最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法

1、2010.07最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法黃蜻(江西財(cái)經(jīng)大學(xué)，南昌330013)內(nèi)容摘要:最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)邊際利益等于邊際費(fèi)用時(shí)的負(fù)債籌資比重c關(guān)于最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法，筆者認(rèn)為應(yīng)從現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，綜合考慮企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素、經(jīng)營情況、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)等因素，選擇適合企業(yè)實(shí)際和有效資本結(jié)構(gòu)。股份制企業(yè)適合采用每股利潤無差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法一般企業(yè)適合采用比較資金成本法和自有資本收益率法。關(guān)鍵詞:

2、資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)每月圭和j潤元差別點(diǎn)法比較資金成本法，公司價(jià)值比較法，自有資本收益率法中圖分類號(hào)F259.23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A一、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。長(zhǎng)期資本來源包括長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本，因此資本結(jié)構(gòu)通常是指企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)和比例關(guān)系。自20世紀(jì)50年代以來，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)資本結(jié)構(gòu)展開了廣泛的研究，先后出現(xiàn)過凈收入理論，折衷理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，其中影響最大的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論

3、主要有MM理論及權(quán)衡理論、激勵(lì)理論、非對(duì)稱信息理論等。(一)MM理論和權(quán)衡理論。MM理論是莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(MilIer)所建立的資本結(jié)構(gòu)模型的簡(jiǎn)稱。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪格利安尼和米勒于1958年發(fā)表的《資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資管理》一書中，提出了最初的MM理論，這時(shí)的MM理論不考慮所得稅的影響得出的結(jié)論為企業(yè)的總價(jià)值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。此后，又對(duì)該理論做出了修正，加入了所得稅的因素，由此而得出的結(jié)論為:企業(yè)的資本

4、結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的總價(jià)值，負(fù)債經(jīng)營將為公司帶來稅收節(jié)約效應(yīng)。該理論為研究資本結(jié)構(gòu)問題提供了一個(gè)有用的起點(diǎn)和分析框架O(二)激勵(lì)理論。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程中，勞動(dòng)分工與交易的出現(xiàn)帶來了激勵(lì)問題。激勵(lì)理論是行為科學(xué)中用于處理需要、動(dòng)機(jī)、目標(biāo)和行為四者之間關(guān)系的核心理論。行為科學(xué)認(rèn)為，人的動(dòng)機(jī)來自需要，由需要確定人們的行為目標(biāo)，激勵(lì)則作用于人內(nèi)心活動(dòng)，激發(fā)、驅(qū)動(dòng)和強(qiáng)化人的行為。激勵(lì)理論是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)理論的重要依據(jù)，它說明了為什么業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)能夠促進(jìn)組織業(yè)績(jī)的

5、提高，以及什么樣的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)機(jī)制才能夠促進(jìn)業(yè)績(jī)的提高。(三)非對(duì)稱信息理論。非對(duì)稱信息理論由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅斯(Ross)首先引入到資本結(jié)構(gòu)理論中。羅斯假定經(jīng)理對(duì)企業(yè)的未來收益和投資風(fēng)險(xiǎn)有內(nèi)部信息，而投資者缺乏這種信息，他們只知道對(duì)經(jīng)理者的激勵(lì)制度，只能通過經(jīng)理者輸出的信息間接評(píng)價(jià)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。資產(chǎn)負(fù)債率或債務(wù)比例就是將內(nèi)部信息傳遞給市場(chǎng)的E具，負(fù)債比例上升表明經(jīng)理者對(duì)企業(yè)的未來收益有較高的期望，對(duì)企業(yè)充滿信心，同時(shí)負(fù)債也會(huì)促使經(jīng)理努力工

6、作，外部投資者會(huì)把較高的負(fù)債視為企業(yè)高質(zhì)量的一個(gè)信號(hào)。從以上有關(guān)權(quán)衡模型、激勵(lì)理論、非對(duì)稱信息理論的分析可以看出，當(dāng)負(fù)債引起的成本費(fèi)用未超過稅收節(jié)余價(jià)值時(shí)，采用債券融資對(duì)企業(yè)是有利的，還能減少企業(yè)控制權(quán)的損失。二、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法從上述分析可知，利用負(fù)債資金具有雙重作用，適當(dāng)利用負(fù)債，可以降低企業(yè)資金成本，但當(dāng)企業(yè)負(fù)債比率太高時(shí)，會(huì)帶來較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)必須權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金成本的關(guān)系，確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)

7、，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下能使企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大、并能最大限度地調(diào)動(dòng)各利益相關(guān)者的積極性并具有彈性的資本結(jié)構(gòu)。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法對(duì)股份制企業(yè)而言，主要采用每股利潤元差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法對(duì)一般企業(yè)而言，可采用比較資金成本法。(一)每股利潤無差別點(diǎn)法。每股利潤無差別點(diǎn)法，又稱息稅前利潤一每股利潤分析法(EBITEPS分析法)，是通過分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤之間的關(guān)系，計(jì)算各種籌資方案的每股利潤

8、的無差別點(diǎn)，進(jìn)而來確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法。這種方法確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)亦即每股利潤的資金結(jié)構(gòu)。其基本計(jì)算公式是N2o[I1o(lT)Dl]Nlo[I2o(lT)D2](N2Nl)0(1♂)式中，EBIT為每股利潤元差別點(diǎn)處的息稅前利潤I1，12為兩種籌資方式下的年利息Dl，D2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利Nl，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。如公司沒有發(fā)行優(yōu)先股，上式可簡(jiǎn)化為N20Il副NII2!N2Nl(二)比較資金成本法

9、。比較資金成本法，是通過計(jì)算各方案加權(quán)平均的資金成本，并以加權(quán)平均資金成本最低的方案來確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法。這種方法確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)亦即加權(quán)平均資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)。其基本計(jì)算公式是Kw=lWj同公式中Kw為加權(quán)平均資金成本，Wj為第j種資金占總資金的比重，Kj為第j種資金的個(gè)別資金成本。(三)公司價(jià)值比較法公司價(jià)值比較法，是通過計(jì)算和比較各種資金結(jié)構(gòu)下公司的市場(chǎng)總價(jià)值進(jìn)而確定最位結(jié)構(gòu)的方法。這種方法是以公司的市場(chǎng)總價(jià)值最高、綜合

10、資本成本最低的資金結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)確定方法評(píng)價(jià)以上氣種確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法各有其優(yōu)缺點(diǎn)及適用范圍。每股利潤無差別點(diǎn)法只考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤的影響，并假定每股利潤最大，股票價(jià)格也最高，但把資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)。所以，單純地用EBITEPS分析法有時(shí)也會(huì)作出錯(cuò)誤的決策。但在資本市場(chǎng)不完善的時(shí)候，投資人主要根據(jù)每股利潤的

11、多少來作出投資決策，每股利潤的增加也的確有利于股票價(jià)格的上升。比較資金成本法通俗易懂，計(jì)算過程也不復(fù)雜，是確定資本結(jié)構(gòu)的一種常用方法。但因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把最優(yōu)方案漏掉的可能。公司價(jià)值比較法的出發(fā)點(diǎn)是建立在財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)即追求公司價(jià)值的最大化。它沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司價(jià)值的影響，同時(shí)債券價(jià)值和股票價(jià)值的確定也沒有科學(xué)的依據(jù)。綜上所述，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)為實(shí)現(xiàn)經(jīng)營目標(biāo)而進(jìn)行舉債適度經(jīng)營，以獲取杠桿利益對(duì)企業(yè)是有利的，但必須考慮企

12、業(yè)財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素、經(jīng)營情況、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)等因素，采用不同的方法，確定企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，以提高企業(yè)在全球市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。參考文獻(xiàn):[I]曲喜和.財(cái)會(huì)研究.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及其決策方法探析，2006，5[2]趙德武.財(cái)務(wù)管理.高等教育出版社，2005，1[3]財(cái)務(wù)管理.財(cái)政部會(huì)計(jì)資格評(píng)價(jià)中心.中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版手土，2007，11.132.2010.07最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法黃蜻(江西財(cái)經(jīng)大學(xué)，南昌330013)內(nèi)容摘要:最優(yōu)

13、資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)邊際利益等于邊際費(fèi)用時(shí)的負(fù)債籌資比重c關(guān)于最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法，筆者認(rèn)為應(yīng)從現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，綜合考慮企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素、經(jīng)營情況、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)等因素，選擇適合企業(yè)實(shí)際和有效資本結(jié)構(gòu)。股份制企業(yè)適合采用每股利潤無差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法一般企業(yè)適合采用比較資金成本法和自有資本收益率法。關(guān)鍵詞:資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)每月圭和j潤元差別點(diǎn)法比較資金成本法，公司價(jià)值比較法，自有資本收益率

14、法中圖分類號(hào)F259.23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A一、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。長(zhǎng)期資本來源包括長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本，因此資本結(jié)構(gòu)通常是指企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)和比例關(guān)系。自20世紀(jì)50年代以來，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)資本結(jié)構(gòu)展開了廣泛的研究，先后出現(xiàn)過凈收入理論，折衷理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，其中影響最大的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論主要有MM理論及權(quán)衡理論、激勵(lì)理論、非對(duì)稱信息理論等。(一)MM理論和權(quán)衡理論。MM理論

15、是莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(MilIer)所建立的資本結(jié)構(gòu)模型的簡(jiǎn)稱。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪格利安尼和米勒于1958年發(fā)表的《資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資管理》一書中，提出了最初的MM理論，這時(shí)的MM理論不考慮所得稅的影響得出的結(jié)論為企業(yè)的總價(jià)值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。此后，又對(duì)該理論做出了修正，加入了所得稅的因素，由此而得出的結(jié)論為:企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的總價(jià)值，負(fù)債經(jīng)營將為公司帶來稅收節(jié)約效應(yīng)。該理論為研究資本結(jié)構(gòu)問題提供了一

16、個(gè)有用的起點(diǎn)和分析框架O(二)激勵(lì)理論。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程中，勞動(dòng)分工與交易的出現(xiàn)帶來了激勵(lì)問題。激勵(lì)理論是行為科學(xué)中用于處理需要、動(dòng)機(jī)、目標(biāo)和行為四者之間關(guān)系的核心理論。行為科學(xué)認(rèn)為，人的動(dòng)機(jī)來自需要，由需要確定人們的行為目標(biāo)，激勵(lì)則作用于人內(nèi)心活動(dòng)，激發(fā)、驅(qū)動(dòng)和強(qiáng)化人的行為。激勵(lì)理論是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)理論的重要依據(jù)，它說明了為什么業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)能夠促進(jìn)組織業(yè)績(jī)的提高，以及什么樣的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)機(jī)制才能夠促進(jìn)業(yè)績(jī)的提高。(三)非對(duì)稱信息理論。非對(duì)稱信息理論

17、由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅斯(Ross)首先引入到資本結(jié)構(gòu)理論中。羅斯假定經(jīng)理對(duì)企業(yè)的未來收益和投資風(fēng)險(xiǎn)有內(nèi)部信息，而投資者缺乏這種信息，他們只知道對(duì)經(jīng)理者的激勵(lì)制度，只能通過經(jīng)理者輸出的信息間接評(píng)價(jià)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。資產(chǎn)負(fù)債率或債務(wù)比例就是將內(nèi)部信息傳遞給市場(chǎng)的E具，負(fù)債比例上升表明經(jīng)理者對(duì)企業(yè)的未來收益有較高的期望，對(duì)企業(yè)充滿信心，同時(shí)負(fù)債也會(huì)促使經(jīng)理努力工作，外部投資者會(huì)把較高的負(fù)債視為企業(yè)高質(zhì)量的一個(gè)信號(hào)。從以上有關(guān)權(quán)衡模型、激勵(lì)理論、非對(duì)

18、稱信息理論的分析可以看出，當(dāng)負(fù)債引起的成本費(fèi)用未超過稅收節(jié)余價(jià)值時(shí)，采用債券融資對(duì)企業(yè)是有利的，還能減少企業(yè)控制權(quán)的損失。二、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法從上述分析可知，利用負(fù)債資金具有雙重作用，適當(dāng)利用負(fù)債，可以降低企業(yè)資金成本，但當(dāng)企業(yè)負(fù)債比率太高時(shí)，會(huì)帶來較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)必須權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金成本的關(guān)系，確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下能使企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大、并能最大限度

19、地調(diào)動(dòng)各利益相關(guān)者的積極性并具有彈性的資本結(jié)構(gòu)。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法對(duì)股份制企業(yè)而言，主要采用每股利潤元差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法對(duì)一般企業(yè)而言，可采用比較資金成本法。(一)每股利潤無差別點(diǎn)法。每股利潤無差別點(diǎn)法，又稱息稅前利潤一每股利潤分析法(EBITEPS分析法)，是通過分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤之間的關(guān)系，計(jì)算各種籌資方案的每股利潤的無差別點(diǎn)，進(jìn)而來確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法。這種方法確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)亦即每股利潤的資金

20、結(jié)構(gòu)。其基本計(jì)算公式是N2o[I1o(lT)Dl]Nlo[I2o(lT)D2](N2Nl)0(1♂)式中，EBIT為每股利潤元差別點(diǎn)處的息稅前利潤I1，12為兩種籌資方式下的年利息Dl，D2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利Nl，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。如公司沒有發(fā)行優(yōu)先股，上式可簡(jiǎn)化為N20Il副NII2!N2Nl(二)比較資金成本法。比較資金成本法，是通過計(jì)算各方案加權(quán)平均的資金成本，并以加權(quán)平均資金成本最低的方案來確

21、定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法。這種方法確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)亦即加權(quán)平均資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)。其基本計(jì)算公式是Kw=lWj同公式中Kw為加權(quán)平均資金成本，Wj為第j種資金占總資金的比重，Kj為第j種資金的個(gè)別資金成本。(三)公司價(jià)值比較法公司價(jià)值比較法，是通過計(jì)算和比較各種資金結(jié)構(gòu)下公司的市場(chǎng)總價(jià)值進(jìn)而確定最位結(jié)構(gòu)的方法。這種方法是以公司的市場(chǎng)總價(jià)值最高、綜合資本成本最低的資金結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)確定方法評(píng)價(jià)以上氣種確定最優(yōu)資本結(jié)

22、構(gòu)的方法各有其優(yōu)缺點(diǎn)及適用范圍。每股利潤無差別點(diǎn)法只考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤的影響，并假定每股利潤最大，股票價(jià)格也最高，但把資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)。所以，單純地用EBITEPS分析法有時(shí)也會(huì)作出錯(cuò)誤的決策。但在資本市場(chǎng)不完善的時(shí)候，投資人主要根據(jù)每股利潤的多少來作出投資決策，每股利潤的增加也的確有利于股票價(jià)格的上升。比較資金成本法通俗易懂，計(jì)

23、算過程也不復(fù)雜，是確定資本結(jié)構(gòu)的一種常用方法。但因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把最優(yōu)方案漏掉的可能。公司價(jià)值比較法的出發(fā)點(diǎn)是建立在財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)即追求公司價(jià)值的最大化。它沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司價(jià)值的影響，同時(shí)債券價(jià)值和股票價(jià)值的確定也沒有科學(xué)的依據(jù)。綜上所述，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)為實(shí)現(xiàn)經(jīng)營目標(biāo)而進(jìn)行舉債適度經(jīng)營，以獲取杠桿利益對(duì)企業(yè)是有利的，但必須考慮企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素、經(jīng)營情況、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)等因素，采用不同的方法，確定