國(guó)債成本的優(yōu)化分析

1、國(guó)債成本的優(yōu)化分析口崔學(xué)賢實(shí)踐證明，國(guó)債在籌集資金促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中，發(fā)揮了很重要的作用。從中長(zhǎng)期看，應(yīng)堅(jiān)持在降低國(guó)債籌資成本，控制國(guó)債規(guī)模的基礎(chǔ)上，優(yōu)化國(guó)債的結(jié)構(gòu)，提高國(guó)債資金的使用效益，從而增強(qiáng)政府的償債能力和控制金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，保障經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)快速發(fā)展。一、降低國(guó)債的籌資成本1調(diào)整利率。在市場(chǎng)利率處于較低水平或逐步上升時(shí)，應(yīng)該發(fā)行期限較長(zhǎng)的債券；在市場(chǎng)利率處于較高水平或逐步下降時(shí)，應(yīng)發(fā)行期限短的債券或利率隨市場(chǎng)利率浮動(dòng)的債券。發(fā)

2、行國(guó)債應(yīng)盡可能安排在銀行降息之后與銀行加息之前，這樣可大大降低籌資成本。隨著國(guó)債發(fā)行的日益市場(chǎng)化與電子化，各項(xiàng)手續(xù)費(fèi)將會(huì)逐步降低，乃至取消，因此，優(yōu)化國(guó)債發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)將成為優(yōu)化國(guó)債籌資成本的主要內(nèi)容。通常來(lái)說(shuō)國(guó)債的信用高于銀行信用，所以發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)債利率低于銀行存款利率，但由于歷史以及體制上的原因，我國(guó)的國(guó)債利率卻高于銀行存款利率。由于短期內(nèi)很難改變這種制度，在目前的經(jīng)濟(jì)背景下，國(guó)債利率可繼續(xù)下調(diào)到與銀行利率水平持平或略低的狀況，以有

3、效降低國(guó)債成本。2改進(jìn)招標(biāo)發(fā)行方式。一是科學(xué)地制定競(jìng)標(biāo)收益率的上、下限?；鶞?zhǔn)收益率在參考同期銀行存款利率和市場(chǎng)調(diào)查摸底的基礎(chǔ)上，應(yīng)以國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)的平均收益率為基準(zhǔn)，這樣既可保證國(guó)債的順利發(fā)行，又可防止國(guó)債上市后價(jià)格大幅波動(dòng)引發(fā)過(guò)度投機(jī)或市場(chǎng)低迷，保護(hù)投資者的積極性。二是采用美國(guó)式招標(biāo)方式。投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)將由投標(biāo)者承擔(dān)，投標(biāo)者將充分考慮自己能夠承受的收益水平，由此產(chǎn)生的國(guó)債票面收益率能更準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)對(duì)收益率的實(shí)際要求。招標(biāo)發(fā)行方式要求國(guó)債必須

4、有很強(qiáng)的流通性，因此，記賬式國(guó)債將成為國(guó)債品種的主體得到大力推廣。還可以制定相對(duì)固定的發(fā)行時(shí)間表，既節(jié)省宣傳與廣告費(fèi)用，又使投資者對(duì)發(fā)行預(yù)期穩(wěn)定，有利于降低籌資成本。二、優(yōu)化國(guó)債結(jié)構(gòu)這是提高國(guó)債管理水平的要求。一是適當(dāng)增加短期和長(zhǎng)期國(guó)債。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的短期國(guó)債(一年期以下)在全部國(guó)債中約占40％一50％，這既利于籌集資金，又利于擴(kuò)大央行的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)，更好地發(fā)揮國(guó)債作為財(cái)政和銀行結(jié)合部的功能。而發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債，可以緩解償債壓

5、力，加強(qiáng)財(cái)政使用資金的連續(xù)性，尤其是在目前銀行利率水平很低的情況下，更是發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債的大好時(shí)機(jī)。二是豐富國(guó)債品種。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，應(yīng)繼續(xù)增加國(guó)債的品種，滿足居民不同層次的投資需求，應(yīng)考慮發(fā)行社會(huì)保障債券、建設(shè)債券、儲(chǔ)蓄債券等多種專項(xiàng)債券。特別值得提出的是，社會(huì)保障的建設(shè)與基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)在一定程度上對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用是相同的，所以發(fā)行專門用于社會(huì)保障的國(guó)債或社會(huì)保障專項(xiàng)國(guó)債可以和專門用于基礎(chǔ)設(shè)施投資的國(guó)債起平、公開的投資環(huán)境，有利于吸引資金

6、的流入。從投資者結(jié)構(gòu)看，美國(guó)證券市場(chǎng)主要是以機(jī)構(gòu)投資者為主，包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、銀行、共同基金和其他一些大型機(jī)構(gòu)。大量機(jī)構(gòu)投資者的存在能夠在很大程度上減弱甚至消除前面提到的信息不對(duì)稱等現(xiàn)象，從而為企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展拓展出較大的空間。中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的現(xiàn)狀還有其他一些因素的作用，但歸納起來(lái)，不管是利率受到管制、信息不對(duì)稱問(wèn)題，還是企業(yè)缺乏信譽(yù)、投資者結(jié)構(gòu)失衡，抑或是一級(jí)市場(chǎng)實(shí)行審批制、二級(jí)市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性等等，都可以歸結(jié)為現(xiàn)行制度安

7、排的結(jié)果。在這樣的制度安排之下，企業(yè)債券市場(chǎng)受到太多的束縛，發(fā)展空間受到太多的擠占，當(dāng)然不會(huì)有大的發(fā)展。要改變這種狀況，也就必須從建立新的制度安排著手。田經(jīng)薪論壇20038三、對(duì)策建議1應(yīng)逐步放開發(fā)行利率限制，使企業(yè)債券利率能充分反映對(duì)應(yīng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平，投資者就能在投資不同企業(yè)債券時(shí)獲得相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，增強(qiáng)投資積極性。2應(yīng)加強(qiáng)信息披露制度的建設(shè)與實(shí)施力度，增強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況及其運(yùn)作的透明度，增強(qiáng)證券交易的透明度，為投資者營(yíng)造一個(gè)公開的投資

8、環(huán)境。3應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管體系的建設(shè)，尤其是要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的監(jiān)督，保護(hù)投資者的投資積極性。4要加強(qiáng)市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)建設(shè)，主要應(yīng)大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，逐步放寬對(duì)社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司、銀行以及其他機(jī)構(gòu)進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)的限制，同時(shí)應(yīng)設(shè)立以企業(yè)債券為主要投資對(duì)象的企業(yè)債券基金。市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的改變不僅能在很大程度上減弱信息的不對(duì)稱，也能有效解決“搭便車”問(wèn)題。5要制定符合中國(guó)債券市場(chǎng)特點(diǎn)的信用評(píng)級(jí)制度，發(fā)展客觀公正的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，并要特別強(qiáng)調(diào)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的

9、信譽(yù)建設(shè)。6在一級(jí)市場(chǎng)要將企業(yè)債券的發(fā)行由審批制變?yōu)楹藴?zhǔn)制，加大企業(yè)發(fā)行債券的自主性，同時(shí)也將增強(qiáng)投資者投資選擇的自主性。在二級(jí)市場(chǎng)上，大力發(fā)展企業(yè)債券的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，增強(qiáng)債券的流動(dòng)性。目前，發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的條件已經(jīng)具備，如果在近期內(nèi)能在上述各種制度安排上有所突破，那么，中國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)能夠在較短的時(shí)期內(nèi)獲得更大的發(fā)展。(作者單位：四川省自貢市榮縣人民政府、西南財(cái)經(jīng)大學(xué))萬(wàn)方數(shù)據(jù)到異曲同工的效果。三、提高圖債資金的使用效益1建立國(guó)債新

10、的管理機(jī)制，以有償性為原則，實(shí)現(xiàn)國(guó)債資金的良性循環(huán)。在目前解決了發(fā)行市場(chǎng)化的前提下，進(jìn)入財(cái)政的國(guó)債資金也應(yīng)按有償使用的原則進(jìn)行配置。國(guó)債管理部門應(yīng)從以下幾個(gè)途徑提高國(guó)債資金使用效益：一是優(yōu)先將國(guó)債收入用于生產(chǎn)性建設(shè)項(xiàng)目，彌補(bǔ)國(guó)家建設(shè)項(xiàng)目資金的不足。以這些項(xiàng)目的投資所得償還貸款，自行創(chuàng)造還債來(lái)源，實(shí)現(xiàn)國(guó)債規(guī)模的均衡發(fā)展及自身良性循環(huán)。二是國(guó)債資金在投向上還要處理好增值性、優(yōu)惠性和無(wú)償性原則的關(guān)系。增值性原則是對(duì)于國(guó)債收入在投向那些建設(shè)周期

11、短、投產(chǎn)后效益好的生產(chǎn)性項(xiàng)目后，除收回發(fā)行成本外，還要收取一定的債息和管理費(fèi)。優(yōu)惠性原則是對(duì)于某些公益性項(xiàng)目，在建成投產(chǎn)后，采取收費(fèi)服務(wù)的運(yùn)營(yíng)方式償還國(guó)債。無(wú)償性原則主要體現(xiàn)在某些非盈利性項(xiàng)目，到期無(wú)法歸還國(guó)債資金全額時(shí)，視具體情況只收回國(guó)債本金，甚至采取財(cái)政貼息辦法。但對(duì)于這部分項(xiàng)目的投資，應(yīng)經(jīng)過(guò)充分論證和項(xiàng)目評(píng)估，資金投入應(yīng)采取分期分階段安排。2增強(qiáng)國(guó)債資金投向與用途的透明度。在現(xiàn)有的政策管理體制條件下，我國(guó)的國(guó)債使用方向模糊，與經(jīng)

12、常性財(cái)政收入捆在一起用，這種方式不利于國(guó)債資金的管理。為了使社會(huì)投資者進(jìn)一步了解國(guó)債資金的使用情況，也為了給繼續(xù)擴(kuò)大國(guó)債規(guī)模奠定良好基礎(chǔ)，國(guó)家應(yīng)增強(qiáng)國(guó)債資金收入、投向和收回等信息披露的透明度，以此提高投資者的信心。3建立國(guó)債償債基金。在國(guó)債償還方面，轉(zhuǎn)換債和借新還舊的壓力呼喚著我國(guó)盡早借鑒國(guó)際慣例建立國(guó)債償債基金。解決償債基金來(lái)源的措施主要有以下幾個(gè)：一是從國(guó)債資金支撐的盈利性較高的項(xiàng)目中提取部分資金。二是從當(dāng)年財(cái)政收入中提取部分充作基

13、金來(lái)源，如通過(guò)稅收形式繳納部分資金進(jìn)入基金。三是讓使用國(guó)債資金受益的地方財(cái)政適度繳納。四是把國(guó)債發(fā)行超收部分納入基金。國(guó)債發(fā)行多數(shù)年份都有超收部分，應(yīng)把這部分資金納入償債基金。五是把償債基金中的增值部分繼續(xù)滾存于基金之中。近期，應(yīng)考慮對(duì)國(guó)債償債基金進(jìn)行立項(xiàng)研究，籌建管理機(jī)構(gòu)，并由財(cái)政部直接經(jīng)營(yíng)和管理，制定基金章程和管理細(xì)則，明確規(guī)定基金性質(zhì)、宗旨、來(lái)源、管理等有關(guān)事項(xiàng)，使基金的運(yùn)作有章可循并健康發(fā)展，為加強(qiáng)國(guó)家債務(wù)管理，促進(jìn)國(guó)債機(jī)制的正

14、常運(yùn)轉(zhuǎn)奠定基礎(chǔ)。四、加強(qiáng)二級(jí)市場(chǎng)建設(shè)，活躍國(guó)債流通市場(chǎng)1我國(guó)證券報(bào)刊上各種債券的到期收益率應(yīng)正確公布，即債券的到期收益率應(yīng)為年復(fù)利而不應(yīng)是年單利率，以避免引起政府決策者、廣大投資者與投資機(jī)構(gòu)的誤解與決策失誤。2增加國(guó)債流通市場(chǎng)的網(wǎng)點(diǎn)，為廣大投資者開設(shè)債券專用賬戶，使債券二級(jí)市場(chǎng)的實(shí)時(shí)行情發(fā)布像股票二級(jí)市場(chǎng)一樣迅速、廣泛，創(chuàng)造與采用一些促進(jìn)國(guó)債流通性的措施，至少應(yīng)使債券的買賣像股票買賣一樣方便。3研究確定合適的債券流通市場(chǎng)傭金率。在當(dāng)前我

15、國(guó)債券流通市場(chǎng)到期收益率較低的情況下，債券流通市場(chǎng)的傭金率還是高達(dá)買賣雙方交易額的2‰，這非常不利于債券市場(chǎng)的流通，從而不利于債券流通市場(chǎng)到期收益率的降低，進(jìn)而不利于國(guó)債發(fā)行利率的降低。4提高央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作的水平，使國(guó)債流通市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)趨于合理。隨著金融體制改革的不斷深化，我國(guó)中央銀行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)從無(wú)到有，并逐步走向成熟。本來(lái)，央行通過(guò)公開市場(chǎng)買賣債券，完全可以使債券流通市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)大大合理化，從而大大降低國(guó)債籌資成本

16、，但很遺憾的是，當(dāng)前債券流通市場(chǎng)的期限利率結(jié)構(gòu)還很不合理。5調(diào)控好相關(guān)市場(chǎng)尤其是股票二級(jí)市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)性及股票一級(jí)市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)平均收益率。取消不足額國(guó)債抵押性質(zhì)的回購(gòu)交易，統(tǒng)一實(shí)行賣出凈額比例控制式的國(guó)債回購(gòu)交易制度，從而避免信用過(guò)度擴(kuò)張影響國(guó)債的發(fā)行。6改善國(guó)債市場(chǎng)的其他措施。其中包括加大國(guó)債流通市場(chǎng)的可流通性，盡可能發(fā)行可流通的國(guó)債，擴(kuò)大國(guó)債的無(wú)紙化發(fā)行，進(jìn)一步擴(kuò)大證券投資基金的規(guī)模以及投資于國(guó)債的比例，試行推出國(guó)債投資基金。我國(guó)還

17、應(yīng)該取消對(duì)商業(yè)銀行購(gòu)買國(guó)債的一些限制，允許國(guó)外投資者購(gòu)買一定比例的國(guó)債。(作者單位：河北大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院)經(jīng)濟(jì)論壇雜志社關(guān)于舉辦“河北省城市經(jīng)營(yíng)與城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略論壇”并征稿的通知各位讀者、有關(guān)單位：是河北省人民政府主辦的綜合性應(yīng)用經(jīng)濟(jì)理論半月刊，國(guó)內(nèi)外公開發(fā)行，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)類核心期刊。按照省政府領(lǐng)導(dǎo)的工作要求，近年來(lái)經(jīng)濟(jì)論壇雜志社成功舉辦了“河北省國(guó)有企業(yè)改革論壇”、“新世紀(jì)縣域經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略論壇”、“河北省電子商務(wù)論壇”、“河北省教育產(chǎn)業(yè)論壇”、

18、“河北百?gòu)?qiáng)企業(yè)論壇”、“首屆中法學(xué)術(shù)論壇”等一系列大型論壇活動(dòng)，產(chǎn)生了良好的社會(huì)反映。為了認(rèn)真落實(shí)“十六大”報(bào)告提出的全面建設(shè)小康社會(huì)的戰(zhàn)略目標(biāo)，進(jìn)一步加快我省城鎮(zhèn)化建設(shè)步伐，搞好城市經(jīng)營(yíng)，經(jīng)研究確定，由經(jīng)濟(jì)論壇雜志社主辦的“河北省城市經(jīng)營(yíng)與城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略論壇”，定于2003年6月16日至18日在石家莊市河北會(huì)堂召開。為了搞好這次活動(dòng)，進(jìn)一步擴(kuò)大此次論壇的影響，雜志社決定成立大型文集編委會(huì)，面向全國(guó)征文，最后連同會(huì)議研討成果一并編輯成書。該