹡認(rèn)股權(quán)證的執(zhí)行可以為公司帶來(lái)新的資本，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換僅僅引起會(huì)計(jì)賬面的資金轉(zhuǎn)移。 ﹡靈活性不同。可轉(zhuǎn)換債券包含回購(gòu)條款，允許發(fā)行者對(duì)債券進(jìn)行再融資或迫使債券實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換；認(rèn)股權(quán)證沒(méi)有回購(gòu)特征。認(rèn)股權(quán)證的到期時(shí)間通常遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于可轉(zhuǎn)換債券，且認(rèn)股權(quán)證所提供的未來(lái)普通股股票往往少于可轉(zhuǎn)換債券,﹡一般而言，發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證債券的公司往往規(guī)模較小、風(fēng)險(xiǎn)較高。 ﹡在發(fā)行成本方面，兩者之間有重要區(qū)別。附認(rèn)股權(quán)的

22、債券發(fā)行成本通常高于可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行成本大約1.2個(gè)百分點(diǎn)。附認(rèn)股權(quán)證的債券的融資費(fèi)用基本上反映了與債務(wù)和權(quán)益發(fā)行相聯(lián)系的加權(quán)平均的發(fā)行成本，而可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行成本則低得多。,六、在公司有認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換證券的情況下 的收益報(bào)告 理論上必須按照以下3種方式之一報(bào)告每股收益： 1.基本的每股收益，即將可以發(fā)放給普通股股東的收益除以在考察期間中實(shí)際流通在外的股票的平均股數(shù)。 2.主要的每股收益，是可以分配的收益除

23、以平均的股票股數(shù)，股票股數(shù)是指在不遠(yuǎn)的將來(lái)可能轉(zhuǎn)換的認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券得到執(zhí)行和轉(zhuǎn)換情況下，公司發(fā)行在外股票的平均股數(shù)。,3.稀釋的每股收益，計(jì)算類似于主要的每股收益，但不同的是在計(jì)算時(shí)假定所有的可轉(zhuǎn)換債券和認(rèn)股權(quán)證都可以轉(zhuǎn)換和執(zhí)行，而不管轉(zhuǎn)換和執(zhí)行的可能性如何。 按照證券交易委員會(huì)的規(guī)則，公司必須同時(shí)報(bào)告基本的和稀釋的每股收益。,精品資料網(wǎng)（http://www.cnshu.cn）成立于2004年，專注于企業(yè)管理

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