中國糧食企業(yè)跨國并購研究-—基于xx集團(tuán)并購案例

1、<p><b>　　摘 要</b></p><p>　　隨著全球糧食庫存不斷下降，世界各國都將糧食安全提升到國家安全的高度。在中國，城鎮(zhèn)化造成的耕地和農(nóng)村勞動力的顯著減少，以及由消費升級所帶來的糧食需求的增加，已讓中國糧食供需失衡的情況持續(xù)了近十年。2014年1月19日中央政府頒布的1號文件中就明確表示，國際市場可以為國家糧食安全提供保障。然而，當(dāng)前中國糧食進(jìn)口主要由ABCD四大

2、國際糧商主導(dǎo)，這將對中國的糧食安全造成極大隱患，中國政府急需一家在海外擁有自主采購平臺、能與ABCD四大糧商相抗?fàn)幍募Z食企業(yè)。在此情形下，xx集團(tuán)有限公司（以下簡稱為“xx集團(tuán)”）作為中國糧食產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)走出國門，開啟了并購之路。2014年2月至4月，荷蘭尼德拉和香港來寶農(nóng)業(yè)被xx集團(tuán)并購，xx集團(tuán)成為與ABCD四大糧商相匹敵的第五大國際糧商，xx集團(tuán)可以被稱為是糧食行業(yè)并購的先驅(qū)。</p><p>　　此次并

3、購是中國農(nóng)業(yè)“走出去”的重要實踐，此前的糧食企業(yè)境外投資規(guī)模較小，且多為海外屯田的初級模式，xx集團(tuán)等大型糧企也試圖開展跨國并購，但因經(jīng)驗不足以失敗告終。因此，本文依據(jù)xx集團(tuán)此次并購的成功經(jīng)驗，從影響其并購決策的宏、微觀因素，實施并購所采取的恰當(dāng)策略，到并購面臨的風(fēng)險及對策進(jìn)行一一分析，這可以幫助以后即將發(fā)生跨國并購的企業(yè)提供一些參考依據(jù)。本文對跨國并購的理論基礎(chǔ)進(jìn)行了概括，為后文的案例分析提供必要的理論依據(jù)。第二章，陳述中國糧食企業(yè)

4、跨國并購的背景，介紹中國農(nóng)業(yè)“走出去”的現(xiàn)狀，以及跨國糧商全球發(fā)展的形勢。第三章，xx集團(tuán)對尼德拉和來寶農(nóng)業(yè)的收購進(jìn)行一系列的分析，第四章，指出了中國糧食企業(yè)跨國并購可能存在的政治、經(jīng)濟(jì)、自然和管理風(fēng)險，分析本案例xx集團(tuán)并購的具體風(fēng)險，從政府和企業(yè)層面提出對策建議。最后得出結(jié)論，中國糧食企業(yè)開展跨國并購的時機(jī)成熟，應(yīng)在決策時考慮國家政策、企業(yè)戰(zhàn)略，在交易中采用靈活的并購方案，并對并購的風(fēng)險予以識別和防范。 </p>&l

5、t;p>　　關(guān)鍵詞：糧食企業(yè)；糧食安全；跨國并購；“走出去”戰(zhàn)略</p><p><b>　　Abstract</b></p><p>　　With the global grain stocks decreasing, all countries in the world will enhance food security to the height of

6、national security. Cause of cultivated land in China, urbanization and rural labor force significantly reduce, and upgraded by consumption brought about by the increased demand for food, the situation of China's grai

7、n supply and demand imbalances have lasted for nearly a decade. On January 19, 2014 China promulgated by the central government made it clear in No.1 files that we should m</p><p>　　The M&A case is an ex

8、tremely important practice of Chinese agriculture “going out” strategy. In the past, the food business overseas investment’s scale used to be small, and the mode of purchasing farms was rather primary. Some large food co

9、mpanies like COFCO were trying to carry out cross-border M&A, however, all failed due to the lack of experience. Therefore, the successful experience of COFCO’s acquisition, from the macro and micro factors affecting

10、 its merger decisions, the appropriate stra</p><p>　　Key words: Food Enterprises; Food Security; International Acquisitions; “Going out” Strategy</p><p><b>　　目 錄</b></p><

11、p><b>　　摘 要I</b></p><p>　　AbstractI</p><p><b>　　導(dǎo) 論1</b></p><p>　　一、研究背景與意義1</p><p><b>　　二、文獻(xiàn)綜述2</b></p><p>　　

12、三、研究內(nèi)容與方法4</p><p><b>　　四、創(chuàng)新與不足4</b></p><p>　　第一章 研究的理論基礎(chǔ)6</p><p>　　第一節(jié) 外國直接投資理論6</p><p>　　一、壟斷優(yōu)勢理論6</p><p>　　二、產(chǎn)品生命周期理論與區(qū)位優(yōu)勢理論6</p&g

13、t;<p><b>　　三、內(nèi)部化理論6</b></p><p>　　四、國際市場折衷理論7</p><p>　　第二節(jié) 企業(yè)并購理論7</p><p><b>　　一、效率理論7</b></p><p>　　二、市場勢力理論8</p><p>　　

14、三、產(chǎn)業(yè)整合的研究8</p><p>　　四、并購對產(chǎn)業(yè)整合的意義研究8</p><p>　　第二章 中國糧食企業(yè)跨國并購背景10</p><p>　　第一節(jié) 中國農(nóng)業(yè)“走出去”現(xiàn)狀10</p><p>　　一、中國糧食安全面臨的挑戰(zhàn)10</p><p>　　二、中國糧食企業(yè)境外投資現(xiàn)狀10</p

15、><p>　　第二節(jié) 跨國糧商全球發(fā)展形勢11</p><p>　　一、四大糧商壟斷格局11</p><p>　　二、全球糧食企業(yè)跨國并購交易現(xiàn)狀12</p><p>　　第三章 xx集團(tuán)跨國并購案例分析13</p><p>　　第一節(jié) 并購相關(guān)方簡介13</p><p><b

16、>　　一、xx集團(tuán)13</b></p><p>　　二、尼德拉公司14</p><p><b>　　三、來寶農(nóng)業(yè)15</b></p><p>　　第二節(jié) 并購的實施16</p><p>　　一、并購尼德拉公司17</p><p>　　二、并購來寶農(nóng)業(yè)18</p

17、><p>　　第三節(jié) 并購決策的影響因素分析20</p><p><b>　　一、宏觀因素20</b></p><p><b>　　二、微觀因素22</b></p><p>　　第四節(jié) 并購實施的策略分析25</p><p>　　一、聯(lián)手厚樸基金共同戰(zhàn)略投資25&l

18、t;/p><p>　　二、引入國際投資者為并購保駕護(hù)航25</p><p>　　三、避免全額股權(quán)收購26</p><p>　　四、現(xiàn)金支付交易對價26</p><p>　　五、對賭協(xié)議的使用27</p><p>　　第四章 中國糧食企業(yè)跨國并購風(fēng)險及對策建議28</p><p>　　第一

19、節(jié) 中國糧食企業(yè)跨國并購面臨的主要風(fēng)險28</p><p><b>　　一、政治風(fēng)險28</b></p><p><b>　　二、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險28</b></p><p><b>　　三、自然風(fēng)險30</b></p><p>　　四、經(jīng)營管理風(fēng)險30</p>

20、<p>　　第二節(jié) 對策建議31</p><p>　　一、對中國政府的建議31</p><p>　　二、對中國糧食企業(yè)的建議32</p><p>　　主要結(jié)論與研究展望35</p><p><b>　　一、主要結(jié)論35</b></p><p><b>　　二、研

21、究展望36</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)37</b></p><p><b>　　致 謝41</b></p><p><b>　　導(dǎo) 論</b></p><p><b>　　一、研究背景與意義</b></p>

22、;<p>　　在經(jīng)濟(jì)全球化的浪潮下，企業(yè)為了獲得國際競爭力而爭相進(jìn)軍國際市場，跨國并購是最為有力的途徑之一。企業(yè)可以通過跨國并購獲得資產(chǎn)、渠道、品牌、人才等戰(zhàn)略資源，迅速提升企業(yè)國際競爭力。自從第一筆跨國并購發(fā)生后，全球的跨國并購市場日益繁榮，2002年-2012年，跨境并購從13220億美元躍升至27330億美元。伴隨著我國國家經(jīng)濟(jì)實力的增強(qiáng)，跨國并購增長的勢頭迅猛，2014年已有786億美元并購額，在全球跨國并購市場中

23、的地位愈發(fā)凸顯。</p><p>　　國際糧油市場中的ABCD四大國際糧商，已通過多年的發(fā)展經(jīng)營，通過并購等方式成為跨國農(nóng)業(yè)寡頭，在多數(shù)發(fā)達(dá)國家與部分發(fā)展中國家的糧食市場上形成壟斷格局。中國政府一直強(qiáng)調(diào)和依賴國內(nèi)糧食生產(chǎn)，導(dǎo)致糧食主要生產(chǎn)基地和糧企發(fā)展地區(qū)都限制于國內(nèi)。國內(nèi)的諸多資源限制導(dǎo)致糧食生產(chǎn)量僅以每年3.6%的增長率緩慢增長，中國糧食企業(yè)已經(jīng)走入發(fā)展的瓶頸，難以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。從長遠(yuǎn)發(fā)展角度看，國內(nèi)糧食

24、生產(chǎn)勢必面臨產(chǎn)不足需的局面，中國糧食企業(yè)已經(jīng)慢人一步，錯失了搶占全球糧食市場的先機(jī)，還將受到國內(nèi)資源過度開發(fā)、全球資源配置失衡的不利影響。</p><p>　　自20世紀(jì)80年代起，中國經(jīng)歷了空前的城鎮(zhèn)化，大部分人口居住在城市中。持續(xù)城鎮(zhèn)化所帶來的耕地和農(nóng)村勞動力的顯著減少，以及消費模式升級所引起的糧食需求的增加，將會增大國內(nèi)糧食生產(chǎn)的壓力。因此，國內(nèi)生產(chǎn)能力擴(kuò)張的限制會讓中國更多的依賴進(jìn)口來補充糧食供給。過去糧

25、食極大程度上依靠國內(nèi)生產(chǎn)的舊局面愈發(fā)不可持續(xù)，糧食供給的負(fù)擔(dān)讓中國政府逐步轉(zhuǎn)變糧食安全和供給政策，將目光投向了國際糧食市場。2014年1月19日政府頒布的1號文件中就明確表示要充分利用國際市場來保障國家糧食供給安全。然而，當(dāng)今中國糧食進(jìn)口主要由ABCD四大國際糧商主導(dǎo)，供應(yīng)鏈由幾家外國公司控制下的糧食進(jìn)口讓中國政府感到不安，政府需要一家在糧食產(chǎn)出國家擁有自己的收購平臺的中國公司，來打破ABCD四大糧商壟斷進(jìn)口的格局。創(chuàng)立這家中國糧食企業(yè)

26、有若干種途徑，其中之一是綠地投資，通過海外屯田，擴(kuò)張原始供應(yīng)網(wǎng)絡(luò)并建設(shè)相應(yīng)的基礎(chǔ)設(shè)施。但收購一家中等規(guī)模的糧食企業(yè)不失為一個更快捷且有效的方法。而理論需與實踐相結(jié)合才能讓讓其飽滿、豐富，本文試圖在理論的指導(dǎo)下詳細(xì)分析關(guān)系著國計民生的糧食企業(yè)的跨國并購活動。</p><p><b>　　二、文獻(xiàn)綜述</b></p><p>　　國內(nèi)外學(xué)者較少關(guān)注到糧食行業(yè)的跨國并購活動

27、，多以石油、資源性企業(yè)為主，而專注于中國糧食企業(yè)跨國并購研究的文獻(xiàn)幾乎未見，因此本文主要在跨國并購理論框架下進(jìn)行分析。</p><p><b>　?。ㄒ唬﹪馕墨I(xiàn)綜述</b></p><p><b>　　1．跨國并購的動因</b></p><p>　　TCL、聯(lián)想和京東方都是跨國并購的餞行者，Richard（2009）發(fā)現(xiàn)

28、企業(yè)通過國外戰(zhàn)略性資產(chǎn)來彌補自身短板，提升國際影響力，如聯(lián)想并購IBM。這一結(jié)論在Gubbi和Aulakh（2010）的研究中也得到證實，發(fā)展中國家企業(yè)可能在技術(shù)、人才、品牌等方面落后，并購國外的相關(guān)優(yōu)質(zhì)企業(yè)是提升競爭力的簡便快捷方式。</p><p>　　迅速打開海外市場也是企業(yè)跨國并購的又一主要動因。從無到有發(fā)展一個新市場，品牌公關(guān)、產(chǎn)品銷售、客戶積累每一個步驟都必不可少，而跨國并購可以實現(xiàn)一步到位。許多文獻(xiàn)

29、表明，新興市場企業(yè)的這一效應(yīng)更加明顯。Chung和Alcacer（2002）指出企業(yè)可以借助目標(biāo)企業(yè)在東道國的品牌影響力及銷售渠道。</p><p>　　2．跨國并購策略選擇</p><p>　　企業(yè)最為重要的跨國并購策略是選擇合適的并購模式和目標(biāo)企業(yè)。并購模式會直接影響并購績效，Singh（2007）選取了前十五年間的近200起并購案例進(jìn)行對比分析，橫向并購因其能直接獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)故而

30、財務(wù)回報更高，加之產(chǎn)品類似、業(yè)務(wù)模式可被借鑒故而風(fēng)險更小。</p><p><b>　　3.并購模式的研究</b></p><p>　　并購模式有多種分類方式：按并購的出資方式，可分為現(xiàn)金并購、股份交易并購、混合證券并購、債務(wù)承擔(dān)并購和杠桿收購；按收購動機(jī)和是否取得目標(biāo)企業(yè)管理層的同意，可分為善意收購和敵意收購。此處不一一列舉，由于本文案例中的并購目的是進(jìn)行上下游產(chǎn)業(yè)

31、鏈整合，因此對第一種分類方式進(jìn)行文獻(xiàn)綜述。</p><p>　　在國外，Manne認(rèn)為橫向并購的正效應(yīng)主要體現(xiàn)在規(guī)模經(jīng)濟(jì)上，即單位固定成本和采購成本的降低帶來的專業(yè)效應(yīng)和學(xué)習(xí)效應(yīng)。在行業(yè)處于繁榮期時，橫向并購的協(xié)同效應(yīng)隨產(chǎn)品市場需求的上升而增加，因此規(guī)模經(jīng)濟(jì)驅(qū)動了橫向并購的形成，即并購發(fā)生的概率在行業(yè)繁榮期增大。Megginson, Morgane和Nail（2004）的研究指出，使用企業(yè)集中度指示來衡量并購并后

32、企業(yè)價值的變化可以發(fā)現(xiàn)，并購績效與其集中度成正比。鄧永勤、張麗芳、周合榮（2011）通過其實證研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，橫向并購可以在一段時期整合后，使公司的價值得到提升，但是股東和管理層間的代理問題卻是損害中國上市公司價值的非常重要的一個因素，我國學(xué)者已逐漸開始對理論層面的并購基金問題有了獨道見解。</p><p>　　Adelmen認(rèn)為有效配置企業(yè)資源進(jìn)入非相關(guān)的新領(lǐng)域，能降低利潤波動。從而節(jié)約自身的資本成本。在國內(nèi)，田

33、滿文（2008）認(rèn)為，則可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)多元化會使企業(yè)的經(jīng)營績效得到破壞。這也為本文案例xx集團(tuán)選擇橫向產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行并購提供了理論支持。</p><p><b>　?。ǘ﹪鴥?nèi)文獻(xiàn)綜述</b></p><p><b>　　1．跨國并購的動因</b></p><p>　　理論方面，在Dunning跨國投資動因相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，薛求

34、知（2004）提出中國企業(yè)在現(xiàn)階段開展跨國并購，主要由以下四種因素驅(qū)動：戰(zhàn)略資產(chǎn)尋求、國際市場拓展、資源獲取以及技術(shù)引進(jìn)。張乃平和萬君康（2005）則從企業(yè)戰(zhàn)略角度出發(fā)。張玉珍（2012）也認(rèn)為企業(yè)開展跨國并購，有利于通過被并購企業(yè)資源、知識來塑造并強(qiáng)化自身核心競爭力。</p><p>　　實踐檢驗方面，付清照（2004）的調(diào)查樣本中包羅了中國50家知名企業(yè)，它們在國內(nèi)的市場占有率較高，一半以上企業(yè)希望通過跨國并

35、購進(jìn)軍國際市場，此乃它們的首要動因；他們的調(diào)查包括服務(wù)業(yè)、制造業(yè)等，一半以上的企業(yè)選擇獲取戰(zhàn)略資源、技術(shù)、品牌作為并購首要動因，只有近20%的企業(yè)希望通過并購進(jìn)入國際市場，他們還總結(jié)出少部分企業(yè)是出于國際貿(mào)易便利和業(yè)務(wù)多樣化而進(jìn)行跨國并購。林源（2009）提出跨國并購風(fēng)險防范要從根基做起，即建立完備的風(fēng)險控制體系。</p><p>　　2．中國企業(yè)跨國并購策略選擇</p><p>　　單寶

36、（2005）認(rèn)為把握好時機(jī)對跨國并購來說至關(guān)重要，其他策略還包括通過在并購前后都要與政府建立好關(guān)系，盡量降低政治風(fēng)險，全方位培養(yǎng)企業(yè)人才以適應(yīng)全球化發(fā)展。岳福琴（2011）認(rèn)為恰當(dāng)?shù)牟①彶呗允遣①徯Ч挠辛ΡＵ希诿鎸Σ①從Ｊ竭x擇、交易方案設(shè)計、是否尋求中介機(jī)構(gòu)提供指導(dǎo)等問題時采取合適的處理手段，在并購受到目標(biāo)公司所在國的法律限制時，另辟蹊徑地尋求收購辦法，在這環(huán)環(huán)相扣的過程中逐步實施并購，他還詳細(xì)分析并總結(jié)了影響海爾集團(tuán)成功并購的因素

37、。</p><p>　　馮英（2006）分析了中國企業(yè)和美國企業(yè)在并購策略上的不同：一是善意收購策略幾乎為所有中國并購企業(yè)所采用，在并購前雙方已達(dá)成友好共識，目標(biāo)企業(yè)具備被并購的意愿，美國企業(yè)并購策略中惡意收購亦較為常見，目標(biāo)企業(yè)逐步喪失控制權(quán)以至被吞并，多以要約收購方式進(jìn)行。二是中國企業(yè)可能受傳統(tǒng)做法影響，而美國企業(yè)則偏好使用股票及多種方式靈活支付。</p><p>　　趙保國（2010

38、）在分析中國企業(yè)并購模式時談到了企業(yè)以及政府分別應(yīng)該釆取的策略，其中政府方面需建立支持中國企業(yè)“走出去”的完備體系，從完善利于開展并購的法律法規(guī)，簡化審批制度，在外部環(huán)境中為中國企業(yè)提供支持，到建立和完善國內(nèi)資本市場。</p><p><b>　　三、研究內(nèi)容與方法</b></p><p><b>　?。ㄒ唬┭芯績?nèi)容</b></p>

39、<p>　　本文的研究內(nèi)容可分為以下五個部分：</p><p>　　第一部分包括導(dǎo)論和第一章，對跨國并購動因、風(fēng)險、策略等方面的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行全面系統(tǒng)地梳理，完成文獻(xiàn)綜述；給本文創(chuàng)造理論研究基礎(chǔ)。</p><p>　　第二部分論述了中國糧企并購的宏觀層面背景，糧食安全面臨的挑戰(zhàn)，中國農(nóng)業(yè)“走出去”現(xiàn)狀；介紹了跨國糧商的全球發(fā)展形勢和ABCD糧商的布局，以及近年來全球糧食企業(yè)大宗跨

40、國并購交易情況。</p><p>　　第三部分為第三章，通過xx集團(tuán)并購荷蘭尼德拉公司、來寶農(nóng)業(yè)的案例對糧食企業(yè)跨國并購做出較為深入的研究，重點分析并購決策影響因素、并購成功的關(guān)鍵策略。</p><p>　　第四部分為第四章，對中國糧企跨國并購的風(fēng)險進(jìn)行了論述，從政府和企業(yè)兩個層面提出了對策，應(yīng)用至xx集團(tuán)并購后的具體風(fēng)險及解決方案。</p><p>　　第五部分總

41、結(jié)經(jīng)驗并展望，為實現(xiàn)“走出去”國際化戰(zhàn)略的糧食企業(yè)提供重要參考，并提出中國糧食企業(yè)“走出去”今后可能的研究方向。</p><p><b>　　（二）研究方法</b></p><p><b>　　1．文獻(xiàn)閱讀法</b></p><p>　　筆者通過中國政法大學(xué)圖書館數(shù)據(jù)庫檢索并收集了國內(nèi)外學(xué)者有關(guān)企業(yè)跨國并購理論的文獻(xiàn)、期刊

42、論文及會議論文。通過對大量文獻(xiàn)的閱讀，筆者了解了跨國并購研究的著力點，為本文的研究提供了理論支持，包括糧食安全、農(nóng)業(yè)“走出去”政策的辨析，為案例做充分鋪墊。</p><p><b>　　2．案例研究法</b></p><p>　　本文對跨國并購的一些必要條件進(jìn)行了論述，使讀者對跨國并購有一個較為整體的認(rèn)識，將結(jié)論運用于xx集團(tuán)并購尼德拉公司、來寶農(nóng)業(yè)的個案中進(jìn)行具體分

43、析。</p><p><b>　　四、創(chuàng)新與不足</b></p><p>　　xx集團(tuán)于2014上半年發(fā)起的兩次并購是其第一次重要的海外投資，能讓xx集團(tuán)一舉轉(zhuǎn)化成為領(lǐng)導(dǎo)全球農(nóng)業(yè)市場的跨國平臺，與ABCD四大糧商在地理范圍及規(guī)模上相匹敵。其題材時效性強(qiáng)、地位特殊，對xx集團(tuán)、糧食產(chǎn)業(yè)乃至中國農(nóng)業(yè)“走出去”都有戰(zhàn)略指導(dǎo)意義。本文可能的創(chuàng)新為：第一，本文只著眼于某一行業(yè)—

44、—中國糧食行業(yè)的跨國并購研究。第二，對中國農(nóng)業(yè)走出去問題的研究文獻(xiàn)較少，尤其是像xx集團(tuán)這樣的領(lǐng)軍糧食企業(yè)走出去，展開跨國并購的研究，具有戰(zhàn)略指導(dǎo)意義。</p><p>　　本文還存不足：第一，由于此前中國糧食企業(yè)還未在國際市場上開展大規(guī)模并購，同時外國糧企跨國并購的資料難以獲得，這導(dǎo)致了本文未能對中外糧企跨國并購現(xiàn)狀展開全面詳細(xì)的介紹。第二，xx并購案的時間并不長，關(guān)于并購后整合、并購績效的重要研究無法開展，故

45、本文案例分析的重點在于并購決策影響因素、實施策略以及風(fēng)險分析及防范。</p><p>　　第一章 研究的理論基礎(chǔ)</p><p>　　第一節(jié) 外國直接投資理論</p><p>　　在全球化的趨勢下，跨國并購為跨國公司創(chuàng)造的價值愈發(fā)顯著，跨國企業(yè)更多地通過跨國并購進(jìn)行對外投資?？鐕①徟c國際直接投資的產(chǎn)生與發(fā)展相輔相成。因此，以外國直接投資理論為代表的國際直接投資

46、理論是跨國并購研究有力的理論支撐。</p><p><b>　　一、壟斷優(yōu)勢理論</b></p><p>　　壟斷優(yōu)勢理論由Hymer（1970）首次提出。通過走訪美國的跨國公司以及對這些跨國公司相關(guān)數(shù)據(jù)的收集與整理，深入研究了這些跨國公司的國際投資與經(jīng)營管理，Hymer的核心思想是：市場主導(dǎo)地位是企業(yè)進(jìn)行對外直接投資所考慮的首要條件，跨國公司將依靠自身壟斷地位，進(jìn)入

47、國外市場并與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)展開競爭。他提出，居于壟斷地位的公司在生產(chǎn)特定產(chǎn)品方面享有壟斷優(yōu)勢，能彌補其對外投資中可能會有的障礙劣勢，從而帶來壟斷利潤。壟斷優(yōu)勢論將國際直接投資理論從國際貿(mào)易理論和國際資本流動理論中獨立開來。雖然發(fā)達(dá)國家企業(yè)壟斷優(yōu)勢為出發(fā)點的壟斷優(yōu)勢理論對其不再適用。</p><p>　　二、產(chǎn)品生命周期理論與區(qū)位優(yōu)勢理論</p><p>　　產(chǎn)品生命周期理論同屬于國際貿(mào)易理論和國

48、際直接投資理論。它將產(chǎn)品生命周期分成四個方面。該理論認(rèn)為，不同周期產(chǎn)品的創(chuàng)新、成熟、標(biāo)準(zhǔn)化階段分別對應(yīng)著國內(nèi)生產(chǎn)、海外生產(chǎn)和發(fā)展中國家生產(chǎn)。</p><p>　　區(qū)位優(yōu)勢理論認(rèn)為，區(qū)位優(yōu)勢是企業(yè)在對外直接投資時除產(chǎn)品生命周期外考慮的又一重要因素。當(dāng)生產(chǎn)條件、競爭環(huán)境等區(qū)位因素改變時，企業(yè)發(fā)起投資要將技術(shù)與區(qū)位相結(jié)合。因此隨著產(chǎn)品依次經(jīng)歷產(chǎn)品生命周期的三個階段，對應(yīng)投資區(qū)位的東道國發(fā)達(dá)程度逐級遞減。</p&g

49、t;<p><b>　　三、內(nèi)部化理論</b></p><p>　　內(nèi)部化理論認(rèn)為企業(yè)通過跨國并購將國際貿(mào)易內(nèi)部化，能極大節(jié)約交易成本。市場不完全、外部市場的某種失效、壟斷勢力的存在或產(chǎn)品的特殊性，都可能增加交易成本。將本應(yīng)在不同企業(yè)之間進(jìn)行的交易轉(zhuǎn)化為內(nèi)部市場交易。這意味著，跨國公司通過國際直接投資和一體化經(jīng)營，采用行政管理方式將外部市場內(nèi)部化。并購內(nèi)部化理論其局限于片面強(qiáng)調(diào)

50、企業(yè)的主觀因素，未能將外部環(huán)境等客觀因素充分考慮在內(nèi)。</p><p>　　四、國際市場折衷理論</p><p>　　國際市場折衷理論由Dunning（1977）提出，它是研究跨國公司的重要依據(jù)。這一理論內(nèi)容豐富，將各種新近研究理論整合其中，這里面包含了對外投資理論和非股權(quán)轉(zhuǎn)讓理論的整合。國際生產(chǎn)折衷理論著重指出了三種優(yōu)勢：所有權(quán)優(yōu)勢、區(qū)位優(yōu)勢和內(nèi)部化優(yōu)勢。第一，跨國公司的所有權(quán)優(yōu)勢是指企

51、業(yè)經(jīng)濟(jì)實力、生產(chǎn)技術(shù)和管理方式、企業(yè)文化影響力等方面足以支撐海外擴(kuò)張。由于東道國一般都注重對資本、先進(jìn)技術(shù)和管理方式的帶入作用，跨國公司憑借所有權(quán)優(yōu)勢擁有一定的話語權(quán)，東道國將在政策和談判條件上向擁有所有權(quán)優(yōu)勢的跨國公司傾斜。第二，區(qū)位優(yōu)勢在于被投資企業(yè)或國家，企業(yè)在進(jìn)行國際化擴(kuò)張時，首先考慮的是目標(biāo)企業(yè)的區(qū)位優(yōu)勢，綜合考慮目標(biāo)企業(yè)的自然環(huán)境，經(jīng)濟(jì)市場的發(fā)達(dá)程度和東道國政策和法規(guī)的嚴(yán)苛程度?？鐕究梢酝ㄟ^所投資企業(yè)的區(qū)位優(yōu)勢降低海外投

52、資成本。第三，內(nèi)部化優(yōu)勢指跨國母子公司之間，以較低成本、較小風(fēng)險交易，以及諸如基礎(chǔ)設(shè)施、信息技術(shù)的共享。</p><p>　　Dunning認(rèn)為，在不完全競爭市場上，若不具備技術(shù)、所有權(quán)、內(nèi)部化的三種優(yōu)勢而貿(mào)然開展跨國并購，風(fēng)險極大。</p><p>　　第二節(jié) 企業(yè)并購理論</p><p>　　跨國并購是側(cè)重于對企業(yè)實施并購動因及影響的研究，其中具有較強(qiáng)的解釋力

53、的是效率理論和市場勢力理論。</p><p><b>　　一、效率理論</b></p><p>　　效率理論主要考查的是規(guī)模效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同與管理協(xié)同等內(nèi)容，并購后企業(yè)在產(chǎn)品產(chǎn)量提高實現(xiàn)的收入端和單位成本降低帶來的成本端均可實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，具體有內(nèi)在規(guī)模經(jīng)濟(jì)和外在規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個方面。無論是橫向并購還是縱向并購，企業(yè)將并購雙方的戰(zhàn)略資源進(jìn)行更加優(yōu)化的配置。在橫向并購中，企業(yè)著

54、重于單一產(chǎn)品的專業(yè)化生產(chǎn)，擴(kuò)大該產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模，節(jié)約了在多種產(chǎn)品之間的轉(zhuǎn)換成本。在縱向并購中，各環(huán)節(jié)之間的銜接變成企業(yè)內(nèi)部行為，降低交易成本。外在規(guī)模經(jīng)濟(jì)則表現(xiàn)為企業(yè)通過并購擴(kuò)大了市場占有率、能為消費者提供更多更好的產(chǎn)品和服務(wù)，提升了集團(tuán)的整體實力。</p><p>　　財務(wù)協(xié)同還能更好地實現(xiàn)對外融資。企業(yè)通過并購能更便利地對外融資，首先是并購對市場投資者預(yù)期的影響將會改變其在股票市場上的表現(xiàn)，從而實現(xiàn)融資目的；另

55、外，并購有利于提高企業(yè)信譽度，增強(qiáng)企業(yè)信貸能力。</p><p><b>　　二、市場勢力理論</b></p><p>　　市場勢力論觀點提出企業(yè)可以通過兼并對手提高競爭力，消弱行業(yè)競爭度，達(dá)到影響甚至控制市場價格，攫取高額利潤。此時競爭對手也受市場價格被抬升的影響而獲利，并購表現(xiàn)出反競爭效果。通過并購，市場上同一產(chǎn)品供應(yīng)商之間目標(biāo)結(jié)合在一起，可以通過排他性策略增加自

56、己的市場力量。在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，通過跨國并購取得世界范圍內(nèi)的市場勢力將別具吸引力。通過跨國并購，這些跨國公司可以進(jìn)一步開拓海外市場、增強(qiáng)其國外市場的競爭力、提高抵御國際市場風(fēng)險的能力。</p><p>　　通常在以下三種情形下：第一，需求下降，行業(yè)生產(chǎn)能力過剩出現(xiàn)削價競爭，幾家企業(yè)橫向合并，在行業(yè)內(nèi)大幅提升競爭地位，并可根據(jù)市場情形統(tǒng)籌規(guī)劃供給；第二，當(dāng)劇烈的國際競爭波及國內(nèi)，外商對國內(nèi)市場進(jìn)行滲透和沖擊，企業(yè)

57、聯(lián)合組成大型集團(tuán)來對抗外商，鞏固市場地位。</p><p><b>　　三、產(chǎn)業(yè)整合的研究</b></p><p>　　Hurley（2001）的研究發(fā)現(xiàn)為了企業(yè)可以獲得更好的利潤，并擁有更大的前景，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合發(fā)展是企業(yè)在面對復(fù)雜環(huán)境過程當(dāng)中必然的一個選擇。</p><p>　　國內(nèi)的研究者呂福新（2001）的研究發(fā)現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)活動當(dāng)中的產(chǎn)業(yè)組

58、織“零散”，是其經(jīng)濟(jì)活動當(dāng)中面臨的最重要困難。解決該困難的最重要出路就是并購整合，核心是并購基金； “市場關(guān)系——產(chǎn)業(yè)行為——產(chǎn)業(yè)績效”是產(chǎn)業(yè)整合的分析范式。從20世紀(jì)90年代末開始，國內(nèi)的重要產(chǎn)業(yè)都紛紛通過兼并、收購和重組的方式進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)合，使其市場占有率不斷擴(kuò)大，而且最終也提高了其國際競爭力。</p><p>　　四、并購對產(chǎn)業(yè)整合的意義研究</p><p>　　喬治.斯蒂格勒根據(jù)英美

59、兩國企業(yè)的快速發(fā)展歷史證明了企業(yè)的迅速發(fā)展必須通過并購。如果一個產(chǎn)業(yè)發(fā)生了非常大規(guī)模的并購，他的結(jié)果必然是產(chǎn)業(yè)內(nèi)的大公司可以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，從而利于產(chǎn)業(yè)集中度的提高。而格雷戈（2009）卻發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)并購過程當(dāng)中的重組功能還具有收縮和整合的能力。所以，并購不僅僅可以使內(nèi)部投資活動得到提前收益或者是將損失最小化，還可以把低效率企業(yè)轉(zhuǎn)向高效率，利于大公司的發(fā)展。</p><p>　　國內(nèi)學(xué)者對并購產(chǎn)業(yè)基金的意義也有研

60、究。主要是資本市場在資源配置方面具有高效率，可以帶動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級轉(zhuǎn)換的有效發(fā)展，主要是通過兼并收購重組可以使破產(chǎn)的存量得到轉(zhuǎn)換和調(diào)整。資本市場的最核心功能之一是可以通過并購活動使大量的存量資源得到整合，使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)得到有效調(diào)整，可以提升自身產(chǎn)業(yè)的競爭力。</p><p>　　第二章 中國糧食企業(yè)跨國并購背景</p><p>　　第一節(jié) 中國農(nóng)業(yè)“走出去”現(xiàn)狀</p><

61、;p>　　一、中國糧食安全面臨的挑戰(zhàn)</p><p>　　21世紀(jì)以來，“穩(wěn)中有升”一詞可以概括中國糧食產(chǎn)量的發(fā)展趨勢。通過耕地保護(hù)、推進(jìn)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)現(xiàn)代化、建設(shè)農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施等方式解決了14億人口對糧食的需求，基本實現(xiàn)了糧食國內(nèi)自給。2004-2013中國糧食產(chǎn)量以3.6%的增長率溫和增長，但生產(chǎn)均不能滿足需求，需依靠進(jìn)口來補充（2008-2009年除外）。此前中國政府一直強(qiáng)調(diào)和依賴國內(nèi)糧食供應(yīng)，官方宣稱的糧食

62、自給率目標(biāo)為95%，但到2012年底，糧食自給率已然不足90%。小麥、水稻、玉米進(jìn)口常態(tài)化，且進(jìn)口差額擴(kuò)大的趨勢已經(jīng)凸顯。表面原因是國內(nèi)外糧食差價縮窄，但究其內(nèi)在因素，一方面人均水資源及耕地面積水平低、存量土地的質(zhì)量一般，多重資源的短缺注定了糧食生產(chǎn)規(guī)模短期內(nèi)難以擴(kuò)大，另一方面由于人口增長及消費結(jié)構(gòu)升級引起的糧食需求卻會逐步增大。當(dāng)前，ABCD四大糧商對于糧食價格的把控較強(qiáng)，而且糧食是關(guān)系到國計民生的重要問題，如果一旦發(fā)生戰(zhàn)略、政治極端

63、事件將會發(fā)生人道主義災(zāi)難。</p><p>　　二、中國糧食企業(yè)境外投資現(xiàn)狀</p><p>　　2007年中央一號文件提出了糧食企業(yè)走出去的戰(zhàn)略，糧食企業(yè)在境外投資過程中主要依靠自主決策，政府發(fā)揮適度引導(dǎo)作用并提供必要支持，即“政府搭臺、企業(yè)唱戲”。部分具有國際化視角的糧食企業(yè)早在農(nóng)業(yè)“走出去”戰(zhàn)略提出前，就已經(jīng)開展了境外投資。戰(zhàn)略的實施則全面促進(jìn)了糧食企業(yè)從境外獲取糧食資源的進(jìn)程，然而

64、從投資額、投資方式等方面來看，中國糧企仍沒有走出去。</p><p>　?。ㄒ唬┩顿Y規(guī)模小、企業(yè)實力較弱</p><p>　　截至2011年底，有50家糧企“走出去”開始開發(fā)境外農(nóng)業(yè)，其中有9家代表性重點企業(yè)，有xx、農(nóng)發(fā)、重慶糧食集團(tuán)。投資額13億，并購額為12億，集中度大約91%，但其競爭力較弱，對主要農(nóng)產(chǎn)品影響力、控制力均無法與四大國際糧商相抗衡。目前“走出去”糧食企業(yè)還存在總體虧損

65、的情況，由于糧食的回收期較長，所以還未取得實質(zhì)收益。 </p><p>　　（二）投資形式較初級</p><p>　　總得來講，“走出去”僅僅是糧食企業(yè)從事農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的初級期，對從種植向下游發(fā)展的流通、儲存等領(lǐng)域仍屬于摸索階段。糧企海外投資主要是耕地投資，達(dá)98.3萬公傾，已達(dá)中國耕地面積的0.83%，耕種土地占到全部租購?fù)恋氐?2.8%，大多數(shù)土地處于“屯田”狀態(tài)。中國糧食企業(yè)“走出去”的

66、目標(biāo)區(qū)域主要集中于非洲、東南亞、拉美、俄羅斯等耕地資源豐富的國家和地區(qū)。非洲購買的過去了為63.5萬公傾，占到境外過土地65%，在俄羅斯及中亞的土地20.5萬公頃，占比21%，在拉美也已獲得10.3萬公頃土地，用于滿足國內(nèi)對大豆不斷增長的需求。目標(biāo)區(qū)域的選擇除了考慮耕地資源外，還會對東道國政局、土地成本等因素進(jìn)行綜合考量。境外土地的耕種品種有大豆、小麥、玉米、水稻等，只有很小比例返銷國內(nèi)。</p><p>　　第

67、二節(jié) 跨國糧商全球發(fā)展形勢</p><p>　　一、四大糧商壟斷格局</p><p>　　國際糧商們經(jīng)過多年的經(jīng)營擴(kuò)張，與各國政治集團(tuán)建立了絲絲入扣的聯(lián)系，形成利益共同體，由此控制了全球糧食進(jìn)出口貿(mào)易、食品制造包裝，并掌握定價權(quán)。ABCD四大糧商控制著人當(dāng)今世界80%的谷物市場。</p><p>　　ADM公司是谷物與油類全球第一大處理商，1905年成立于美國明尼

68、蘇達(dá)，1963年建立了國際化的發(fā)展道路，目前在中國已建立數(shù)十家實體企業(yè)。全球第一大谷物與油籽處理公司、第五大谷物輸出貿(mào)易公司以及第一大燃油乙醇生產(chǎn)者，1905年在美國明尼蘇達(dá)州成立。</p><p>　　邦吉公司建立于1818年，在中國的實體企業(yè)已經(jīng)超過20個，成為全球第四大谷物生產(chǎn)商，廣泛分布于沿海和內(nèi)陸省份，建立了完備的基礎(chǔ)設(shè)施和營銷渠道。</p><p>　　嘉吉公司在1920年底受

69、美國經(jīng)濟(jì)大蕭條所迫，通過發(fā)展海外業(yè)務(wù)來挽救國內(nèi)市場的頹勢，目前已成為美國最大的私人資本公司以及美國第三大糧食產(chǎn)品出口公司，農(nóng)業(yè)、糧食、工業(yè)、金融同時多樣化發(fā)展，是國際性的糧食、農(nóng)業(yè)、工業(yè)和金融產(chǎn)品及服務(wù)的供應(yīng)商和營銷者”。嘉吉公司的分公司遍布?xì)W亞非南美地區(qū)約七十個國家，年利潤超過25億美元。嘉吉公司在中國先后投資了四十家左右的業(yè)務(wù)實體，涵蓋糧食加工及貿(mào)易、糧食配料、農(nóng)業(yè)服務(wù)、金融及風(fēng)險管理等產(chǎn)業(yè)。</p><p>

70、;　　路易達(dá)夫作為美國總統(tǒng)尼克松訪華的產(chǎn)物之一，路易達(dá)夫1973年開始跟中國貿(mào)易合作，向中國出口棉花，至今已在油脂油料、谷物、糖、果汁、海運、金屬等產(chǎn)業(yè)與中國有深度合作。</p><p>　　跨國糧商對世界糧油市場進(jìn)行了全面滲透，成為世界糧食市場建立的焦點與重點，跨國糧企需要中國政府與糧企高度警惕。</p><p>　　二、全球糧食企業(yè)跨國并購交易現(xiàn)狀</p><p&g

71、t;　　2012年以來全球交易總值達(dá)3億美元以上的糧食企業(yè)并購交易如表2-1所示：</p><p>　　表2-1 全球糧食企業(yè)大宗跨國并購一覽表</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)Capital IQ公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p>　　2012年以來交易總值達(dá)3億美元的糧食企業(yè)跨國并購共有9起，最大的一宗由嘉能可國際集團(tuán)發(fā)起，并購加拿大威特發(fā)公司，交易總

72、值高達(dá)驚人的76億美元，該筆交易幫助嘉能可拓展北美谷物與油籽市場，拓展其在澳大利亞市場的業(yè)務(wù)，同時可使嘉能可免于加拿大小麥局的監(jiān)管限制，全面提升其盈利能力。2宗并購由日本糧商發(fā)起，表明一些日本企業(yè)積極參與在境外并購農(nóng)業(yè)企業(yè)及設(shè)施，尤其熱衷于在美國等發(fā)達(dá)國家。2012年丸紅公司并購美國Gavilon，完成了該公司最大一筆跨國并購，丸紅將在北美、巴西、澳大利亞及烏克蘭擁有谷物供應(yīng)源，并在美國59處戰(zhàn)略位置擁有港口、倉儲，遍布墨西哥、南美及非

73、洲的廠房以及全美最大的化肥批發(fā)銷售網(wǎng)絡(luò)，此次收購能讓丸紅既有的北美農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)與Gavilon實現(xiàn)優(yōu)勢互補。在上述交易中，多數(shù)糧食企業(yè)希望通過跨國并購獲得戰(zhàn)略資源，提高自身生產(chǎn)能力，延長產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)軍新市場，規(guī)避貿(mào)易壁壘，有7筆交易采用了全額收購。 </p><p>　　第三章 xx集團(tuán)跨國并購案例分析</p><p>　　第一節(jié) 并購相關(guān)方簡介</p><p>&l

74、t;b>　　一、xx集團(tuán)</b></p><p>　　xx集團(tuán)有限公司成立于1949年，是由一家糧油糧食貿(mào)易公司逐漸發(fā)展成為中國糧食及相關(guān)多元化產(chǎn)品和服務(wù)的領(lǐng)軍供應(yīng)商。其定位是打造從田園鄉(xiāng)間到餐桌整條產(chǎn)業(yè)鏈的糧油企業(yè)，建設(shè)整條服務(wù)鏈的城市綜合體。xx集團(tuán)從糧油貿(mào)易到相關(guān)加工起步，將自己的產(chǎn)業(yè)鏈條不斷擴(kuò)張到種植、養(yǎng)殖、物流、倉儲、糧食原料加工、生物能源、生產(chǎn)銷售以及地產(chǎn)酒店、金融服務(wù)等眾多領(lǐng)域。x

75、x集團(tuán)的發(fā)展歷程如表3-1所示。</p><p>　　表3-1 xx集團(tuán)發(fā)展歷程表</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)xx集團(tuán)網(wǎng)站資料整理而得。</p><p>　　xx旗下?lián)碛?家上市公司，其中4家在香港上市及3家在內(nèi)地上市，如表3-2所示。</p><p>　　表3-2 xx集團(tuán)旗下上市公司表</p><p>

76、　　資料來源：筆者根據(jù)xx集團(tuán)網(wǎng)站資料整理而得。</p><p><b>　　二、尼德拉公司</b></p><p>　　尼德拉公司（Nidera Capital B.V.），總部設(shè)立于荷蘭鹿特丹，成立于1920年。作為一家國際性大型農(nóng)貿(mào)公司，年營業(yè)額超過170億美元。當(dāng)前，尼德拉公司在18個主要進(jìn)出口國家設(shè)有經(jīng)營部門，并將其產(chǎn)品銷至全球60多個國家。尼德拉公司的經(jīng)營

77、領(lǐng)域主要劃分為三大類：糧油、種植技術(shù)和生物能。其核心業(yè)務(wù)為糧油及其加工品的采購、加工、倉儲和出口。尼德拉公司同時將其產(chǎn)品價值和利潤來源擴(kuò)展至整條價值鏈，從農(nóng)場供應(yīng)產(chǎn)品的內(nèi)銷和外銷，到原材料及半成品對糧食、養(yǎng)殖行業(yè)的分銷。尼德拉公司歷史業(yè)績表現(xiàn)如表3-3所示。</p><p>　　表3-3 尼德拉公司歷史業(yè)績表 單位：百萬美元</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資

78、料整理而得。</p><p>　　尼德拉公司在阿根廷、巴西、歐洲和美國建立了強(qiáng)大的采購基地，擁有先進(jìn)的工藝設(shè)備和全球化的商業(yè)分銷網(wǎng)絡(luò)。起初超過90%的交易量來自于南美和東歐。阿根廷、俄羅斯和美國是主要的產(chǎn)地國。2012年尼德拉公司主要產(chǎn)地國的采購量如圖3-1所示。</p><p>　　圖3-1 2012年主要產(chǎn)地國采購量對比</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚

79、樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p><b>　　三、來寶農(nóng)業(yè)</b></p><p>　　來寶農(nóng)業(yè)（Noble Agri Limited）是來寶集團(tuán)（Noble Group）的農(nóng)業(yè)子公司。來寶農(nóng)業(yè)自1998年設(shè)立，已經(jīng)快速擴(kuò)張成為一個高度一體化的國際性公司，其大部分生產(chǎn)、加工以及分銷渠道遍布南美、非洲、歐洲、亞洲和澳大利亞。業(yè)務(wù)包含原材料倉儲、加工、運輸和分

80、銷，組成了來寶集團(tuán)總資產(chǎn)業(yè)務(wù)的40.1%。來寶農(nóng)業(yè)關(guān)鍵業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)如表3-4所示。</p><p>　　表3-4 來寶農(nóng)業(yè)歷史業(yè)績表 單位：百萬美元</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p><b>　?。ㄒ唬┘Z油業(yè)務(wù)</b></p><p>　　來寶農(nóng)業(yè)

81、的糧油業(yè)務(wù)，包含了谷物（小麥、高粱、大麥和玉米）、油籽（大豆、向日葵種子、油菜籽、植物油）及其他經(jīng)濟(jì)作物產(chǎn)品的采購、加工和分銷業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)了來寶農(nóng)業(yè)超過70%的營業(yè)收入。當(dāng)前，來寶農(nóng)業(yè)在內(nèi)陸擁有86.8萬噸的倉儲容量，并將在巴西和阿根廷投資擴(kuò)大倉儲容量。另外，直接采購（從農(nóng)場主以及合作伙伴購買原材料）通常比以FOB價從國外進(jìn)口的成本要低得多，2013年來寶農(nóng)業(yè)的直接采購占據(jù)了采購貿(mào)易的37%。來寶農(nóng)業(yè)的糧油業(yè)務(wù)歷史業(yè)績?nèi)绫?-5所示。可以

82、看出，糧油業(yè)務(wù)的毛利潤逐年下降，甚至出現(xiàn)虧損，虧損的一個重要原因是缺乏管理經(jīng)驗，例如低效的管理直接導(dǎo)致大豆和玉米在巴西的滯留費損失。扭轉(zhuǎn)糧油業(yè)務(wù)的關(guān)鍵是提高管理質(zhì)量和效率。</p><p>　　表3-5 來寶農(nóng)業(yè)糧油業(yè)務(wù)歷史業(yè)績表 單位：百萬美元</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p><b>

83、　?。ǘ┨穷悩I(yè)務(wù)</b></p><p>　　來寶農(nóng)業(yè)的糖業(yè)受益于得天獨厚的地理位置以及產(chǎn)業(yè)集聚的戰(zhàn)略定位。糖業(yè)資產(chǎn)包含了巴西的甘蔗種植、生產(chǎn)、分銷以及糖、乙醇和生物能的銷售。糖業(yè)資產(chǎn)占來寶農(nóng)業(yè)有形資產(chǎn)及重大資本支出的60%左右。糖類業(yè)務(wù)收入除2012年外幾乎保持平穩(wěn)，但不斷增長的甘蔗種植和物流成本使得其連年虧損，歷史業(yè)績?nèi)绫?-6所示。</p><p>　　表3-6 來寶農(nóng)

84、業(yè)糖類業(yè)務(wù)歷史業(yè)績表 單位：百萬美元</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p>　　在過去幾年里，來寶農(nóng)業(yè)由于種種原因一直業(yè)績欠佳，使得來寶集團(tuán)遭受巨大壓力欲剝離其糧食業(yè)務(wù)，這也是來寶農(nóng)業(yè)被xx并購的契機(jī)。</p><p>　　第二節(jié) 并購的實施</p><p>　　這兩筆并購構(gòu)

85、成xx集團(tuán)的首次大規(guī)模海外投資，引入戰(zhàn)略投資者厚樸基金來共同執(zhí)行。厚樸基金是一家私募股權(quán)公司，2009年已與xx戰(zhàn)略合作并購蒙牛乳業(yè)，并建立了長期的合作伙伴關(guān)系。厚樸基金從早期就開始積極與中國政府和xx集團(tuán)就本次跨國并購進(jìn)行討論，成功覓得收購尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)的交易機(jī)會，并且將組織和領(lǐng)導(dǎo)一群國際投資者與xx集團(tuán)一起出資（統(tǒng)稱為“投資集團(tuán)”）來完成并購。</p><p><b>　　一、并購尼德拉公司&

86、lt;/b></p><p><b>　?。ㄒ唬┎①彿桨?lt;/b></p><p><b>　　1．交易結(jié)構(gòu)</b></p><p>　　xx集團(tuán)、厚樸基金和其他投資者通過成立一家英屬維爾京公司（以下簡稱“BVI公司”）來投資。這家BVI公司又通過它100%持有的香港子公司來間接獲得尼德拉公司51%的股權(quán)。并購總交易額

87、的50%通過債務(wù)融資的方式提供給BVI公司。交易結(jié)構(gòu)如圖3-2所示。</p><p>　　圖3-2 并購尼德拉公司交易結(jié)構(gòu)</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p><b>　　2．交易對價</b></p><p>　　在投資前，尼德拉公司整體的企業(yè)價值被評估為40億美元，股權(quán)

88、價值為21.77億美元。投資集團(tuán)出資12.89億美元獲得其51%股權(quán)，在此情形下尼德拉公司100%的股權(quán)價值即為25.27億美元。12.89億美元中，3.5億美元用于認(rèn)購新股，9.39億美元用于向尼德拉公司的現(xiàn)有股東購買股票；12.89億美元中，6.44億美元通過債務(wù)融資，其余6.44億美元通過投資集團(tuán)的資本金收購。</p><p><b>　　3．對賭協(xié)議</b></p>&

89、lt;p>　　如果尼德拉公司2014-2016年的累計EBITDA少于13.61億美元，那么實際累計EBITDA與13.61億美元的差額將從公司股權(quán)價值25.27億美元中減除。投資集團(tuán)持有的股份將根據(jù)尼德拉公司調(diào)整的股權(quán)價值而增加。如果實際的EBITDA少于8.01億美元，尼德拉公司的股權(quán)價值將從25.27億美元中減除5.6億美元，相應(yīng)的，投資集團(tuán)持有的股份增至65.5%。</p><p><b>

90、;　　4．公司治理</b></p><p>　　并購后的前3年（稱為“初始時期”），xx集團(tuán)和厚樸基金將有權(quán)在監(jiān)事會6名成員中任命3名，1名獨立主席，1名xx集團(tuán)代表和1名厚樸基金代表，且具備投票權(quán)利。在常務(wù)董事會3名成員中，xx集團(tuán)和厚樸基金有權(quán)共同任命1名。在維持公司日常運作的執(zhí)行商務(wù)團(tuán)隊中，投資集團(tuán)有權(quán)任命1名不具投票權(quán)的觀察員。在初始時期后，投資集團(tuán)有權(quán)調(diào)整二層級的董事會治理結(jié)構(gòu)，任命常務(wù)董事

91、會和執(zhí)行商務(wù)團(tuán)隊的成員。</p><p><b>　　（二）并購過程</b></p><p>　　2013年8月，xx集團(tuán)邀請厚樸基金加入并購尼德拉公司的議價環(huán)節(jié)。</p><p>　　2013年8月28日，雙方部長級官員就尼德拉公司并購進(jìn)行商討。</p><p>　　2013年8月30日，尼德拉公司并購落地。</

92、p><p>　　2013年11月27日，雙方部級官員就尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)并購項目進(jìn)行會談。</p><p>　　2013年12月3日，雙方政府副秘書長就尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)并購項目進(jìn)行會談。</p><p>　　2013年12月20日，提交尼德拉公司并購項目的書面報告。</p><p>　　2014年2月25日，尼德拉公司并購項目簽名交換達(dá)成最

93、終一致。</p><p><b>　　二、并購來寶農(nóng)業(yè)</b></p><p><b>　?。ㄒ唬┎①彿桨?lt;/b></p><p><b>　　1．交易結(jié)構(gòu)</b></p><p>　　xx集團(tuán)、厚樸基金和其他投資者通過成立一家BVI來投資。xx集團(tuán)在并購?fù)顿Y中所占份額為67%

94、，其余份額由厚樸基金及其他投資者持有。BVI公司又通過它100%持有的香港子公司來間接獲得尼德拉51%的股權(quán)。交易結(jié)構(gòu)如圖3-3所示。</p><p>　　圖3-3 并購來寶農(nóng)業(yè)交易結(jié)構(gòu)</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p><b>　　2．交易對價</b></p><p>

95、;　　并購總額被設(shè)定為來寶農(nóng)業(yè)2014年經(jīng)審計賬面價值乘以1.15倍PB。投資集團(tuán)投入15億美元的初始規(guī)模獲得來寶農(nóng)業(yè)51%的股權(quán)，其中7.5億美元通過債務(wù)融資，其余7.5億美元通過投資集團(tuán)資本金來收購。并且于2014年底根據(jù)相關(guān)調(diào)整，將有進(jìn)一步的投資或退款。</p><p>　　為了計算并購總額，經(jīng)審計的2014年度賬面價值應(yīng)做出以下調(diào)整，扣除來寶農(nóng)業(yè)資產(chǎn)至多5億美元的減值，其中糖類資產(chǎn)至多5億美元的減值，非糖

96、類資產(chǎn)至多1億美元的減值。</p><p><b>　　3．公司治理</b></p><p>　　投資集團(tuán)將有權(quán)任命董事長，以及在董事會9名成員中任命5名，來寶農(nóng)業(yè)將擁有相應(yīng)的弱勢保護(hù)，如選擇性否定權(quán)。</p><p><b>　?。ǘ┎①忂^程</b></p><p>　　2013年10月，厚樸基

97、金向xx集團(tuán)介紹來寶農(nóng)業(yè)并購項目，與來寶農(nóng)業(yè)磋商初步條款和意向書。</p><p>　　2013年11月27日，雙方部級官員就尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)并購項目進(jìn)行會談。</p><p>　　2013年12月3日，雙方政府副秘書長就尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)并購項目進(jìn)行會談。</p><p>　　2013年12月13日，簽訂來寶農(nóng)業(yè)并購項目意向書，來寶農(nóng)業(yè)并購項目落地。<

98、/p><p>　　2014年2月27日，來寶農(nóng)業(yè)并購項目中并購交易估值的關(guān)鍵商業(yè)條款達(dá)成初步一致。</p><p>　　2014年4月2日，來寶農(nóng)業(yè)并購簽名交換達(dá)成最終一致。</p><p>　　第三節(jié) 并購決策的影響因素分析</p><p><b>　　一、宏觀因素</b></p><p><

99、;b>　?。ㄒ唬┙?jīng)濟(jì)因素</b></p><p>　　20世紀(jì)80年代初以來，中國經(jīng)歷了史無前例的城鎮(zhèn)化，當(dāng)前有超過50%的人口定居于城區(qū)。由于可耕地和農(nóng)業(yè)勞動人口大幅減少，持續(xù)不斷的城鎮(zhèn)化會對國內(nèi)糧食造成巨大壓力，同時由于消費模式的升級糧食需求也會大大增加。這樣一來，考慮到國內(nèi)糧食可擴(kuò)大生產(chǎn)的局限性，中國將越來越多地依賴于進(jìn)口來滿足國內(nèi)糧食需求。據(jù)估計，為滿足國內(nèi)消費，中國將從2012年1億公

100、噸的凈進(jìn)口增至到2025年的2億公噸（段釩，2011年）。這個絕對量的增長不僅反映了國內(nèi)消費的增長，還反映了隨著糧食進(jìn)口量在總消費量的占比不斷上升，國內(nèi)供應(yīng)量并不能保持同步增長。中國糧食國內(nèi)生產(chǎn)額和凈進(jìn)口額之間的對比如圖3-4所示。</p><p>　　圖3-4 糧食凈進(jìn)口與國內(nèi)產(chǎn)量對比 （單位：百萬噸）</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p&g

101、t;<p>　　當(dāng)前進(jìn)口缺口產(chǎn)生的原因：一是按照國際標(biāo)準(zhǔn)，人均可耕地極少。過去幾十年城鎮(zhèn)化所造成的人口快速增長和耕地面積的持續(xù)縮減。二是后備耕地質(zhì)量一般。由土地侵蝕、土壤酸化以及工業(yè)污染造成的后備土地低產(chǎn)。</p><p>　　長期來看，進(jìn)口缺口會不斷擴(kuò)大，這是因為：第一，日益增長的國內(nèi)消費。中國人口預(yù)計將以0.3%的年復(fù)合增長率持續(xù)增長到2030年，這也是中期消費需求的最低增長率。由人均收入提升帶

102、來的糧食消費組合的升級使得對肉類、植物油和豆制品依賴程度加大，導(dǎo)致大豆和玉米的需求增長。過去10年來大豆和玉米的需求量分別增長了344%和188%，預(yù)計到2025年大豆的進(jìn)口將增加至46%。第二，中國的糧食生產(chǎn)年復(fù)合增長率只有3.6%。由于中國的持續(xù)城市化和工業(yè)化，耕地面積保持緩慢而持續(xù)下降。中國的人均水資源量為2200立方米，只有世界平均水平的28％。水資源分布的地理性和季節(jié)性不均衡更加對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)提出挑戰(zhàn)?；?、農(nóng)藥和燃料價格上漲，以

103、及勞動成本升高，都推高了農(nóng)業(yè)的總生產(chǎn)成本。與其他國家相比，中國一直以來廣泛使用化肥和農(nóng)藥，這已導(dǎo)致土壤條件惡化和環(huán)境污染，因此，化肥和農(nóng)藥的使用量幾乎無以復(fù)加。這些都導(dǎo)致了糧食生產(chǎn)增長低速。</p><p><b>　　（二）政治因素</b></p><p>　　糧食安全一直以來都是中國政府的首要問題。人口持續(xù)增長、城市化進(jìn)程加快以及由此造成的糧食需求不斷增長和國內(nèi)糧

104、食供應(yīng)的壓力使得政府在政策上向糧食安全和糧食供應(yīng)方面不斷傾斜。雖然中國過去一直都強(qiáng)調(diào)和依賴國內(nèi)糧食供應(yīng)，但這一舊的模式越發(fā)不可持續(xù)，如今更多地利用國際市場來補充國內(nèi)生產(chǎn)。2014年1月19日中國中央政府就把利用國際市場解決國內(nèi)糧食供應(yīng)問題清晰地寫入了中央1號文件。</p><p>　　中國的糧食進(jìn)口當(dāng)前被全球最大的糧食貿(mào)易集團(tuán)ABCD四大糧商所控制。完全從這些大型集團(tuán)進(jìn)口糧食并不能有效解決中國政府的糧食供應(yīng)問題，

105、中國將依賴于由外國公司所控制的供應(yīng)鏈。中國政府堅信要保證糧食供應(yīng)安全，需要一個能通過自有平臺從國外進(jìn)行采購的中國公司。而這一公司必須能與ABCD四大糧商匹敵。同時，中國日益增長的需求對糧食的國際貿(mào)易起著決定性作用，中國公司將有機(jī)會在國際市場上占據(jù)強(qiáng)勢地位。因此，為了給中國供應(yīng)更加安全可靠的糧食，政府將在政策上扶持中國糧食企業(yè)，使其能與ABCD四大糧商抗衡。此刻，xx集團(tuán)贏來了歷史使命。</p><p>　　在中國

106、建立這樣的跨國糧食企業(yè)有多種方法。一種就是兼并農(nóng)場，擴(kuò)大采購網(wǎng)絡(luò)，建立基礎(chǔ)設(shè)施。然而，直接收購中等規(guī)模的糧食公司將更加有效。如此一來，政府將為其提供更加廉價的資金并通過大量進(jìn)口對其進(jìn)行支持。</p><p><b>　　二、微觀因素</b></p><p><b>　　（一）企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略</b></p><p>　　xx集

107、團(tuán)所追求的全球化戰(zhàn)略，在于創(chuàng)造一個精準(zhǔn)定位的國際性平臺。尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)都是中型規(guī)模的國際性糧食貿(mào)易商。2012年，尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)的年貿(mào)易量分別為3600萬噸和2770萬噸。xx集團(tuán)、尼德拉和來寶農(nóng)業(yè)的總貿(mào)易量為11300萬噸每年，高于路易達(dá)孚（7000萬噸），接近ADM（15000萬噸）和邦吉（15300萬噸），僅低于嘉吉（18500萬噸）。鑒于xx集團(tuán)的全球化戰(zhàn)略是為了建立能與ABCD四大糧商匹敵的世界級農(nóng)貿(mào)綜合公司，這一

108、規(guī)模只有在兩大目標(biāo)公司被成功并購整合才能得以實現(xiàn)。全球主要糧商2012年交易量如圖3-5所示。</p><p>　　圖3-5 全球主要糧商2012年交易量（單位：百萬噸）</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p>　　全球主要糧商2012年收入如圖3-6所示。</p><p>　　圖3-6 全球主要

109、糧商2012年收入（單位：十億美元）</p><p>　　資料來源：筆者根據(jù)厚樸基金公司內(nèi)部資料整理而得。</p><p>　　并購尼德拉和來寶農(nóng)業(yè)，成為由xx控制的全球性農(nóng)業(yè)采購平臺。這一平臺將成為全球糧食“端到端”供應(yīng)鏈的重要角色，涉及原材料采購、物流以及最終的市場銷售。作為中國最大的谷物、糧油國有公司，xx集團(tuán)定位于打造中國的全球農(nóng)業(yè)商品采購平臺，并將持續(xù)得到政府支持，越來越多地依賴

110、國際市場補充國內(nèi)糧食供應(yīng)。因此，為了加強(qiáng)中國對糧食供應(yīng)商的購買能力，政府將提高xx集團(tuán)的進(jìn)口配額，作為國際采購平臺的尼德拉公司和來寶農(nóng)業(yè)將從中受益。隨著中國的進(jìn)口量增加以及整合后公司的購買能力和經(jīng)營能力增強(qiáng)，這一平臺將在收入端和成本端實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。</p><p>　?。ǘ┠繕?biāo)企業(yè)協(xié)同優(yōu)勢</p><p><b>　　1．尼德拉公司</b></p>&

111、lt;p>　　（1）具有穩(wěn)定業(yè)績的成熟業(yè)務(wù)</p><p>　　尼德拉公司是一家擁有90多年經(jīng)營歷史的知名公司，業(yè)務(wù)集中于南美和歐洲。該公司擁有穩(wěn)定的上游采購能力，高度發(fā)達(dá)的國際貿(mào)易關(guān)系網(wǎng)和健全的風(fēng)險管理機(jī)制。尼德拉公司在成熟市場如阿根廷建立了齊全的業(yè)務(wù)部門，并在具有增長潛力的新興市場如巴西和東歐也設(shè)有業(yè)務(wù)部門。從歷史數(shù)據(jù)來看，尼德拉公司具有穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績。在xx全球化戰(zhàn)略的背景下，尼德拉公司的風(fēng)險抵抗能力