中國(guó)上市公司再融資行為與決策機(jī)制研究.pdf

1、本文在對(duì)國(guó)內(nèi)外融資決策文獻(xiàn)進(jìn)行全面梳理的基礎(chǔ)上，從融資行為和決策機(jī)制的角度對(duì)上市公司再融資問(wèn)題進(jìn)行了全面深入的研究。本文首先對(duì)中國(guó)上市公司再融資市場(chǎng)的市場(chǎng)格局和融資行為選擇進(jìn)行了實(shí)證分析，對(duì)各種融資方式和融資工具的特征進(jìn)行了系統(tǒng)分析，在此基礎(chǔ)上，本文對(duì)上市公司再融資決策的黑箱進(jìn)行了揭示，構(gòu)建了上市公司再融資決策的系統(tǒng)分析框架，對(duì)決策的主體、決策目標(biāo)、決策程序和關(guān)鍵環(huán)節(jié)、影響因素和利益相關(guān)者發(fā)揮作用的機(jī)制進(jìn)行了全面分析。本文

2、的研究發(fā)現(xiàn)，由于政府干預(yù)過(guò)多造成的金融壓抑扭曲了資本市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)，資金的財(cái)務(wù)成本不是中國(guó)上市公司再融資決策的決定因素，中國(guó)上市公司再融資決策遵循相機(jī)決策模型，即取決于資金到位的快慢和管理層的管理成本，上市公司再融資后的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍下降，說(shuō)明資本市場(chǎng)資源配置效率低下。本文從微觀和宏觀兩個(gè)角度分析了這個(gè)問(wèn)題，從微觀看，由于控股股東和中小股東、經(jīng)理層與股東的兩類(lèi)代理問(wèn)題均非常嚴(yán)重，大股東控制和內(nèi)部人控制造成的巨大的代理成本使得再

3、融資決策背離了公司價(jià)值最大化的理論目標(biāo)，因此運(yùn)用發(fā)達(dá)市場(chǎng)的公司融資理論對(duì)中國(guó)上市公司的融資決策行為難以做出了有效的解釋。這使得作者轉(zhuǎn)向宏觀領(lǐng)域，試圖從轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展理論中尋求答案。盡管中國(guó)的貨幣化程度(M2/GDP的比例)在2005年已高達(dá)164％，金融相互聯(lián)系系數(shù)(FIR)也接近發(fā)達(dá)國(guó)家水平，但銀行系統(tǒng)持有的資產(chǎn)占總金融資產(chǎn)比重占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，2005年中國(guó)居民儲(chǔ)蓄存款余額高達(dá)14萬(wàn)億，銀行存貸差逾9萬(wàn)億，由于缺乏儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)

4、化為投資的有效機(jī)制，中國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期資本供給仍然十分短缺。我國(guó)的企業(yè)和投資者可供選擇的投融資渠道有限且沒(méi)有充分的自主權(quán)，金融市場(chǎng)嚴(yán)重分割，金融產(chǎn)品種類(lèi)少、數(shù)量少，政府對(duì)利率進(jìn)行控制，資本市場(chǎng)的資源被導(dǎo)向政府偏好的部門(mén)，都說(shuō)明我國(guó)還存在著普遍的金融壓抑。金融壓抑破壞了金融資源配置的市場(chǎng)機(jī)制和價(jià)格體系，使得資本市場(chǎng)長(zhǎng)期處于壓抑狀態(tài)，不能發(fā)揮有效配置資源的功能。最后，本文認(rèn)為，股權(quán)分置改革完成后，中國(guó)股市非流通股和流通股的二元

5、特征隨之消失，解決了兩類(lèi)股東的主要利益沖突，使得中國(guó)上市公司再融資的制度背景和市場(chǎng)預(yù)期均發(fā)生了巨大的變化。為提高上市公司再融資決策效率，筆者從完善公司治理和推進(jìn)金融深化兩個(gè)角度提出了相關(guān)政策建議，如積極推進(jìn)管理層持股，降低代理成本，逐步放松政府管制，推動(dòng)金融創(chuàng)新，發(fā)揮資本市場(chǎng)資源配置功能和效率，使中國(guó)的資本市場(chǎng)與發(fā)達(dá)成熟市場(chǎng)逐漸接軌。全流通后的中國(guó)再融資市場(chǎng)的格局、上市公司再融資行為特征和融資決策機(jī)制都將發(fā)生重大變化。公司債