畢業(yè)論文----上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究

1、<p><b>　　畢業(yè)論文（設(shè)計(jì)）</b></p><p>　　題　　目 上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究</p><p>　　指導(dǎo)教師 </p><p>　　學(xué)生姓名 </p><p>　　上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究</p><p><b>　　摘

2、 要</b></p><p>　　上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究一直是國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究的重點(diǎn)。過去眾多學(xué)者的研究結(jié)果顯示，上市公司資本結(jié)構(gòu)存在“重外部融資、輕內(nèi)部融資；重股權(quán)融資，輕債務(wù)融資；重流動(dòng)負(fù)債，輕長(zhǎng)期負(fù)債”的問題，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)形式、行業(yè)特征及公司本身的不斷發(fā)展，各上市公司都在不斷的進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，文章結(jié)合各行業(yè)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，分析了上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀和存在的問題，并對(duì)相關(guān)問題提出資本優(yōu)化的

3、對(duì)策，完善上市公司資本結(jié)構(gòu)，以促進(jìn)我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和加快居民生活水平的提高。</p><p>　　關(guān)鍵詞:：上市公司；資本結(jié)構(gòu)；股權(quán)融資；債務(wù)融資 ：資本優(yōu)化 </p><p>　　The Study on Capital Structure of Listed Companies </p><p><b>　　Abstract</b><

4、;/p><p>　　Capital structure optimization has been the focus of study which academics did at home and abroad. According to the results which were gotten by many scholars in the past, the capital structure of Chi

5、na’s listed companies has the problems of attaching greater importance to external financing and less to internal financing, paying more attention to stock financing and less to bond financing as well as giving more weig

6、ht to mobile debt and less to long-term debt. With the development of macroecono</p><p>　　Key words: listed company; capital structure; equity financing; debt financing; capital optimization</p><p

7、><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　摘 要I</b></p><p>　　AbstractII</p><p><b>　　目 錄I</b></p><p>　　1 緒 論1</p><p>　

8、　1.1 研究目的和意義1</p><p>　　1.1.1 研究目的1</p><p>　　1.1.2 研究意義1</p><p>　　1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1</p><p>　　1.2.1 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀1</p><p>　　1.2.2 國(guó)外研究現(xiàn)狀2</p><p>

9、;　　1.3 研究?jī)?nèi)容和研究方法2</p><p>　　1.3.1 研究?jī)?nèi)容2</p><p>　　1.3.2 研究方法2</p><p>　　2 上市公司資本結(jié)構(gòu)概述3</p><p>　　2.1 上市公司的涵義3</p><p>　　2.2 資本結(jié)構(gòu)的涵義3</p><p

10、>　　2.3 上市公司資本結(jié)構(gòu)的基本特征3</p><p>　　2.4 上市公司資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成4</p><p>　　2.4.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)4</p><p>　　2.4.2 債務(wù)結(jié)構(gòu)4</p><p>　　2.4.3 負(fù)債權(quán)益比4</p><p>　　2.5 資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論5</

11、p><p>　　2.5.1 MM理論5</p><p>　　2.5.2 權(quán)衡理論5</p><p>　　2.5.3 代理理論5</p><p>　　3 上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題6</p><p>　　3.1 資產(chǎn)負(fù)債率偏低6</p><p>　　3.2 負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理6&l

12、t;/p><p>　　3.3 偏好股權(quán)融資7</p><p>　　3.4 資本結(jié)構(gòu)調(diào)整彈性小8</p><p>　　4 完善上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策9</p><p>　　4.1 調(diào)整上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)9</p><p>　　4.2 充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效益9</p><p>　　4.

13、3 強(qiáng)化債務(wù)融資的“硬約束”機(jī)制9</p><p>　　4.4 努力發(fā)展債券市場(chǎng)9</p><p>　　4.5 降低公司的加權(quán)資金成本10</p><p>　　4.6 約束上市公司的融資行為10</p><p>　　4.7 增強(qiáng)和優(yōu)化政策監(jiān)管10</p><p>　　5 四川長(zhǎng)虹資本結(jié)構(gòu)問題案例分

14、析11</p><p>　　5.1 案例介紹11</p><p>　　5.2 案例分析12</p><p>　　5.3 案例啟示13</p><p><b>　　結(jié) 論15</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)16</b></p>

15、<p><b>　　致 謝17</b></p><p>　　附 錄118</p><p>　　附 錄221</p><p><b>　　1 緒 論</b></p><p>　　1.1 研究目的和意義</p><p>　　1.1.1

16、 研究目的</p><p>　　眾所周知，上市公司已經(jīng)成為目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要力量，是推動(dòng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷完善，資本市場(chǎng)的較快發(fā)展使企業(yè)的融資方式發(fā)生了歷史性變革，尤其是上市公司開始重視其自身的資本結(jié)構(gòu)問題。目前，以資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和調(diào)整為切入點(diǎn)來提高盈利能力已成為當(dāng)前上市公司發(fā)展過程中最為迫切和亟待解決的問題[1]。因此，在目前政府的改革政策下，怎樣才能有效解決上市公司資本結(jié)構(gòu)的缺陷

17、，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高上市公司盈利能力水平，讓投資者和債權(quán)人的利益得到有效保障，成為當(dāng)前上市公司治理研究的難點(diǎn)和熱點(diǎn)。因此，分析上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題并進(jìn)行優(yōu)化是文章的研究目的所在。</p><p>　　1.1.2 研究意義</p><p>　　如今，上市公司是目前經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展進(jìn)程中的重要組成部分，同時(shí)也是吸納勞動(dòng)力的重要經(jīng)濟(jì)部門，它的快速發(fā)展使當(dāng)今經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)生了很大的變化。因此，

18、加快上市公司的發(fā)展就顯得尤為重要。然而，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效和盈利能力又與資本結(jié)構(gòu)的合理性與否有著緊密的聯(lián)系，合理的資源配置和合理的資本結(jié)構(gòu)決策會(huì)給企業(yè)的發(fā)展帶來較好的推動(dòng)效應(yīng)[2]。從現(xiàn)實(shí)意義來看，上市公司普遍存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)象。突出表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債率低，公司偏好股權(quán)融資等一系列的問題，同時(shí)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的不合理,嚴(yán)重影響了上市公司的健康發(fā)展。目前上市公司的管理與運(yùn)行距離規(guī)范化、科學(xué)化還有很大的差距。因此，加強(qiáng)對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的問題的

19、研究，對(duì)于促進(jìn)其今后的健康發(fā)展有著重大的現(xiàn)實(shí)意義。</p><p>　　1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀</p><p>　　1.2.1 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀</p><p>　　隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)逐漸發(fā)展完善，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究日益重</p><p>　　視，近年來國(guó)內(nèi)學(xué)者已在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)方面進(jìn)行了大量的研究工作。其研究主要集中在<

20、/p><p>　　兩個(gè)方面，一是如何確立企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，二是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素。</p><p>　　張濤在《我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的問題及成因淺析》一文中提出：隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，上市公司資本結(jié)構(gòu)的問題日益顯露，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)缺陷比較突出，不僅加大了公司的代理成本，而且影響到上市公司財(cái)富的創(chuàng)造及企業(yè)價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)。他提出：國(guó)內(nèi)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的基本問題主要是：國(guó)有股及

21、法人股在國(guó)內(nèi)上市公司總股本中所占比重過大和股權(quán)融資所占比率過高，企業(yè)債券融資所占比率極小[3]。</p><p>　　金小青、王芳2010年2月在經(jīng)濟(jì)學(xué)研究科教導(dǎo)刊發(fā)表的題為《我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題研究》的文章認(rèn)為：國(guó)內(nèi)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題如下：1. 內(nèi)部籌資占籌資總額比重偏小，2. 外部籌資中負(fù)債籌資比重偏低，且更偏好于股權(quán)籌資，3. 負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理[4]。</p><p>

22、　　1.2.2 國(guó)外研究現(xiàn)狀</p><p>　　自從1958年 ，Modiglianiand Miller提出MM定理以來，關(guān)于融資結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值</p><p>　　的討論已經(jīng)成為公司金融領(lǐng)域的主要研究方向之一。</p><p>　　Robichek和Myers在《最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)理論問題》一文中清楚的表述了權(quán)衡理論的思想，即“債務(wù)結(jié)構(gòu)的最優(yōu)水平就處在同財(cái)務(wù)杠桿邊

23、際遞增相關(guān)的稅收利益現(xiàn)值和同財(cái)務(wù)杠桿不利的邊際成本現(xiàn)值相等之點(diǎn)上?！?lt;/p><p>　　Ozkan（2001）對(duì)390家英國(guó)企業(yè)的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)存在著一個(gè)長(zhǎng)期的目標(biāo)杠桿比率，并且向目標(biāo)杠桿比率調(diào)整的速度相當(dāng)快[5]。</p><p>　　Fama和French（2002）以3000多家公司35年的面板數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用兩階段回歸方法對(duì)權(quán)衡理論進(jìn)行驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)負(fù)債率存在均值回歸

24、現(xiàn)象，但調(diào)整速度緩慢[6]。</p><p>　　Francis Cai和Arvin Ghosh（2003）運(yùn)用二項(xiàng)式模型對(duì)財(cái)富500強(qiáng)生產(chǎn)性企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，得出結(jié)論：企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)不是一個(gè)單獨(dú)的點(diǎn)，而是從0到行業(yè)均值這樣一個(gè)區(qū)間，只有當(dāng)實(shí)際負(fù)債率超出這個(gè)區(qū)間時(shí)，企業(yè)才會(huì)采取措施對(duì)負(fù)債率進(jìn)行調(diào)整[7]。</p><p>　　1.3 研究?jī)?nèi)容和研究方法</p>

25、<p>　　1.3.1 研究?jī)?nèi)容</p><p>　　文章主要以理論研究為基礎(chǔ)。在對(duì)研究現(xiàn)狀以及上市公司資本結(jié)構(gòu)的基本理論做出簡(jiǎn)單介紹之后，第二章從資本結(jié)構(gòu)基本理論入手，分析上市公司資本結(jié)構(gòu)的涵義以及資本結(jié)構(gòu)的基本特征，提出上市公司資本機(jī)構(gòu)優(yōu)化的基本理念。第三章主要對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題進(jìn)行描述，并對(duì)存在的問題進(jìn)行分析。第四章以第三部分存在的問題提出相應(yīng)的管理對(duì)策。最后，在前面的分析基礎(chǔ)上，通過

26、四川長(zhǎng)虹資本結(jié)構(gòu)存在的問題進(jìn)行案例分析，對(duì)完善上市公司資本結(jié)構(gòu)提出建議。</p><p>　　1.3.2 研究方法</p><p>　　文章綜合運(yùn)用了多種研究分析方法，主要包括理論分析和案例分析。具體如下： </p><p><b>　　(1) 理論分析</b></p><p>　　理論分析是在文章的第三、第四部分，

27、主要對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題進(jìn)行描述，并對(duì)存在的問題進(jìn)行理論分析。最后，針對(duì)問題分析，提出相應(yīng)對(duì)策。</p><p><b>　　(2) 案例分析</b></p><p>　　文章最后以四川長(zhǎng)虹作為案例，分析了以四川長(zhǎng)虹為代表的上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題，并在深入分析了其資本結(jié)構(gòu)存在的問題后，得出相應(yīng)的結(jié)論。</p><p>　　2 上

28、市公司資本結(jié)構(gòu)概述</p><p>　　2.1 上市公司的涵義</p><p>　　上市公司是指依法公開發(fā)行股票，其股票在證券交易所上市交易的股份有限公司。中國(guó)大陸上市公司的概念有廣義和狹義之分，廣義上市公司是指主要發(fā)起人在中國(guó)大陸的上市公司，其發(fā)行的股票可以在世界某些國(guó)家或地區(qū)的股票市場(chǎng)公開上市交易，如上海和深圳證券交易所上市交易的A股和B股，兩者都以人民幣標(biāo)明面額，兩者的區(qū)別在于A股

29、市是以人民幣發(fā)行和交易，B股使用美元或港幣發(fā)行和交易。廣義上市公司還包括在美國(guó)紐約證券交易所上市交易的N股，在新加坡證券交易所上市交易的S股等。狹義上市公司專指A股上市公司。文章采用廣義中國(guó)大陸上市公司的概念</p><p>　　2.2 資本結(jié)構(gòu)的涵義</p><p>　　資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成以及比例關(guān)系。理論界對(duì)資本結(jié)構(gòu)的范疇有著一</p><p>　

30、　些爭(zhēng)議，歸納起來無非有以下三種觀點(diǎn)：第一種觀點(diǎn)為自有資本結(jié)構(gòu)理論，該觀點(diǎn)把資本僅定義為權(quán)益資金來源，即權(quán)益資金內(nèi)部各組成部分之間的關(guān)系，如實(shí)收資本、資本公積金、留存收益之間的比例關(guān)系。這種觀點(diǎn)并不常見；第二種觀點(diǎn)即長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)理論，該觀點(diǎn)認(rèn)為資本指的是企業(yè)的長(zhǎng)期資本，即權(quán)益資本和長(zhǎng)期債務(wù)資本。短期負(fù)債作為營(yíng)運(yùn)資本處理，不屬于資本結(jié)構(gòu)的研究范疇，第三種觀點(diǎn)是全部資本結(jié)構(gòu)理論，研究的是企業(yè)全部資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成即比例關(guān)系中，相對(duì)于第二種觀點(diǎn)，

31、它不僅包括長(zhǎng)期資本(權(quán)益資本和長(zhǎng)期債務(wù)資本)，還將短期債務(wù)資本也包含在內(nèi)。</p><p>　　從資本結(jié)構(gòu)的研究中對(duì)概念的運(yùn)用來看，對(duì)資本結(jié)構(gòu)的定義并沒有嚴(yán)格的限定，一般都是由學(xué)者根據(jù)研究目的靈活運(yùn)用相關(guān)概念。在實(shí)際的研究中，采用第三種概念，即全部資本結(jié)構(gòu)理論的比較多。文章也是采用這種概念。具體來說該定義所說的資本結(jié)構(gòu)指的是所有資金來源項(xiàng)目之間的比例關(guān)系，即自有資金(權(quán)益資本)和借入資金(負(fù)債)比例關(guān)系。因此，資

32、本結(jié)構(gòu)問題總的說來是債務(wù)資本比例問題，即債務(wù)資本在資本安排中占多大比例的問題。如 Titman&Wessels(1998)所說，根據(jù)證券監(jiān)督管理委員會(huì)網(wǎng)站的統(tǒng)計(jì)，從1992年至今，上市公司長(zhǎng)期負(fù)債比率一直位于10%左右。與此同時(shí)，短期負(fù)債比例一直高居40%左右。這就是說，選擇總的負(fù)債和總資產(chǎn)的帳面數(shù)比例做為資本結(jié)構(gòu)的衡量標(biāo)準(zhǔn)，是因?yàn)槲覈?guó)存在長(zhǎng)期負(fù)債短期化和短期借款長(zhǎng)期使用的情況以及公司的市場(chǎng)價(jià)值難以準(zhǔn)確計(jì)量的原因[8]。<

33、/p><p>　　2.3 上市公司資本結(jié)構(gòu)的基本特征</p><p>　　從資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)序融資理論看，企業(yè)偏好將內(nèi)部資金作為投資的主要資金來源，其次是債務(wù)資金，最后才是新的股權(quán)融資。然而，通過比較國(guó)內(nèi)和西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表，可以發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的資本結(jié)構(gòu)存在比較大差異?？蓺w納為以下幾點(diǎn)：</p><p>　　首先，股權(quán)融資所占比率過高。資本成

34、本是資本預(yù)算項(xiàng)目的必要報(bào)酬率，是投資者在考慮目前的情況后愿意提供資金時(shí)的報(bào)酬率。任何投資的必要報(bào)酬率是投資者愿意為當(dāng)前投資提供資金所期望獲得的最低報(bào)酬率。</p><p>　　其次，企業(yè)債券融資所占比率極小。應(yīng)該說債券融資成本低于股票，而且可以免交企業(yè)所得稅，企業(yè)舉債可以進(jìn)行合理的避稅，使每股稅后利潤(rùn)增加。</p><p>　　各國(guó)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)水平差異明顯，從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)來看，債市的發(fā)展

35、規(guī)模明顯大于股市。美國(guó)債券市場(chǎng)的總市值占比13％～14％，股票總市場(chǎng)占證券市場(chǎng)總值的比重目前大約是12％～13％，略低于債券市場(chǎng)市值。在美、日、英等國(guó)家，債券余額總量超過GDP總量的150％，而國(guó)內(nèi)債券余額總量?jī)H占GDP的53％，且大部分為國(guó)債等，公司債券占GDP比例僅3％。</p><p>　　相對(duì)于滯后的企業(yè)債發(fā)展，國(guó)內(nèi)2007年上市公司通過首次公開發(fā)行股票和再融資共籌資7791億元，而傳統(tǒng)企業(yè)債券(除短期融

36、資券)融資額為1777.45億元，可轉(zhuǎn)債累計(jì)發(fā)行量為295.28億元，二者總共占股票籌資的26.6%。而美國(guó)公司2007年具有投資級(jí)的企業(yè)債有望再度超過8000億美元(2006年為創(chuàng)紀(jì)錄的8800億美元)，同期發(fā)行股票籌資只有530億美元左右[9]。</p><p>　　2.4 上市公司資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成</p><p>　　2.4.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)</p><p>　

37、　一個(gè)股份公司是由不同的股東持有不同比例的股份組合而成的現(xiàn)代企業(yè)組織，股權(quán)結(jié)構(gòu)就是股份公司總股本中不同性質(zhì)的股份所占的比例及其相互關(guān)系。股權(quán)結(jié)構(gòu)可以從兩方面來考察:一方面它有質(zhì)的規(guī)定性，即考察持股主體(股東)的類型及其構(gòu)成與持股比例;另一方面它有量的規(guī)定性，即考察公司股份分布的集中或分散狀況。簡(jiǎn)單的定義，可以認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)是由不同性質(zhì)的股東及其持股比例構(gòu)成的企業(yè)股權(quán)的分布狀態(tài)</p><p>　　2.4.2 債務(wù)

38、結(jié)構(gòu)</p><p>　　(1) 債務(wù)的所有者結(jié)構(gòu)</p><p>　　按照負(fù)債資本的來源，債務(wù)所有者結(jié)構(gòu)可以分為公開負(fù)債(public debt)和非公開負(fù)債 (privatedebt)。公開負(fù)債指的是可以公開交易的各類公司債券，非公開負(fù)債指的是銀行和非銀行金融結(jié)構(gòu)提供的貸款等不能公開交易的負(fù)債。 </p><p>　　(2) 債務(wù)期限結(jié)構(gòu)</p>

39、<p>　　債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是指公司債務(wù)中長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債之間的比例關(guān)系。其中，長(zhǎng)期負(fù)債指?jìng)鶆?wù)期限(即債務(wù)存續(xù)期)大于一年的負(fù)債，短期負(fù)債是指?jìng)鶆?wù)期限小于一年的負(fù)債。債務(wù)期限越長(zhǎng)，由于未來還本付息的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)大，債權(quán)人要求的利率越高。公司通過債務(wù)融資時(shí)，如果遵循債務(wù)期限與項(xiàng)目的生命周期相匹配的原則，可以降低債務(wù)融資成本，提高公司價(jià)值。</p><p>　　2.4.3 負(fù)債權(quán)益比</p>

40、;<p>　　負(fù)債權(quán)益比即負(fù)債水平，經(jīng)常用資產(chǎn)負(fù)債率來表示，資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/總資產(chǎn)，即資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債合計(jì)/資產(chǎn)總計(jì)。另外，還可以直接用負(fù)債和股東權(quán)益，兩者之間的比例來表示負(fù)債權(quán)益比，即負(fù)債權(quán)益比例=負(fù)債總計(jì)/所有者權(quán)益。文章的負(fù)債權(quán)益比用資產(chǎn)負(fù)債率來表示。</p><p>　　2.5 資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論</p><p>　　2.5.1 MM理論</p>

41、<p>　　莫迪格利安尼和米勒在1985年發(fā)表的論文《資本成本、企業(yè)財(cái)務(wù)與投資理論》是財(cái)務(wù)理論中資本結(jié)構(gòu)理論的一次革命。在一系列前提假設(shè)條件下，提出了無企業(yè)稅的MM模型，并認(rèn)為由于套利因素的存在，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值和資本成本。在考慮企業(yè)稅的情況下，MM理論認(rèn)為，負(fù)債杠桿對(duì)企業(yè)價(jià)值和資本成本確實(shí)有影響，當(dāng)企業(yè)負(fù)債率達(dá)到100％時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大，而資本成本最小[10]。</p><p>

42、　　此后，米勒進(jìn)一步修正了MM理論，在考慮企業(yè)稅和個(gè)人稅同時(shí)存在的情況下，提出了與有企業(yè)稅的MM模型相同的結(jié)論，認(rèn)為負(fù)債產(chǎn)生的利息減稅會(huì)增加企業(yè)價(jià)值，由此得出企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)為100％的結(jié)論。</p><p>　　2.5.2 權(quán)衡理論</p><p>　　權(quán)衡理論是以企業(yè)稅MM模型和米勒模型為基礎(chǔ)，經(jīng)過修正來反映財(cái)務(wù)拮據(jù)成本（又稱財(cái)務(wù)危機(jī)成本）和代理成本的一種模型。早期的權(quán)衡理論探討了在

43、破產(chǎn)成本存在的前提下股東、債權(quán)人之間的關(guān)系變化及其對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響，認(rèn)為企業(yè)在決定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)時(shí)會(huì)在稅盾效應(yīng)和破產(chǎn)成本間進(jìn)行權(quán)衡。 </p><p>　　20世紀(jì)70年代中期產(chǎn)生了權(quán)衡理論，該理論認(rèn)為公司融資應(yīng)在負(fù)債的避稅效應(yīng)和破產(chǎn)成本之間進(jìn)行權(quán)衡，由此得到的資本結(jié)構(gòu)是公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，最優(yōu)點(diǎn)位于負(fù)債的預(yù)期邊際稅收收益等于負(fù)債的預(yù)期邊際成本之處。</p><p>　　2.5.3

44、 代理理論</p><p>　　代理成本的定義為：“代理成本包括為設(shè)計(jì)、監(jiān)督和約束利益沖突的代理人之間的</p><p>　　一組契約所必須付出的成本，加上執(zhí)行契約時(shí)成本超過收益所造成的損失?！盝ensen&</p><p>　　Mucking在代理問題的研究中定義了兩種沖突：股東和經(jīng)營(yíng)者之間的沖突以債權(quán)人與股東之間的沖突[8]。</p>&l

45、t;p>　　代理理論認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策是內(nèi)生的，資本結(jié)構(gòu)的選擇取決于企業(yè)相關(guān)利益者利益均衡的結(jié)果。代理理論同時(shí)強(qiáng)調(diào)了股東—經(jīng)營(yíng)者、股東—債權(quán)人兩種代理沖突。因而，為評(píng)價(jià)代理理論對(duì)上市公司企業(yè)選擇資本結(jié)構(gòu)的解釋能力，很有必要考慮在中國(guó)上市公司中股東的地位。</p><p>　　3 上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題</p><p>　　3.1 資產(chǎn)負(fù)債率偏低</p>&l

46、t;p>　　截至2007年底，美國(guó)債券市場(chǎng)的總市值占比13%~14%，同期美國(guó)股票總市場(chǎng)占證券市場(chǎng)總值的比重目前大約是12%~13%，略低于債券市場(chǎng)市值。在美、日、英等國(guó)家，債券余額總量超過GDP總量的150%，而國(guó)內(nèi)債券余額總量?jī)H占GDP的53%，且大部分為國(guó)債等，公司債券占GDP比例僅3%[11]。如表3-1所示：上市公司2008年數(shù)據(jù)也顯示，由于過高的外部融資中，過高的股權(quán)融資，導(dǎo)致上市公司資產(chǎn)負(fù)債率平均在42.45%（除具

47、有行業(yè)特色的金融保險(xiǎn)業(yè)）。較低的資產(chǎn)負(fù)債率，既加大了融資成本，又妨礙了企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。</p><p>　　表3-1 2008年國(guó)內(nèi)各行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)狀況表 </p><p>　　3.2 負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理</p><p>　　從經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來看，上市公司債務(wù)融資中流動(dòng)負(fù)債占總債務(wù)一半的比重較為合適。如圖3-1和表3-2

48、所示：根據(jù)2008年數(shù)據(jù)所示，上市公司短期負(fù)債占總債務(wù)的比重過高，企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債比率極低，有些企業(yè)甚至無長(zhǎng)期負(fù)債。根據(jù)2008年數(shù)據(jù)，上市公司流動(dòng)負(fù)債比例普遍偏高。除了具有行業(yè)特色的金融保險(xiǎn)業(yè)流動(dòng)負(fù)債率高達(dá)約74%，有些企業(yè)甚至無長(zhǎng)期負(fù)債。根據(jù)2008年數(shù)據(jù)，上市公司流動(dòng)負(fù)債比例普遍偏高。占總負(fù)債的73.85%。流動(dòng)負(fù)債比重過高，雖然一定程度上能夠降低融資成本，但企業(yè)要使用過量的短期債務(wù)來維持正常的運(yùn)營(yíng)，必然會(huì)增加短期償債壓力，從而加大了

49、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，影響了公司的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展。</p><p>　　表3-2 2008年上市公司債券融資情況 單位：億元</p><p>　　3.3 偏好股權(quán)融資</p><p>　　現(xiàn)在將國(guó)內(nèi)上市公司1998~2008年再融資中的增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資額列表作一個(gè)比較。如表3-3所示：</p><p>

50、　　表3-3 1998年～2008年滬深股市上市公司再融資情況單位:億元</p><p>　　由數(shù)據(jù)可見，上市公司的融資結(jié)構(gòu)是股權(quán)偏好型的。優(yōu)序融資理論認(rèn)為：企業(yè)內(nèi)部融資最優(yōu)；其次是債權(quán)融資；最后才是股權(quán)融資[12]。國(guó)內(nèi)的學(xué)者主要從股權(quán)融資成本低廉等角度對(duì)此進(jìn)行了解釋。上市公司的融資偏好仍是股權(quán)融資，甚至有些公司擁有大量的剩余資金，仍然渴望通過發(fā)行股票融資。這一現(xiàn)象被稱為中國(guó)上市公司的股權(quán)融資偏好。國(guó)

51、內(nèi)上市公司如此的資本結(jié)構(gòu)很明顯會(huì)導(dǎo)致這樣的問題，它不僅降低了上市公司的財(cái)務(wù)杠桿收益，而且使得上市公司的治理結(jié)構(gòu)不合理，影響股東財(cái)富創(chuàng)造的最大化和影響到上市公司的市場(chǎng)價(jià)值。</p><p>　　3.4 資本結(jié)構(gòu)調(diào)整彈性小 </p><p>　　資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)融資的最終結(jié)果，它并不是一成不變的，而是要隨著外部宏觀環(huán)境、行業(yè)中觀環(huán)境、及自身微觀環(huán)境的變化不斷進(jìn)行調(diào)整。資本結(jié)構(gòu)彈性的主要表現(xiàn)是適

52、時(shí)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、長(zhǎng)期資金與短期資金比例的速度和數(shù)量。我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)這一缺陷是“重股輕債、重國(guó)債輕企業(yè)債”的融資方式的衍生現(xiàn)象[11]。我國(guó)缺乏暢通的籌資渠道和多樣的金融工具，可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)債券等很有彈性的融資工具，甚至是相對(duì)有較大彈性的負(fù)債融資，都沒有得到有效的利用。盡管短期負(fù)債具有一定的融資彈性，但其占總?cè)谫Y比例小，較大比例的股權(quán)結(jié)構(gòu)大多呈現(xiàn)出相對(duì)封閉的特點(diǎn)，使資本結(jié)構(gòu)缺乏彈性。</p><p>

53、;　　4 完善上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策</p><p>　　4.1 調(diào)整上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)</p><p>　　上市公司可通過債務(wù)重組來減少流動(dòng)負(fù)債,適當(dāng)增加長(zhǎng)期負(fù)債比例。同時(shí),在符合債券發(fā)行條件的情況下,可考慮通過發(fā)行債券來進(jìn)行融資。選擇債券融資有以下幾方面的原因:①目前,我國(guó)債券利率水平非常低,而企業(yè)債券管理辦法規(guī)定,企業(yè)債券的利率不得高于銀行同期居民定期儲(chǔ)蓄存款利率的40%,這是企

54、業(yè)債券利率的上限,而按上市公司債券利息不得高于同期銀行存款利率的40%計(jì)算,1年期的債券利率水平大約為5.8%,比銀行1年期的貸款利率6.31%(2010年12月31日)還要低;②通貨膨脹預(yù)期未來幾年會(huì)上升,可實(shí)現(xiàn)最低成本的中長(zhǎng)期融資[13]。</p><p>　　4.2 充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效益</p><p>　　通過對(duì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的分析已經(jīng)得出上市公司資產(chǎn)負(fù)債率水平總體上偏低,并且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于

55、國(guó)家的平均水平[13]。財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)并沒有得到充分的發(fā)揮,依然具有很大的潛力。我們知道,負(fù)債融資在上市公司財(cái)務(wù)管理中的兩個(gè)主要作用就是財(cái)務(wù)杠桿作用和節(jié)稅作用,所以負(fù)債融資與股權(quán)融資相比具有降低企業(yè)的資金成本和增加企業(yè)價(jià)值的作用。但同時(shí),增加債務(wù)融資會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和代理成本的出現(xiàn)。當(dāng)上市公司的總資產(chǎn)收益率大于其借款的資金成本時(shí),超過成本的部分會(huì)提高凈資產(chǎn)收益率,此時(shí)可適當(dāng)擴(kuò)大負(fù)債融資的比例,以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)[14]。</p>

56、<p>　　4.3 強(qiáng)化債務(wù)融資的“硬約束”機(jī)制</p><p>　　新優(yōu)序融資理論告訴我們,企業(yè)最為穩(wěn)妥的融資選擇是以保留盈余進(jìn)行內(nèi)部融資,其次是債務(wù)融資,再次是權(quán)益融資(發(fā)行股票)。代理成本理論認(rèn)為企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)存在于邊際負(fù)債成本正好抵消邊際負(fù)債利益之處,且負(fù)債利于消除代理人的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”[14]。從信號(hào)傳遞理論來看,高質(zhì)量的企業(yè)發(fā)行更多的債務(wù),低質(zhì)量企業(yè)發(fā)行較少的債務(wù)。上市公

57、司應(yīng)該有一個(gè)適度的、盡可能高的資產(chǎn)負(fù)債比率,因?yàn)檫@樣能在避免破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下,提升企業(yè)價(jià)值,讓股東財(cái)富最大化。</p><p>　　4.4 努力發(fā)展債券市場(chǎng)</p><p>　　當(dāng)今，債券市場(chǎng)先于股票市場(chǎng)，然而由于種種原因，債券市場(chǎng)的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于股票市場(chǎng)。債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)是資本市場(chǎng)兩個(gè)基本組成部分，分別承擔(dān)著債權(quán)融資和債權(quán)交易、股權(quán)融資和股權(quán)交易的職能[15]。債券市場(chǎng)的發(fā)

58、展是完善資本市場(chǎng)的需要，是建立現(xiàn)代企業(yè)制度的需要，同時(shí)也是緩解銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)壓力的主要措施。但是政府有關(guān)法律的限制與企業(yè)債券的流通性不強(qiáng)等原因都妨礙了國(guó)內(nèi)企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。因此，現(xiàn)階段我們應(yīng)從以下幾個(gè)方面推動(dòng)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的發(fā)展：</p><p>　　(1) 降低企業(yè)債券的上市標(biāo)準(zhǔn)，簡(jiǎn)化企業(yè)債券上市手續(xù)。</p><p>　　(2) 政府應(yīng)淡化或逐步取消計(jì)劃規(guī)模管理，修訂并完善相關(guān)法

59、律法規(guī)，加快國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)利率的市場(chǎng)化進(jìn)程，加強(qiáng)履約償債機(jī)制的建設(shè)，為企業(yè)利用債券融資創(chuàng)造一個(gè)良好的、寬松的環(huán)境。</p><p>　　(3) 提高企業(yè)債券的流動(dòng)性，使國(guó)內(nèi)的債券交易市場(chǎng)步入良性循環(huán)。</p><p>　　4.5 降低公司的加權(quán)資金成本</p><p>　　由于企業(yè)的加權(quán)資金成本的高低直接影響到企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,因此,企業(yè)加權(quán)資金成本降低的過程,也是

60、企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值逐步提高的過程。目前,上市公司降低加權(quán)資金成本，①要加大債務(wù)融資的比重,一方面是由于負(fù)債融資的“稅盾效應(yīng)”，另一方面,盡管我國(guó)股市的權(quán)益融資成本遠(yuǎn)低于債務(wù)融資的成本,但債務(wù)融資依然可以降低公司的加權(quán)資金成本；②我國(guó)權(quán)益融資的成本呈現(xiàn)逐步上升的趨勢(shì),表現(xiàn)在管理層不僅使得融資的過程更加透明,而且也加大了對(duì)融資方融資資格的審查力度,比如管理層已經(jīng)把上市公司的現(xiàn)金分紅狀況作為權(quán)益再融資的必要條件之一[16]。由于上市公司的負(fù)債融資比

61、例遠(yuǎn)低于國(guó)家的平均水平：具有明顯的股權(quán)融資偏好,因此,要想降低企業(yè)的加權(quán)資金成本,擴(kuò)大債務(wù)融資比例是必要的。</p><p>　　4.6 約束上市公司的融資行為</p><p>　　企業(yè)從資本市場(chǎng)融資的前提是它們具有良好的資金用途,即有良好盈利前景的資產(chǎn)投資項(xiàng)目,企業(yè)需要資金進(jìn)行這些項(xiàng)目的投資,并通過項(xiàng)目的成功運(yùn)行為廣大投資者創(chuàng)造回報(bào)。因此,企業(yè)進(jìn)行資本市場(chǎng)融資的實(shí)質(zhì)是為資本投資者提供進(jìn)

62、行資本投資的機(jī)會(huì),為資本投資者經(jīng)營(yíng)自己的資本提供舞臺(tái)。從企業(yè)的角度看,企業(yè)是在為自己將要從事的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)籌措資金,其目的是要進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。如果企業(yè)沒有合適的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目可做,企業(yè)就不需要也不應(yīng)該進(jìn)行資本市場(chǎng)融資，因?yàn)樗鼈儫o法利用好資本所有者的資金。因此,在上市公司籌資時(shí)對(duì)其加以監(jiān)督是非常必要的。</p><p>　　4.7 增強(qiáng)和優(yōu)化政策監(jiān)管</p><p>　　(1) 提供公平、公正的

63、法律環(huán)境。政府只有保障證券市場(chǎng)的公平性、公正性,才能確保投資環(huán)境的有效運(yùn)營(yíng)。</p><p>　　(2) 大力發(fā)展和有效規(guī)范資本市場(chǎng)。發(fā)展包括股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)在內(nèi)的資本市場(chǎng),不斷推出和創(chuàng)新金融工具,拓寬公司的融資渠道，以資本市場(chǎng)為基礎(chǔ),大力發(fā)展金融投資,建立金融資產(chǎn)與產(chǎn)業(yè)資本相結(jié)合的市場(chǎng)化機(jī)制，這既有利于壯大上市公司的資本實(shí)力,優(yōu)化資本結(jié)構(gòu),也有利于提高公司的治理效率。</p><p>

64、;　　(3) 完善上市公司信息披露制度,強(qiáng)化社會(huì)監(jiān)督。要保證監(jiān)控有效,就要有相對(duì)充分的信息。目前,國(guó)內(nèi)有關(guān)中介機(jī)構(gòu)、信息披露等方面的法規(guī)條例出臺(tái)不少，但執(zhí)法不嚴(yán),應(yīng)當(dāng)在建立健全有關(guān)規(guī)章制度和法律規(guī)范的同時(shí)，加大執(zhí)法力度,推進(jìn)信息披露制度的完善,減少信息不對(duì)稱。</p><p>　　5 四川長(zhǎng)虹資本結(jié)構(gòu)問題案例分析</p><p><b>　　5.1 案例介紹</b&g

65、t;</p><p>　　四川長(zhǎng)虹電器股份有限公司成立于1988年6月,其源頭國(guó)營(yíng)長(zhǎng)虹機(jī)器廠創(chuàng)業(yè)于1958年，在當(dāng)時(shí)是我國(guó)研制生產(chǎn)軍用、民用雷達(dá)的重要基地。長(zhǎng)虹于20世紀(jì)70年代初開始研制和生產(chǎn)電視機(jī)，1992年開始進(jìn)行規(guī)范化股份制改組。1994年，長(zhǎng)虹股票（A股代碼：600839）在上海證券交易所掛牌上市。其主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋:視頻,空調(diào)，視聽，電池,器件,通訊,小家電及可視系統(tǒng)等產(chǎn)品的研發(fā)生產(chǎn)銷售。</p&g

66、t;<p>　　表5-1 四川長(zhǎng)虹上市公司歷年資本結(jié)構(gòu)情況 單位：元 </p><p>　　表5-2四川長(zhǎng)虹上市公司02—09年流動(dòng)負(fù)債情況 單位：元</p><p><b>　　5.2 案例分析</b></p><p>　　根據(jù)四川長(zhǎng)虹歷年年報(bào)整理，由表5-1和表5-2

67、可以發(fā)現(xiàn)其資本結(jié)構(gòu)存在以下問題:</p><p>　　資產(chǎn)負(fù)債比率水平偏低</p><p>　　過去幾年全國(guó)企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率在60%左右，而上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率平均約為40%，而且上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率均低于全國(guó)企業(yè)的平均水平，還呈現(xiàn)出逐年降低的趨勢(shì)。這一點(diǎn)在四川長(zhǎng)虹的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中也有體現(xiàn)，如表5-1所示：資產(chǎn)負(fù)債率在上市初期一般在50%左右，但到后來的近十年里一直在百分之三十幾，甚至達(dá)到

68、過21.72%的低值，直到最近幾年才上升到50%以上，并于09年達(dá)到最高值63.23%。資產(chǎn)負(fù)債率低可視為財(cái)務(wù)過度保守，未充分利用財(cái)務(wù)杠桿。資金利用率較低，也說明進(jìn)一步舉債的潛力很強(qiáng)，從另一個(gè)側(cè)面反映了我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)并不是很合理。 </p><p>　　負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，流動(dòng)負(fù)債水平偏高</p><p>　　負(fù)債結(jié)構(gòu)是公司資本結(jié)構(gòu)的另一個(gè)重要方面，歷年來上市公司的流動(dòng)負(fù)債比比率都很

69、高。一般認(rèn)為，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債一半的水平較為合理，而上市公司流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比重高達(dá)80%左右，高于全國(guó)企業(yè)水平近10個(gè)百分點(diǎn)。從表5-2可以看出其流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比例基本都在95%以上，只有近幾年有了稍微的改觀，前年最低77.80%，這也說明上市公司的凈現(xiàn)金流量不足，公司需要通過短期債務(wù)來保證正常的運(yùn)營(yíng)。偏高的流動(dòng)負(fù)債水平增加了上市公司在金融市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)困難的可能性，進(jìn)而也增加了上市公司的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，

70、構(gòu)成了公司經(jīng)營(yíng)的潛在威脅。</p><p>　　偏好股權(quán)融資，融資順序倒置</p><p>　　四川長(zhǎng)虹也有明顯的股權(quán)融資偏好，分析其原因是多方面的，除了市場(chǎng)環(huán)境的因素外，從四川長(zhǎng)虹自身的角度來看：</p><p>　?、?現(xiàn)金流量的不足，有利潤(rùn)無現(xiàn)金。 長(zhǎng)虹帳上巨額的應(yīng)收帳款，反映了大量的利潤(rùn)并未轉(zhuǎn)為現(xiàn)金的流入。長(zhǎng)虹幾乎每年年中都要經(jīng)歷現(xiàn)金短缺的尷尬，僅

71、是靠高額的銀行短貸渡過難關(guān)。由于負(fù)債融資存在按期支付本息的付現(xiàn)約束，自然權(quán)益融資更受長(zhǎng)虹的青睞。</p><p>　?、?代理成本 在融資決策時(shí)由于負(fù)債融資需要按期支付本息，減少了治理層可支配的自由現(xiàn)金流，因此會(huì)對(duì)其產(chǎn)生約束。故治理層轉(zhuǎn)而偏好權(quán)益融資。</p><p>　　③ 國(guó)有股大股東亦傾向于股權(quán)融資。 不僅上市公司經(jīng)理人偏好股權(quán)融資，國(guó)有股股東亦樂衷于此。在我國(guó)資

72、本市場(chǎng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，存在著“同股不同權(quán)，同股不同價(jià)，同股不同利”的問題。流通股股東高市價(jià)購買，而非流通股的轉(zhuǎn)讓卻是以每股凈資產(chǎn)為定價(jià)基礎(chǔ)。由于我國(guó)股票市場(chǎng)中市盈率極高，這就使得參照流通股價(jià)格定價(jià)的配股和增發(fā)的要比非流通股的持股價(jià)格溢價(jià)許多，因此股權(quán)融資所帶來的每股資產(chǎn)收益增長(zhǎng)利益遠(yuǎn)大于由股權(quán)稀釋所導(dǎo)致的每股權(quán)益損失。在此情況下，國(guó)有大股自然傾向于股權(quán)融資，通過配股或增發(fā)以迅速提高每股凈資產(chǎn)。 另外，在1997年大股東可以放棄

73、配股權(quán)，如長(zhǎng)虹在1995年的轉(zhuǎn)配股方案：社會(huì)公眾股東還可以按10：7.41比例受讓法人股東轉(zhuǎn)讓的配股權(quán)，并且收取法人股配股權(quán)轉(zhuǎn)讓費(fèi)0.2元/股。這樣相當(dāng)于股權(quán)融資的絕大部分現(xiàn)金資產(chǎn)是由流通股股東所貢獻(xiàn)的，大股東則分文未出，坐享每股凈資產(chǎn)增值的好處，并無償占用流通股的溢價(jià)部分。當(dāng)然這一問題隨著股權(quán)分置改革的實(shí)施已得到逐步解決。</p><p><b>　　5.3 案例啟示</b></p

74、><p>　　由于四川長(zhǎng)虹的實(shí)際資本結(jié)構(gòu)與最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)差別很大，所以四川長(zhǎng)虹應(yīng)完善公司的資本結(jié)構(gòu)，以達(dá)到公司價(jià)值最大化。</p><p>　　首先，四川長(zhǎng)虹應(yīng)該考慮轉(zhuǎn)向最優(yōu)負(fù)債比率，可以用新的融資來承接新項(xiàng)目，也可以選擇改變現(xiàn)有項(xiàng)目的融資組合。</p><p>　　其次，四川長(zhǎng)虹應(yīng)該改變財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。當(dāng)然這一決策也會(huì)受到諸如缺乏耐心的股東或有關(guān)的債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等外部因素的

75、壓力所左右。但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)利益考慮，迅速調(diào)整的優(yōu)點(diǎn)是：公司可立刻享受到最優(yōu)財(cái)務(wù)杠桿所帶來的好處，這包括資本成本降低和公司價(jià)值的升高。</p><p>　　再次，四川長(zhǎng)虹要對(duì)配股資金的募集和使用要做到有效的監(jiān)督，明確長(zhǎng)虹配股募集的大量資金真正投入了哪些項(xiàng)目以及明確這些項(xiàng)目的回報(bào)和經(jīng)營(yíng)狀況，完善信息的披露。防止在缺乏監(jiān)督和信息不對(duì)稱的情況下，資金流向成為了一筆糊涂帳，對(duì)于管理層來說當(dāng)然偏愛募集資金，因?yàn)槟技Y金增加了管理

76、層的自由現(xiàn)金流量，但是也可能會(huì)導(dǎo)致公司極高的代理成本。</p><p><b>　　結(jié) 論</b></p><p>　　文章通過對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的理論與實(shí)證研究，同時(shí)回顧以往國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)，參考剔除金融保險(xiǎn)業(yè)的其他行業(yè)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，分析出上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的“重外部融資、輕內(nèi)部融資；重股權(quán)融資，輕債券融資；重流動(dòng)負(fù)債，輕長(zhǎng)期負(fù)債”的問題，并針對(duì)其存在的

77、問題，提出了優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高盈利能力的相應(yīng)對(duì)策，以促進(jìn)為整體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和加快居民生活水平的提高。通過以上的理論分析和實(shí)證研究，文章得出了以下結(jié)論：</p><p>　　(1) 調(diào)整上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)，適當(dāng)增加長(zhǎng)期負(fù)債比例。</p><p>　　(2) 充分發(fā)揮上市公司資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效益，一定條件下可適當(dāng)擴(kuò)大負(fù)債融資的比</p><p>　　例, 以降低企業(yè)

78、的資金成本和增加企業(yè)價(jià)值。</p><p>　　(3) 強(qiáng)化債務(wù)融資的“硬約束”機(jī)制，上市公司應(yīng)該有一個(gè)適度的、盡可能高的資產(chǎn)負(fù)債比率,因?yàn)檫@樣能在避免破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下,提升企業(yè)價(jià)值,讓股東財(cái)富最大化。</p><p>　　(4) 努力發(fā)展債券市場(chǎng)，完善上市公司資本市場(chǎng)，是建立現(xiàn)代企業(yè)制度的需要，同時(shí)也</p><p>　　是緩解銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)壓力的主要

79、措施。</p><p>　　(5) 降低公司的加權(quán)資金成本，加強(qiáng)債務(wù)融資，提高企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。</p><p>　　(6) 約束上市公司的融資行為，保障資本投資者的資金。</p><p>　　(7) 增強(qiáng)和優(yōu)化政策監(jiān)管，有利于壯大上市公司的資本實(shí)力,優(yōu)化資本結(jié)構(gòu),也有利于提</p><p><b>　　高公司的治理效率。<

80、/b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p><p>　　肖瀟．河北省上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力分析[D]．碩士論文：燕山大學(xué)．2009：8-10</p><p>　　王若遇，黃?。畤?guó)內(nèi)外上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀[J]．財(cái)稅金融．2008，（1）：1</p><p>　　張濤．我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在

81、的問題及成因淺析[J]．財(cái)會(huì)通訊．2009(2)：1</p><p>　　金小青，王芳．我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題研究[J]．科教導(dǎo)刊．2010，（2）：1-2</p><p>　　Ozkan, Aydin. Determinants of capital structure and adjustment to long run target[J].2001:1-3</p>

82、<p>　　Fama,E..，F(xiàn)rench,K..., Testing Trade-off and peeking Order Predictions about Dividends and Debt .Review of Financial Studies[J], 2002,(15): l-34</p><p>　　Arvin Ghosh, Francis Cai, Wenhui Li．The De

83、terminants of Capital Structur[J] . 2000,(06)：3</p><p>　　張永輝．國(guó)內(nèi)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素研究[D]．碩士論文：中國(guó)石油大學(xué)．2009：5-14</p><p>　　陳曉丹．對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在問題的探討[J]．中國(guó)商貿(mào)．2009，（8）：1</p><p>　　10．周革平．資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值關(guān)系

84、研究[J] ．金融與經(jīng)濟(jì)．2006，（3）：1</p><p>　　11．殷愛貞，馬秀風(fēng)，周麗麗．對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究[J]．價(jià)值工程．2010，（5）：1-2</p><p>　　12．劉洋．我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究[J]．吉林省經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院學(xué)報(bào)．2010，（6）:58-60</p><p>　　13．鄭偉．河北省上市公司資本結(jié)構(gòu)分析與優(yōu)化[J]．內(nèi)

85、蒙古科技與經(jīng)濟(jì)．2010，（7）：2-3</p><p>　　14． 張雪喬．從我國(guó)上市公司股利分配問題看企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化[J] ．財(cái)稅金融．2007，（1）：1</p><p>　　15．曹琦．淺析我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化[J] ．商場(chǎng)現(xiàn)代化．2010，（622）:1-2</p><p>　　16．曾源．中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)研究[D]．碩士論文：廈門大學(xué)．20

86、06，（3）:50-56</p><p><b>　　致 謝 </b></p><p>　　學(xué)士學(xué)位論文的寫作即將接近尾聲之際，我要感謝所有給予我?guī)椭腦X老師、同學(xué)、家人和朋友。首先，我要向我的導(dǎo)師表示深深的謝意。文章從選題、收集資料以及到寫作的整個(gè)過程中，都傾注了老師的大量心血和悉心的指導(dǎo)。直到今天，我都在慶幸能夠讓這樣一位好老師帶我，她以淵博的知識(shí)、嚴(yán)謹(jǐn)

87、的學(xué)風(fēng)指導(dǎo)我在學(xué)術(shù)中探索。再次，我向老師表示崇高的敬意和真誠(chéng)的感謝。此外，我還要感謝德強(qiáng)學(xué)院的全體老師，他們對(duì)我的幫助和鼓勵(lì)將繼續(xù)成為我今后努力的動(dòng)力。文章的寫作還要感謝各位師兄師姐的幫助以及幫助我搜集信息和收集數(shù)據(jù)的好朋友們，他們對(duì)于我的論文給予了大力的支持。同時(shí)也向那些在學(xué)習(xí)和生活中一直關(guān)心，幫助我的同學(xué)們表示衷心感謝。論文的完成還得益于很多朋友和家人的支持。非常感謝他們一直以來對(duì)于我的支持和關(guān)愛，最后，向閱讀和評(píng)審文章的老師致以深

88、深的謝意。</p><p><b>　　附 錄1</b></p><p>　　Under the tax of MM Theorem</p><p>　　1．The existence of corporate income tax under the conditions of the MM theorem</p><

89、;p>　　In the presence of corporate income tax, the company's value increased with a corresponding increase in liabilities, liabilities, the more the greater the value of the company. Corporate debt as a result of t

90、he interest can be tax-free, which the company has provided the stimulus to use more debt, as the present value of tax-free to increase the company's market value, the goal will be to maximize the value of the compan

91、y to take all the debt capital structure, capital structure that is best for</p><p>　　2．The existence of the personal income tax under the conditions of the MM theorem</p><p>　　Miller pointed ou

92、t that before 1986 in accordance with U.S. tax law, individuals from the bonds and stocks have to pay income tax rate is different. In terms of the interest income, dividend income and interest income should be included

93、in debt personal income tax paid by the class. But the stock returns of capital gains (stock price) the effective tax rate lower than the stock and bond interest income tax, capital gains because the stock in the first 6

94、0% of the long-term capital gains are tax-f</p><p>　　Although the increase in borrowing limit in order to find a tendency to brake and the introduction of a progressive personal income tax, but we are from M

95、iller, the model itself, it also called for in order to maximize the value of the company, the company should have 100% of the liabilities and equity liabilities are composition. However, logically, 100% of the liabiliti

96、es of the shareholders does not exist, and in fact become a creditor of the business owners. Reality shows that no company is </p><p>　　The Trade-off theory</p><p>　　Trade-off theory is used in

97、reference to Myers, but this formulation is not appropriate, because the broad sense, the history of the way of capital structure theory is a "trade-off" theory of history, the main elements are the costs of ca

98、pital structure research weigh the issues and interests. So not used to weigh a specific school, we have to weigh the meaning of this is theoretical orientation: the 20th century, the mid-70s to form the academic theory

99、of capital structure on the general point </p><p>　　After the development of trade-off theory for the post-trade-off theory, the theory of the cost of the liabilities from the further expansion of bankruptcy

100、 costs to the agency costs, financial distress costs and non-tax loss of interest, etc. At the same time, then the tax benefits extended to the interests of non-tax liabilities In fact, is the expansion of the costs and

101、benefits of what is contained in the optimal capital structure of companies as a tax benefit in a variety of cost and liabili</p><p>　　The introduction of asymmetric information theory of the new capital str

102、ucture</p><p>　　New capital structure theory to a focus only on anti-tax, bankruptcy and other "external factors" for most enterprises the impact of capital structure theory, trying to asymmetric i

103、nformation theory of the "signal", "motivation", "incentives" such as the concept of from the enterprise of "internal factors" to start on the issue of capital structure analysis.

104、So as to balance the capital structure problem into a structure or system design problems, thus the capital structure to the theoretical is</p><p>　　New theory of capital structure is characterized by one of

105、 the largest recognized the asymmetry of information in the capital structure decision in the role, Meyers, and theoretical perspectives Meki Sharif：In the study the role of agency costs and capital structure to the Depa

106、rtment of Asymmetric Information regard, Myers has been the most influential one of the scholars. Meyers and Meki Sharif pointed out that if investors do not like people do party vendors and internal value of the assets

107、of</p><p><b>　　附 錄2</b></p><p>　　關(guān)于稅收對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響——MM定理 </p><p>　　1．存在公司所得稅條件下的MM定理</p><p>　　在存在公司所得稅的情況下，公司的價(jià)值隨著負(fù)債增加而相應(yīng)增加，負(fù)債越多，公司價(jià)值越大。由于公司債務(wù)的利息部分可以免稅，這就給公司提