金融理論與實踐

1、1,金融前沿理論介紹:,中央黨校教授、博士生導師趙長茂,《金融理論與實踐》第九講,,行為金融學,2,（一）什么是行為金融學 是運用心理學、社會學等社會科學的原理和方法研究金融活動中人們決策行為的科學。,一、行為金融學及其發(fā)展歷程,3,行為金融學已成為以分析人的心理、行為以及情緒對人的金融決策、金融產(chǎn)品的價格以及金融市場發(fā)展趨勢的影響為內(nèi)容的新興金融學重要分支。,4,（二）行為金融學的發(fā)展歷程,1951年布雷爾（Burrel）教

2、授發(fā)表《一種可用于投資研究的實驗方法》一文，率先提出用實驗來討論理論的必要性，成為行為金融學產(chǎn)生的標志。,5,1967年鮑曼（Bauman）教授發(fā)表《科學投資分析：科學還是幻想》，更加明確地批評了金融學片面依靠模型的治學態(tài)度，指出金融學與行為學的結合才是金融學發(fā)展的方向。,6,,1972年斯洛維克（Slovik）教授和鮑曼（Bauman）教授發(fā)表了《人類決策的心理學研究》，把行為金融學理論研究推進了一大步。,7,1979年卡尼曼（Dai

3、niel Kahneman）和特維爾斯基（Amos Tvrsky）教授發(fā)表了《預期理論：風險決策分析》，正式提出預期（或期望）理論，為行為金融學奠定了堅實的理論基礎。,1985年DeBondt和Thaler的論文《股票市場過度反應了嗎?》向有效市場假說提出挑戰(zhàn)，拉開了行為金融學迅速發(fā)展的序幕。,8,9,20世紀80年代末以后，行為金融學研究越來越活躍，社會影響力越來越大。,10,2002年的諾貝爾經(jīng)濟學獎授予了行為金融學的兩位先驅(qū)：美

4、國普林斯頓大學的丹尼爾·卡尼曼教授和喬治·梅森大學的弗農(nóng)·史密斯教授。行為金融學因此而名聲大振。,11,二、行為金融學的主要理論,（一）三個假定,12,傳統(tǒng)金融學把行為人假定為完全意義的理性人，在任何情況下都可以運用理性，根據(jù)成本和收益比較，做出對自己效用最大化的決策。,13,,行為金融學在對傳統(tǒng)金融學進行反思基礎上提出三個假定。,14,1、有限理性 行為人的行為并非都是理性的。行為金融學認為投資者

5、有理性的一面，同時存在非理性的一面。,15,2、有限控制力 即使在有限理性條件下，因外在條件限制，行為人有時也未必能實踐理性行為。,16,3、有限自利 在特定情境下，人們的多樣化動機會導致放棄使用以效用最大化為目標的理性行為。,17,（二）期望理論 研究人們在不確定條件下如何做出決策的理論,18,1、決策參考點 決策參考點決定行為人對風險的態(tài)度,19,在金融市場上，決策參考點的選擇取決于投資者的主觀感

6、覺（心理價位），投資者以決策參考點為依據(jù)做出投資決策。,20,2、虧損規(guī)避 在不確定的條件下，人們的偏好是由財富的增量而不是總量決定的，所以對于損失的敏感度要高于對收益的敏感度。,21,在規(guī)避虧損心理作用下，投資者在遭受虧損時，會成為一個風險追求者，而不是一個風險厭惡者。,22,例如，投資者面臨一下選擇： 一是接受一個確定無疑的虧損7500元；二是選擇一個機會，這個機會有25%的可能沒有虧損，75%的機會要虧損100

7、00元。 兩種選擇的綜合虧損都是7500元，但實驗結果是，大多數(shù)人選擇后者，因為人們厭惡虧損，后者存在不虧損的希望。,23,3、框架效應,投資者進行決策時，會受到問題的框架方式的影響。即問題以何種方式呈現(xiàn)在行為人面前，會影響行為人對風險的態(tài)度。,24,實驗表明：如果行為方案是收益的，面對確定性收益和風險性收益，行為人會選擇確定性收益；如果方案是代表損失的，面對確定性損失和風險損失，行為人會選擇風險損失。,25,（三）套利限制,套

8、利限制理論是行為金融學家否定傳統(tǒng)金融理論的另一假定，即有效市場假定的基礎上提出的。,26,有效市場假定認為：市場總是有效的，有關資產(chǎn)的信息都會反映到資產(chǎn)價格上，因此資產(chǎn)價格與其基本價值相符。市場有效的一個重要原因，是套利不受限制。,27,行為金融學認為，套利的力量不可能不受到限制。在各種條件約束下，套利無法剔除非理性行為對理性行為的長期并且是實質(zhì)性的影響。所以，“有效市場”假說是不成立的。,28,行為金融學認為市場套利無法滿足以下三個條

9、件：,1、非理性交易者很少。 如果非理性交易者過多，理性交易者就沒有能力糾偏價格，非理性交易者將支配市場，使價格遠離均衡。,29,2、只有理性交易者賣空，而且這種賣空是能夠?qū)崿F(xiàn)的。 如果非理性交易者也參與賣空，價格將更加不均衡。 賣空是在股票價格看跌時，借入股票拋出，在發(fā)生實際交割前，將賣出股票如數(shù)補進，交割時只結清差價的投機行為。,30,3、非理性交易者經(jīng)過一段時間觀察后會了解資產(chǎn)的真正價值，從而調(diào)

10、整自己的行為，糾正自己對市場價格的錯誤估計。,31,結論：,由于套利限制，依靠套利來維持證券市場的完全均衡是難以實現(xiàn)的，所謂的有效市場是不存在的。,32,（四）后悔理論,后悔理論是解釋投資者延遲賣出價值已減少的股票，加速賣出價值已增加的股票時心理活動的理論。,33,行為金融學家指出，投資者避免賣出價值已減少的股票是不想使已犯的錯誤成為現(xiàn)實，從而避免后悔；賣出價值已增加的股票是為了避免價格隨后可能降低而造成后悔。,34,,投資者在牛市、熊

11、市及平衡市場不同市場背景下的心理反應,35,在投資過程中，為了避免后悔，投資者經(jīng)常會表現(xiàn)出一種優(yōu)柔寡斷的性格特點。在決定是否賣出一只股票時，往往受到買人時的成本比現(xiàn)價高或是低的情緒影響，由于害怕后悔而想方設法盡量避免后悔的發(fā)生。,36,1、心理帳戶 行為人進行決策時，并非權衡了全局的各種情況，而是在心里無意識地把一項決策分成幾個部分來考量，對每個心理帳戶都有不同的決策。,三、關于決策行為的其它重要觀點,37,2、過度自信

12、 無論是理性行為者，還是非理性行為者，都不會懷疑自己的理性的存在。面對投資決策時，過于相信自己的判斷力，認為自己是專家。而過度自信包含著風險。,38,3、非貝葉斯法則 理解“非貝葉斯法則”，須先了解貝葉斯法則。 概率論中有個“貝葉斯法則”，指的是當分析樣本數(shù)接近總體數(shù)時，樣本中事件發(fā)生的概率將接近于總體事件發(fā)生的概率。,39,行為金融學認為： 行為人面對不確定情況作預期的時候，經(jīng)常體現(xiàn)出

13、“非貝葉斯法則”，把小樣本中的概率分布當作總體的概率分布，夸大小樣本的代表性，對小概率加權太重，導致“小數(shù)法則偏差”。,40,4、從眾心理 在投資市場上，行為人會受到其他行為人和整個環(huán)境的影響，產(chǎn)生模仿、攀比、追隨和相互傳染的傾向。這種非理性無法相互抵消，使有效市場難以實現(xiàn)。,41,四、對行為金融學的評價,（一）否定了傳統(tǒng)金融理論中的完全理性人假設和有效市場假設，把人的行為復雜化、人性化，使金融學變得更有人文主義的色彩。,4

14、2,,在實際中，投資者往往每次只考慮一個心理帳戶，把目前要決策的問題和其他的決策分離看待。,43,（二）引入新的分析方法，在金融市場行為分析中增加了一些非數(shù)量的解釋思路，不僅沒有影響金融學科的嚴謹性，而且使其更具有理論的力量。,44,（三）行為金融學拓展了金融分析的視野，使金融學的發(fā)展獲得了新的支撐，但行為金融學作為一個新的學派還不夠成熟，迄今為止還沒有整合成一個系統(tǒng)的理論體系。,45,（四）行為金融學的許多理論觀點和分析方法，對于我們