英法德三國(guó)私募股權(quán)基金支持的杠桿收購(gòu)溢價(jià)分析.pdf

1、杠桿收購(gòu)市場(chǎng)從上世紀(jì)80年代在美國(guó)大規(guī)模興起,但也引起了很多關(guān)于其價(jià)值源泉的質(zhì)疑和爭(zhēng)論。歐洲大陸杠桿收購(gòu)市場(chǎng)起步雖晚,但在2001年以后也真正確立了其應(yīng)有的地位。然而到目前為止沒(méi)有相關(guān)學(xué)術(shù)研究對(duì)歐洲大陸杠桿收購(gòu)溢價(jià)進(jìn)行研究,更沒(méi)有基于收購(gòu)溢價(jià)分析結(jié)果來(lái)進(jìn)行國(guó)別比較的研究。本文的重點(diǎn)就是研究歐洲杠桿收購(gòu)市場(chǎng)的溢價(jià)。
　　 本文通過(guò)以下兩個(gè)基本框架進(jìn)行具體分析。一是對(duì)杠桿收購(gòu)市場(chǎng)參與主體從結(jié)構(gòu)和流程進(jìn)行分析,對(duì)參與主體所處稅收環(huán)境進(jìn)

2、行國(guó)別比較;二是用各種理論假設(shè)的價(jià)值創(chuàng)造來(lái)源檢驗(yàn)收購(gòu)溢價(jià)的決定因素,即試圖回答杠桿收購(gòu)為何能夠產(chǎn)生如此高溢價(jià)的問(wèn)題;這里的實(shí)證檢驗(yàn),本文用“公轉(zhuǎn)私”1收購(gòu)樣本數(shù)據(jù)來(lái)模擬杠桿收購(gòu)市場(chǎng)。在實(shí)證部分本文通過(guò)兩組變量使上述的兩個(gè)框架結(jié)合起來(lái)。第一組是稅收理論中所體現(xiàn)的有效稅率和債務(wù)/股權(quán)比例變量,并用國(guó)別虛擬變量來(lái)補(bǔ)充;發(fā)現(xiàn)稅收收益理論不顯著,自由現(xiàn)金流變量在整體樣本中也不顯著,但自由現(xiàn)金流在歐洲大陸卻表現(xiàn)出很強(qiáng)的解釋力。第二組是高收益?zhèn)鐑r(jià)

3、或杠桿貸款價(jià)格指數(shù),并通過(guò)對(duì)它們的分析來(lái)看最近全球性的信貸危機(jī)對(duì)杠桿收購(gòu)溢價(jià)和收購(gòu)活動(dòng)的影響,發(fā)現(xiàn)結(jié)果同預(yù)料的相反,信貸風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與收購(gòu)溢價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。同時(shí)本文也逐一檢驗(yàn)過(guò)去歐美文獻(xiàn)討論過(guò)的其它理論假設(shè),包括管理激勵(lì)理論,價(jià)值低估理論,收購(gòu)防御理論。
　　 另外,在本文解釋收購(gòu)溢價(jià)的模型中,為了更詳細(xì)地說(shuō)明國(guó)別差異,還從收購(gòu)者和被收購(gòu)者兩個(gè)角度來(lái)突出對(duì)比了三國(guó)稅收法律環(huán)境。從收購(gòu)者角度,分析各國(guó)私募股權(quán)基金所處的稅收法律環(huán)境,從