股指期貨推出對(duì)證券公司的影響研究.pdf

1、隨著我國(guó)金融業(yè)的全面開放和金融市場(chǎng)進(jìn)一步的完善發(fā)展，越來越多的金融衍生工具會(huì)出現(xiàn)在金融市場(chǎng)上。2006年9月8日中國(guó)金融期貨交易所在上海成立。首只滬深300股指期貨合約即將推出，證券公司在此情況下，其業(yè)務(wù)模式和風(fēng)險(xiǎn)控制會(huì)受到那些影響，既是業(yè)內(nèi)人士，也是金融專家們共同關(guān)注的問題。 股指期貨自出現(xiàn)至今一直飽受爭(zhēng)議，它即因提高了資本市場(chǎng)的效率而受到市場(chǎng)的推崇，也被認(rèn)為加大了資本市場(chǎng)的波動(dòng)而備受詬病。盡管股指期貨對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格的影響從理

2、論和實(shí)證上面都沒有得到一致的結(jié)論，但其給金融機(jī)構(gòu)盈利模式、風(fēng)險(xiǎn)控制帶來的影響確實(shí)不容質(zhì)疑。作為證券市場(chǎng)重要參與主體和股指期貨風(fēng)險(xiǎn)主要載體的證券公司，業(yè)務(wù)模式和風(fēng)險(xiǎn)特征也同樣會(huì)發(fā)生很大的變化。 本文共分六個(gè)部分，第一部分為引言，簡(jiǎn)要介紹本文的選題的背景及研究意義，文獻(xiàn)綜述部分介紹了國(guó)內(nèi)外對(duì)股指期貨的研究狀況，然后是本文的研究的目標(biāo)、方法和內(nèi)容。接下來是論文的正文，共分五章。第一章將介紹股指期貨的發(fā)展歷程及我國(guó)股指期貨的市場(chǎng)框架，股

3、指期貨自1982年推出以來經(jīng)歷了四個(gè)發(fā)展階段：作為投資組合替代方式與套利工具(1982年-1985年)，作為動(dòng)態(tài)交易工具(1986年-1989年)，股票指數(shù)期貨的停滯期(1988年-1990年)，蓬勃發(fā)展階段(1990年-至今)。2006年9月中國(guó)金融期貨交易所成立，標(biāo)志著我國(guó)金融期貨時(shí)代的即將到來，而第一個(gè)亮相的金融期貨將是滬深300指數(shù)期貨，目前已有滬深300指數(shù)期貨的仿真交易。然后介紹我國(guó)股指期貨的基本框架。 第二章將介紹

4、證券公司介入股指期貨業(yè)務(wù)的方式，股指期貨的推出勢(shì)必會(huì)影響到證券公司。中國(guó)證券公司的四大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是自營(yíng)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)。股指期貨市場(chǎng)的創(chuàng)建將給證券公司提供擴(kuò)充傳統(tǒng)業(yè)務(wù)范圍的良好機(jī)遇，自營(yíng)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的投資方向投資策略將發(fā)生變發(fā)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的內(nèi)容將擴(kuò)大到期貨介紹商，證期合作的新業(yè)務(wù)模式建立。更進(jìn)一步，由于現(xiàn)有框架規(guī)定：證券公司從事介紹經(jīng)紀(jì)只能為全資、控股或者被同一機(jī)構(gòu)控股的期貨公司服務(wù)，證券公司掀起了收購期貨公司的

5、熱潮，證券公司的經(jīng)營(yíng)范圍間接擴(kuò)大到期貨經(jīng)紀(jì)。具體而言，證券公司從事股指期貨業(yè)務(wù)的方式包括以下幾種：作為投機(jī)者在股指期貨市場(chǎng)上獲取差價(jià)收益，但可能會(huì)面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。作為套期保值者利用股指期貨避險(xiǎn)或者套利，證券公司的自營(yíng)部門和資產(chǎn)管理部門可以利用股指期貨對(duì)現(xiàn)貨投資進(jìn)行套期保值，鎖定投資的收益和風(fēng)險(xiǎn)，但也會(huì)使證券公司面臨操作風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。作為介紹經(jīng)紀(jì)商分享股指期貨業(yè)務(wù)的傭金，證券公司為期貨公司介紹客戶參與期貨交易并提供相

6、關(guān)服務(wù)并收取手續(xù)費(fèi)，可以增加證券公司的收益，但也同樣會(huì)使證券公司面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，主要就是操作風(fēng)險(xiǎn)。作為投資者參與期貨公司的股權(quán)投資。 第三章主要介紹了證券公司從事股指期貨業(yè)務(wù)可能會(huì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨的投資風(fēng)險(xiǎn)主要是指股指期貨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也就是股指期貨價(jià)格波動(dòng)帶給投資者的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)受標(biāo)的指數(shù)波動(dòng)、交易成本、到期時(shí)間、指數(shù)成分股分紅的影響。股指期貨投資與境內(nèi)現(xiàn)有的指數(shù)化產(chǎn)品相比，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的不同點(diǎn)主要表現(xiàn)在股指期貨存在基差風(fēng)險(xiǎn)：保

7、證金交易帶來的杠桿效應(yīng)，在放大收益的同時(shí)也放大了虧損，進(jìn)而引發(fā)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，以及合約到期日風(fēng)險(xiǎn)等。 利用股指期貨進(jìn)行套期保值的風(fēng)險(xiǎn)主要有基差風(fēng)險(xiǎn)、保值率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性差異風(fēng)險(xiǎn)?；罹褪悄骋惶囟ǖ攸c(diǎn)某種商品的現(xiàn)貨價(jià)格與同種商品的某一特定期貨合約價(jià)格間的價(jià)差。套期保值實(shí)際上是用基差風(fēng)險(xiǎn)替代了現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，套期保值者在交易的過程中應(yīng)密切關(guān)注基差的變化，并選擇有利的時(shí)機(jī)完成交易。對(duì)于使用股指期貨進(jìn)行套期保值的交易者而言，其持有的現(xiàn)

8、貨資產(chǎn)通常不是股指期貨的標(biāo)的現(xiàn)貨組合，這就產(chǎn)生了保值率風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨的套期保值交易需要兩次方向相反的操作。大量的套期保值交易并不是在到期交割時(shí)才對(duì)沖，發(fā)生大規(guī)模對(duì)沖時(shí)，現(xiàn)貨市場(chǎng)或者期貨市場(chǎng)因流動(dòng)性不夠會(huì)出現(xiàn)無法完成交易或執(zhí)行成本很高的情況，套期保值交易就面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。 證券公司大多通過控股或關(guān)聯(lián)的期貨公司進(jìn)入期貨市場(chǎng)，將投資者介紹給期貨公司，并為投資者開展期貨交易提供一定的服務(wù)，期貨公司向證券公司支付一定傭金，這時(shí)，證券公司充

9、當(dāng)?shù)慕巧褪墙榻B經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)。這些業(yè)務(wù)會(huì)使證券公司面臨證期合作的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)：合約風(fēng)險(xiǎn)、合作風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。另外，在目前規(guī)定的模式下，證券公司和期貨公司是母公司和子公司的關(guān)系，屬于金融集團(tuán)的范疇，利益容易統(tǒng)一，在共享有關(guān)資源上的合作也就會(huì)更全面、更充分、更徹底，以便于實(shí)現(xiàn)自己的戰(zhàn)略計(jì)劃并可能獲取更多的收益。但是正因?yàn)槭抢婀餐w，這種模式的弊端是風(fēng)險(xiǎn)容易從期貨公司傳導(dǎo)到證券公司，使風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)主體合二為一，不利于風(fēng)險(xiǎn)的“隔離”。這有可能表現(xiàn)為：期貨

10、交易損失直接導(dǎo)致證券公司客戶流失，期貨公司管理不當(dāng)直接或間接導(dǎo)致證券公司客戶流失。 對(duì)期貨公司的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，主要有結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)風(fēng)險(xiǎn)。金融期貨屬于信用交易產(chǎn)品，投資者的違約風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于現(xiàn)貨市場(chǎng)。期貨公司無論是結(jié)算會(huì)員需要來自外部的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。作為期貨公司控股機(jī)構(gòu)的證券公司，其股權(quán)投資利益將因?yàn)槠谪浌窘Y(jié)算風(fēng)險(xiǎn)受到影響，直接反映在并表后的資產(chǎn)、盈利狀況中。根據(jù)最新股指期貨的相關(guān)法規(guī)，欲從事股指期貨IB業(yè)務(wù)的證券公司與期貨公司之間只

11、可能存在兩類關(guān)系，一是證券公司控股期貨公司；二是證券公司與期貨公司被同一機(jī)構(gòu)控制。無論何種形式，都不可避免會(huì)因這種關(guān)聯(lián)關(guān)系而造成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，即關(guān)聯(lián)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。除了證券公司與期貨公司本身因?yàn)殛P(guān)聯(lián)關(guān)系而產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)外，與證券公司關(guān)聯(lián)的其他企業(yè)，如證券公司控股的其他企業(yè)，或與證券公司同屬某一集團(tuán)的其他企業(yè)，也可能同期貨公司發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)。即關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)。 目前證券公司風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)主要集中在法律風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)的控制上，而對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

12、和信用風(fēng)險(xiǎn)的管理依然比較空白，特別是在股指期貨推出后，因?yàn)楸ＷC金交易制度的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)管理將尤其重要?，F(xiàn)在國(guó)外金融期貨風(fēng)險(xiǎn)管理中保證金管理主要是SPAN和STANS系統(tǒng)，這類方法通過VaR方法確定出基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)，然后基于合約在時(shí)間和標(biāo)的品種間的相關(guān)性來確定組合風(fēng)險(xiǎn)，再依據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)決定保證金大小。度量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要方法是風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR)，可以有效的計(jì)量證券公司各個(gè)業(yè)務(wù)中的倉位風(fēng)險(xiǎn)，再輔以靈敏度分析和壓力測(cè)試，可以有效判斷證券公司面臨的市

13、場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)程度。根據(jù)證券公司的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》確定證券公司在股指期貨業(yè)務(wù)中的倉位上限，實(shí)行中國(guó)金融期貨交易所有關(guān)持倉限額管理，就可以對(duì)證券公司的股指期貨業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理。證券公司從事股指期貨業(yè)務(wù)，還面臨著信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。J．P．Morgan公司最早建立起銀行信貸系統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法CreditMetrics，已經(jīng)被多次移植到證券系統(tǒng)中。而操作風(fēng)險(xiǎn)可以采用極值理論模型，通過標(biāo)準(zhǔn)化方法刻畫各類業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)大

14、小。 第四章介紹SPAN系統(tǒng)、VaR風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值度量方法和敏感度分析、限額管理方法，以及在股指期貨套利中期現(xiàn)套利時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)管理方法。 由于市場(chǎng)自身的內(nèi)在缺陷，必須由監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)施監(jiān)管，才能保證市場(chǎng)的正常運(yùn)行。市場(chǎng)機(jī)制在某些領(lǐng)域或情形下，失去其優(yōu)化資源配置的作用并進(jìn)而降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。市場(chǎng)缺陷的原因或來源主要包括信息不對(duì)稱、外部效應(yīng)、壟斷等。金融監(jiān)管的理論基礎(chǔ)就在于各種形式的市場(chǎng)失靈和由此導(dǎo)致的社會(huì)福利損失。第五章在分析美國(guó)、英國(guó)