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1、正文目錄正文目錄投資建議:優(yōu)選龍頭,靜待政策風(fēng)來............................................3家居:預(yù)計2019H1是家居基本面壓力較大階段..............................3造紙:供需或?qū)木o平衡轉(zhuǎn)向供給過剩,預(yù)計紙價、盈利將趨勢性承壓..........4包裝:成本、匯兌壓力有望釋放,預(yù)計CPIPPI剪刀叉趨勢向上................5家居:需求進入存
2、量階段,渠道兩端延伸拓寬流量入口............................6短期趨勢:預(yù)收賬款看家居企業(yè)基本面壓力將延續(xù)至2019H1.................................6中期趨勢:地產(chǎn)銷售預(yù)計步入下行通道,關(guān)注存量需求穩(wěn)增長..................72008年至今三輪地產(chǎn)周期復(fù)盤.........................................72019年趨勢判斷
3、:地產(chǎn)銷售預(yù)計仍將走弱,基本面壓力在1H2019...............12商品房進入翻新期二手房交易占比提升,家居翻新需求逐步釋放.........13渠道向toBtoC兩端延伸,拓寬流量獲取邊界.............................14B端延伸:精裝整裝,流量入口延伸至前端...........................14C端延伸:加強線上線下融合,新零售模式增強終端獲客能力............
4、19TDI產(chǎn)能擴張,軟體品類毛利率有望逐步修復(fù)...............................23造紙:供需預(yù)計從緊平衡轉(zhuǎn)向過剩,紙價、盈利或?qū)⒊袎?........................24供需格局:產(chǎn)能壓力加碼,供需格局惡化...................................24供給格局:新增產(chǎn)能持續(xù)釋放,成本曲線扁平化,市場化出清難度或?qū)⒓哟?24環(huán)保督察“調(diào)產(chǎn)量”邊際空間有限,“一城一策
5、”環(huán)保限產(chǎn)政策執(zhí)行層面或邊際放松..............................................................26成本曲線重回扁平化,市場化出清難度或?qū)⒓哟?.......................27需求:經(jīng)濟關(guān)聯(lián)性較大品種需求承壓,雙膠紙整體偏剛需.....................29原材料:廢紙價格支撐因素弱化,木漿預(yù)計將震蕩下行.....................
6、..30廢紙:支撐因素弱化,國廢、外廢倒掛局面將有所緩解..................31木漿:2018年漿價高位震蕩,2019年漿價中樞或?qū)⑾乱?..............32紙價及盈利:紙價、盈利預(yù)計將趨勢性承壓.................................34包裝:成本壓力有望邊際減輕,行業(yè)整合利好龍頭...............................37紙包裝:行業(yè)整合進行中,包裝龍頭強者
7、恒強...............................37多因素推動行業(yè)加速整合............................................37成本壓力有望減輕,人民幣貶值利好出口型企業(yè)........................40趨勢復(fù)盤:PPI上行階段盈利和股價受壓,后續(xù)走勢看CPIPPI剪刀差....42煙草包裝:去庫存接近尾聲,新型煙草發(fā)展快速....................
8、.........44煙草去庫存近尾聲,創(chuàng)新產(chǎn)品成為行業(yè)發(fā)展新動力......................44國內(nèi)已具備新型煙草生產(chǎn)技術(shù),靜待政策監(jiān)管放開......................48重點推薦...................................................................51顧家家居:軟體大家居揚帆起航,內(nèi)生外延共助成長.....................
9、....51尚品宅配:多業(yè)態(tài)布局搶占流量入口,整裝云戰(zhàn)略持續(xù)推進...................51索菲亞:渠道加速拓展,櫥柜業(yè)務(wù)持續(xù)實現(xiàn)單月盈利.........................52喜臨門:自主品牌收入增速回落,原材料價格回落推動毛利率修復(fù).............52中順潔柔:產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,產(chǎn)能釋放促成長.............................53大亞圣象:地板業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展,內(nèi)部股權(quán)梳理取
10、得一定進展...................53勁嘉股份:煙標業(yè)務(wù)回升,大包裝穩(wěn)步推進.................................55合興包裝:轉(zhuǎn)型服務(wù)提供商,外延并購加速發(fā)展.............................66造紙:供需或?qū)木o平衡轉(zhuǎn)向供給過剩,預(yù)計紙價、盈利將趨勢性承壓造紙:供需或?qū)木o平衡轉(zhuǎn)向供給過剩,預(yù)計紙價、盈利將趨勢性承壓供需從緊平衡轉(zhuǎn)向供給過剩,結(jié)構(gòu)性變化加大市場出清難度
11、。供需從緊平衡轉(zhuǎn)向供給過剩,結(jié)構(gòu)性變化加大市場出清難度。供給端,2018年下半年開始行業(yè)新增產(chǎn)能投產(chǎn)增多,我們預(yù)計2018~2019年整體新增產(chǎn)能在1400萬噸;需求端,與宏觀經(jīng)濟關(guān)聯(lián)性較高的包裝紙、銅版紙需求或?qū)⒊袎海┬韪窬诸A(yù)計在2019年將有所惡化,供需關(guān)系從緊平衡轉(zhuǎn)向供給過剩。產(chǎn)能退出方面,我們認為供給側(cè)改革以及環(huán)保督察帶來的階段性“調(diào)產(chǎn)量”作用邊際上難有進一步強化;2016~2018年上半年供給側(cè)改革帶來的強周期中行業(yè)資產(chǎn)負債
12、表的修復(fù)將提升中小產(chǎn)能抵御下行周期的能力。此外,外廢進口關(guān)稅提高以及自備電廠承擔(dān)政策性交叉補貼等結(jié)構(gòu)性變化將削弱龍頭企業(yè)的成本優(yōu)勢,進而導(dǎo)致行業(yè)成本曲線扁平化,加大下行周期中市場化出清難度。價格支撐因素弱化,盈利趨勢性承壓。包裝紙方面,今年外廢進口政策趨嚴帶動18月份國廢黃板紙價格累計上漲33%,但隨著市場對進口緊縮政策消化以及下游需求的走弱,廢紙的價格支撐也在減弱。向前看,考慮到外廢進口限制邊際弱化以及成品紙需求偏淡,我們判斷2019
13、年廢紙價格以及箱板瓦楞紙整體將承壓,進而帶動盈利進一步壓縮。文化紙方面,受中美貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)發(fā)酵、巴西罷工、人民幣貶值等多重因素影響,2018年以來漿價高位震蕩;向前看,需求端支撐偏弱,我們預(yù)計2019年漿價存下行壓力,但考慮木漿進口加征關(guān)稅等因素,我們預(yù)計漿價下行空間有限,對應(yīng)文化紙價格及盈利下行壓力不大,但木漿期貨的推進或?qū)⒓哟鬂{價階段性波動。2018年二季度開始板塊PB(lf)估值(下同)持續(xù)走低,截至2018年11月16日,A股造紙
14、板塊PB(lf)估值為1.1x,接近歷史底部區(qū)間,我們認為已經(jīng)反映紙價和盈利的悲觀預(yù)期,我們預(yù)計2018年全年板塊ROE在11.3%,需求景氣下行疊加新增產(chǎn)能釋放,行業(yè)將由2016年至今的上行周期轉(zhuǎn)入下行周期,紙價和盈利下行將壓制板塊走勢,中期來看,資產(chǎn)負債表強勁的企業(yè)抵御下行周期的能力更強,推薦太陽紙業(yè)太陽紙業(yè)、山鷹紙業(yè)山鷹紙業(yè)和華泰股份(截至2018年華泰股份前三季度凈資產(chǎn)帶息債務(wù)為2.31),太陽紙業(yè)和山鷹紙業(yè)通過產(chǎn)能擴張以及上下
15、游一體化等途徑有望從規(guī)模以及成本優(yōu)勢維度進一步鞏固企業(yè)龍頭地位。生活用紙方面,下游需求平穩(wěn),中順潔柔中順潔柔有望依托渠道拓展、結(jié)構(gòu)升級、新品類推進維持穩(wěn)健增長,此外,原材料木漿價格有望高位回落,帶來業(yè)績彈性。圖表圖表1:2003年以來造紙板塊年以來造紙板塊PB(lf)ROE走勢走勢造紙行業(yè)PB估值中樞造紙ROE(右軸)4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.014%12%10%8%6%4%2%0%資料來源:Wind,華
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