四階矩國(guó)際資產(chǎn)定價(jià)模型：理論與實(shí)證.pdf

1、在經(jīng)濟(jì)日益全球化的今天，信息技術(shù)的高速發(fā)展及各國(guó)資本管制的放松，推動(dòng)國(guó)際投資迅速發(fā)展，并將世界各國(guó)市場(chǎng)緊密聯(lián)系在一起。我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前面臨高速發(fā)展，外貿(mào)順差不斷增長(zhǎng)，外匯儲(chǔ)備大規(guī)模增長(zhǎng)。面對(duì)如此龐大的外匯儲(chǔ)備，如何實(shí)現(xiàn)國(guó)際投資的保值和增值，值得探討。隨著我國(guó)匯率體制的改革及資本市場(chǎng)國(guó)際化的深入，世界市場(chǎng)一體化程度的不斷提高，資本市場(chǎng)將逐步開(kāi)放。那么，投資者應(yīng)如何有效地進(jìn)行國(guó)際資產(chǎn)組合投資，如何確定國(guó)際資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，如何對(duì)國(guó)際高階矩風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行

2、識(shí)別和防范，成為一個(gè)具有現(xiàn)實(shí)意義的課題。
　　 本文采用理論和實(shí)證相結(jié)合的研究方法，理論上，從兩方面對(duì)原有的資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行拓展。一是在購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)偏離的情況下加入?yún)R率風(fēng)險(xiǎn)因素。二是拓展均值-方差框架至均值-方差-偏度-峰度框架。在國(guó)際投資效用最大化的基礎(chǔ)上，推導(dǎo)出四階矩國(guó)際資產(chǎn)定價(jià)模型。實(shí)證上，利用GARCH模型與VAR方差分解技術(shù)，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)組合是否世界范圍內(nèi)定價(jià)以及高階矩的顯著性進(jìn)行回歸，以及衡量各協(xié)方差，協(xié)偏度和協(xié)峰度對(duì)于

3、資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的沖擊變化的響應(yīng)。
　　 結(jié)果發(fā)現(xiàn)，中國(guó)資產(chǎn)組合是在世界范圍內(nèi)被定價(jià)的，匯率風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)進(jìn)入國(guó)際資產(chǎn)組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之列。中國(guó)與美國(guó)之間購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)不成立。中國(guó)資產(chǎn)組合收益率中存在一個(gè)美元的貨幣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，貨幣風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法完全對(duì)沖。
　　 橫截面回歸結(jié)果顯示：在三階矩風(fēng)險(xiǎn)中，四個(gè)變量有兩個(gè)變量是顯著的，即中國(guó)市場(chǎng)組合的協(xié)偏度(1％顯著性水平下)，以及與美國(guó)通脹的協(xié)偏度(5％的顯著性水平下)。在四階矩風(fēng)險(xiǎn)中，中國(guó)市場(chǎng)組合的

4、協(xié)峰度，美國(guó)市場(chǎng)組合的協(xié)峰度以及美國(guó)通脹率的協(xié)峰度是顯著的。也就是說(shuō)獲得中國(guó)資產(chǎn)組合收益率，不僅承擔(dān)了中國(guó)市場(chǎng)組合的協(xié)偏度風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)通脹的協(xié)偏度風(fēng)險(xiǎn)等三階矩風(fēng)險(xiǎn)，而且還有極值風(fēng)險(xiǎn)，如中國(guó)市場(chǎng)組合的協(xié)偏度風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)市場(chǎng)組合的協(xié)偏度風(fēng)險(xiǎn)和美國(guó)通脹率的協(xié)峰度風(fēng)險(xiǎn)。而通過(guò)方差分解也可以得出高階矩對(duì)于資產(chǎn)溢價(jià)的貢獻(xiàn)度是顯著的。
　　 基于此，本文對(duì)于國(guó)際投資理念和方式提出以下建議：一是將風(fēng)險(xiǎn)的定義繼續(xù)擴(kuò)大。風(fēng)險(xiǎn)不僅僅用方差來(lái)描述，同時(shí)也應(yīng)