股權(quán)激勵的動機(jī)差異對投資決策的影響研究.pdf

1、高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃如何影響公司的投資決策已成為現(xiàn)代公司金融研究的熱點(diǎn)話題，并形成了具有廣泛爭議的研究成果?？上У氖?，先前的研究鮮有關(guān)注公司實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃的動機(jī)。
　　自我國股權(quán)激勵制度步入正規(guī)化軌道以來，授予高管人員一定數(shù)量的股票（或一定份額的股票期權(quán)）的股權(quán)激勵計(jì)劃已逐漸成為資本市場上的一種“時尚”。這種被業(yè)界譽(yù)為“金手銬”的激勵制度，在西方國家（尤其是美國）的公司中曾獲得過巨大的成功。但隨著轟動全球的安然事件、代價昂貴的伊

2、利股份高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃以及AIG天價高管薪酬的事件后，學(xué)者們才逐漸意識到股權(quán)激勵制度中也存在廣泛的非激勵型動機(jī)。如在我國上市公司已公告的股權(quán)激勵計(jì)劃草案中，部分草案具有明顯的激勵期限短、行權(quán)價格較低以及行權(quán)條件容易實(shí)現(xiàn)等非激勵型特點(diǎn)。不僅如此，我國的上市公司股權(quán)激勵制度也可能成為大股東贖買高管的一種工具。因此，我國上市公司制定的高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃同時存在激勵型和非激勵型兩類動機(jī)。于是，引發(fā)本文的如下思考:如何識別公司制定高管人員股

3、權(quán)激勵計(jì)劃的動機(jī)？不同動機(jī)下的股權(quán)激勵對公司投資決策的影響是否存在差異？不同動機(jī)下的高管人員股權(quán)激勵如何影響公司的投資決策？
　　本文相信，對上述問題的研究將有助于推進(jìn)股權(quán)激勵機(jī)制相關(guān)問題的深入研究，有助于投資者有效識別上市公司推出股權(quán)激勵計(jì)劃的動機(jī)，并加深對股權(quán)激勵制度的理解和認(rèn)識，形成對公司價值增長的正確預(yù)期;同時，也希望給監(jiān)管部門在制定上市公司股權(quán)激勵計(jì)劃相關(guān)規(guī)定以及監(jiān)督和規(guī)范股權(quán)激勵計(jì)劃實(shí)施過程提供有價值的參考，促進(jìn)股權(quán)激

4、勵制度在我國健康發(fā)展。
　　本論文提出了“動機(jī)——中介路徑——經(jīng)濟(jì)效果”的研究思路，以我國上市公司推出高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃的動機(jī)為視角，比較不同動機(jī)下高管人員股權(quán)激勵對公司投資決策的影響差異，并試圖尋找高管人員股權(quán)激勵的動機(jī)差異對公司投資決策影響的中介路徑，最終檢驗(yàn)高管人員股權(quán)激勵的動機(jī)差異對公司資本配置效率的影響。具體而言:首先，本文選擇2006年1月1日至2013年12月31日首次推出股權(quán)激勵計(jì)劃草案的475家非金融類上市公司

5、為基礎(chǔ)樣本，根據(jù)股權(quán)激勵動機(jī)的最優(yōu)契約理論、管理層權(quán)力理論以及大股東贖買理論，并參照我國相關(guān)的法律法規(guī)和已有的股權(quán)激勵計(jì)劃動機(jī)的劃分方法，綜合考慮股權(quán)激勵計(jì)劃草案中的行權(quán)價格、行權(quán)條件以及公司的治理結(jié)構(gòu)，最終將樣本劃分為234家激勵型樣本、127家贖買型樣本和114家福利型樣本。
　　其次，在區(qū)分高管人員股權(quán)激勵三類動機(jī)的基礎(chǔ)上，對比三類動機(jī)的企業(yè)投資方式的選擇偏好，并檢驗(yàn)兩類非激勵型股權(quán)激勵引致企業(yè)的投資方式選擇對控制人收益的影

6、響差異。研究發(fā)現(xiàn)，(1)基于不同動機(jī)而實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃的企業(yè)具有不同的投資方式偏好:基于激勵型動機(jī)而實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃（以下簡稱激勵型股權(quán)激勵）的企業(yè)更加傾向于風(fēng)險性項(xiàng)目的投資;基于贖買型動機(jī)而實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃（以下簡稱贖買型股權(quán)激勵）的企業(yè)更加傾向于外部并購;基于福利型動機(jī)而實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃（以下簡稱福利型股權(quán)激勵）的企業(yè)則更加傾向于內(nèi)部投資。(2)基于兩種非激勵型動機(jī)而實(shí)施股權(quán)激勵（以下簡稱非激勵型股權(quán)激勵）的企業(yè)通過影響企業(yè)投資方式

7、而實(shí)現(xiàn)提高控制人收益的目的。贖買型股權(quán)激勵所引發(fā)企業(yè)的外部并購最終增加了控制性大股東的掏空行為，而福利型股權(quán)激勵引發(fā)企業(yè)的內(nèi)部投資提高了高管人員的在職消費(fèi)水平。(3)相比于非激勵型樣本，激勵型股權(quán)激勵提高公司的風(fēng)險承擔(dān)水平。相比于福利型樣本，激勵型樣本公司內(nèi)部的研發(fā)水平更高;相比于贖買型樣本，激勵型樣本公司外部的從眾投資趨勢更加偏向于高新技術(shù)行業(yè)。
　　最后，本文檢驗(yàn)三類動機(jī)下高管人員股權(quán)激勵通過各自的中介路徑最終引致公司資本配置