企業(yè)債務(wù)價(jià)值和債務(wù)旋渦淺論

1、企業(yè)債務(wù)價(jià)值和債務(wù)旋渦淺論負(fù)債簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是欠人錢了。通常欠人錢的感覺不是那么好尤其是被債主追債的時(shí)候；但是也有例外的，虱多不癢，債多不愁；借錢多了還不了，還有就破罐子破摔了——這些都是過(guò)去非常傳統(tǒng)的對(duì)債務(wù)、對(duì)借錢的看法。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)環(huán)境中金融產(chǎn)品、融資工具高度發(fā)展的情況下，“企業(yè)債務(wù)”有了新的定義和地位。西方現(xiàn)代會(huì)計(jì)債務(wù)理論其一：債務(wù)是好事情因?yàn)槠髽I(yè)的債務(wù)利息可以抵稅。TAXSHIELD（稅盾）是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)對(duì)企業(yè)債務(wù)做出的一個(gè)“全

2、新”的定義。金融家們也大力鼓吹債務(wù)可以用來(lái)抵稅的好處。假定企業(yè)所得稅率是30%，此時(shí)債務(wù)的真實(shí)成本就不是完全利息，而是利息(1–30%)。因?yàn)樵谖鞣狡髽I(yè)利息是可以用來(lái)抵稅的。打個(gè)簡(jiǎn)單的比方：企業(yè)A年贏利10000元沒有債務(wù)企業(yè)所得稅稅率30%應(yīng)納稅3000元，稅后利潤(rùn)7000元；企業(yè)B同樣贏利10000元但同時(shí)負(fù)債10000元利息率10%已付一年的利息是1000元應(yīng)納稅所得額調(diào)整為9000元，應(yīng)納稅2700元，稅后利潤(rùn)7300元。的確從

3、數(shù)字上看企業(yè)B只付出了7%的債務(wù)成本(實(shí)際利潤(rùn)只減少了700元)。但是不要忘記當(dāng)我們?cè)谟懻摗俺杀尽边@個(gè)概念的時(shí)候大部分成本支出對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)是一個(gè)創(chuàng)造未來(lái)利潤(rùn)的必要投入只是因?yàn)椴环腺Y產(chǎn)的定義(比如難以衡量存在時(shí)間短不可觸摸)等等而被歸類到成本，比如支付工人的薪酬、水電費(fèi)、COGS（銷售成本）等但都是在企業(yè)享受了這些“服務(wù)”后付出的酬勞。唯有利息支出本身不會(huì)給企業(yè)帶來(lái)“服務(wù)”而且在息率高、債量大的情況下，對(duì)負(fù)債方來(lái)說(shuō)可能有點(diǎn)糟糕——如果利息

4、支出超過(guò)了企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本的某一個(gè)臨界點(diǎn)。理由一如上面所指出的這個(gè)特殊成本本身并不能造成企業(yè)未來(lái)收入的增加而只是讓企業(yè)不斷地減少現(xiàn)金。明白了，TAXSHIELD的概念成立必須加上前提，企業(yè)必須盈利才能得到抵稅的好處。債務(wù)是有價(jià)值的，債務(wù)是有風(fēng)險(xiǎn)的。西方現(xiàn)代會(huì)計(jì)債務(wù)理論其二：債務(wù)比發(fā)行股票要便宜。這個(gè)理論是基于股息派放和投資者要求回報(bào)一般會(huì)高于債務(wù)利息減去TAXSHIELD的概念，所以鼓勵(lì)企業(yè)多舉債比發(fā)行股票更有利，尤其是在公司運(yùn)營(yíng)良好的情況

5、下，與其讓新的投資人進(jìn)來(lái)分享利潤(rùn)，不如舉債付利息來(lái)得劃算。運(yùn)用上述理論單純地比較數(shù)字是沒有多大意義的，因?yàn)檫@個(gè)理論也忽略了兩個(gè)事實(shí)：1.債務(wù)的“隱形漩渦”成本，即上面提到過(guò)的債務(wù)帶來(lái)的影響不單純只是利息支出而已。2.債務(wù)相對(duì)缺乏穩(wěn)健控制和靈活調(diào)節(jié)性。本文將討論企業(yè)債務(wù)的價(jià)值和成本、風(fēng)險(xiǎn)，以及合理營(yíng)運(yùn)融資性債務(wù)的建議。一、債務(wù)的價(jià)值企業(yè)融資性債務(wù)的真正價(jià)值，并不在于債務(wù)利息可以抵稅，或者說(shuō)債務(wù)的價(jià)值不僅在于此。債務(wù)的第一價(jià)值是暫時(shí)性、期限

6、性地獲得企業(yè)現(xiàn)時(shí)不擁有但確實(shí)需要的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通常是現(xiàn)金和其他現(xiàn)金等量資產(chǎn)。企業(yè)主管和財(cái)會(huì)部門應(yīng)清醒認(rèn)識(shí)到：企業(yè)融資性債務(wù)關(guān)鍵看能否實(shí)現(xiàn)多少第二價(jià)值，第二價(jià)值完全取決于企業(yè)在獲得這些現(xiàn)金資產(chǎn)以后做了什么得到了什么——即過(guò)程和結(jié)果。再來(lái)厘清一個(gè)概念，西方會(huì)計(jì)所謂LIABILITIES都是債務(wù)，最多只有長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)之分，其實(shí)，企業(yè)債務(wù)是有質(zhì)量等級(jí)的。1.預(yù)期優(yōu)質(zhì)債務(wù)在企業(yè)內(nèi)部管理中，債務(wù)的質(zhì)量區(qū)分應(yīng)該按照它的第二價(jià)值等級(jí)。而價(jià)值的質(zhì)量等

7、級(jí)又取決于這些債務(wù)的用途、過(guò)程和結(jié)果。因此，長(zhǎng)、短期融資，用于新產(chǎn)品的試制研發(fā)項(xiàng)目、投資組建、并購(gòu)新的公司、開拓新的市場(chǎng)等，總之，是用來(lái)可以產(chǎn)生未來(lái)利潤(rùn)的債務(wù)，應(yīng)認(rèn)為是“優(yōu)質(zhì)”的債務(wù)。它的價(jià)值可簡(jiǎn)單利用NPV來(lái)計(jì)算，即投資產(chǎn)生未來(lái)的現(xiàn)金流折現(xiàn)到現(xiàn)時(shí)段，加上一些非現(xiàn)金利益的實(shí)現(xiàn)抵押的時(shí)候，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)企業(yè)幾乎毫無(wú)任何選擇地要逆市擴(kuò)張，這種自殺性的行為無(wú)疑會(huì)讓企業(yè)雪上加霜。試以西方某公司與銀行簽訂的一份銷售打包貸款合同的案例加以說(shuō)明。銷售打

8、包貸款合同基本情況。貸款額度100萬(wàn)元，基本條件——銀行按公司銷售額的80%放貸，公司需每周提交本周銷售記錄。還款期為60天，如60天以內(nèi)公司收到應(yīng)收賬款——客戶還款（還款賬戶由銀行掌握），銀行將此款額的20%返還給公司。如60天內(nèi)客戶沒有按時(shí)還款，銀行將否決此客戶未來(lái)的任何銷售，即，既使公司提交銷售，此特定客戶將被排除在外。不僅如此，銀行還將從未來(lái)的現(xiàn)金流中，扣除曾經(jīng)貸款給公司的此客戶銷售部分！舉例，公司賣給客戶A價(jià)值10000元的貨

9、物，那么公司在當(dāng)周就能獲得8000元的銀行貸款，但如客戶A逾期未付貨款，則不僅未來(lái)公司對(duì)A的銷售無(wú)法得到任何貸款，先期的8000元也將被召回。銀行每月收取5000元手續(xù)費(fèi)，以及貸款額的6%年利息率。銀行還將從現(xiàn)金流中扣留APPROVEDDEBT(即還款期在60天內(nèi)的客戶)的20%作為抵押。舉例，如果公司一共提交銷售100萬(wàn)元，其中20%的客戶沒有按時(shí)還款，那么APPROVEDDEBT是80萬(wàn)元銀行總是從現(xiàn)金流中扣除80萬(wàn)元的20%=16

10、萬(wàn)元作為抵押。該合同還注明，如公司的銷售額以每年超過(guò)10%的幅度下滑，銀行則有權(quán)審查公司賬目，重新制定利率等。這份合同說(shuō)明了以下幾個(gè)問(wèn)題：a.公司借款的實(shí)際額度并不高。由于20%抵押的關(guān)系，事實(shí)上銀行只借給了公司100%–20%–8020%=64%的銷售貸款，加上其他一些銀行規(guī)定，可能公司真正拿到手的借款還會(huì)更少。b.債務(wù)成本非常高。如果公司借款100萬(wàn)元，每年的利息和手續(xù)費(fèi)為100萬(wàn)元6%500012=12萬(wàn)元，根據(jù)銀行名義貸款100

11、萬(wàn)元實(shí)際企業(yè)只拿到了64萬(wàn)元這個(gè)事實(shí)，可以得出債務(wù)成本有18.75%之高(12除以64)。c.企業(yè)得到的是非常不穩(wěn)定的現(xiàn)金流。因?yàn)榧词箍蛻魞斶€部分欠款，不見得銀行就會(huì)把余款還給你（此客戶在還清60天以上欠款前，都被銀行視作“凍結(jié)”的客戶DISAPPROVEDDEBT）。d.企業(yè)在制定企業(yè)戰(zhàn)略時(shí)處于很被動(dòng)地位。這種貸款的特點(diǎn)是，寅吃卯糧，現(xiàn)金流反映的是未來(lái)的還款情況，這和企業(yè)實(shí)際的銷售和資金回籠是脫節(jié)的。比如說(shuō)企業(yè)今天向供貨商拿了20萬(wàn)元

12、的貨，賣了30萬(wàn)元出去，那么正常情況下，還供應(yīng)商的款期應(yīng)該是和公司客戶還款期相同或近似，也就是說(shuō)，當(dāng)公司客戶還款還得差不多的時(shí)候，公司也差不多應(yīng)該還供應(yīng)商錢了。這樣現(xiàn)金流就比較平穩(wěn)。但是有這個(gè)銷售打包貸款的企業(yè)，今天賣30萬(wàn)元出去，拿到銀行24萬(wàn)元借款，需要去還以前的債（否則企業(yè)不會(huì)用這個(gè)貸款），等到要還供應(yīng)商這個(gè)20萬(wàn)元貨款的時(shí)候，企業(yè)可能有，也很可能沒有這個(gè)現(xiàn)金去還，一切取決于那一周的銷售和客戶的還款情況。所以未來(lái)就難于計(jì)劃和可控性

13、，因?yàn)楸沉诉@個(gè)沉重的包袱，企業(yè)想獲得現(xiàn)金流的唯一方法就是拼命銷售（按合同，銷售可以立刻得到80%，追討應(yīng)收賬款則最多得到返還20%），雖然有促進(jìn)企業(yè)提高效率的積極性在里面，但經(jīng)濟(jì)活動(dòng)自有其一定的規(guī)律，不一定主觀意志希望增加銷售就可以成功。而這種貸款還會(huì)讓企業(yè)萌生“先把眼前這關(guān)過(guò)了再說(shuō)”的想法，即使在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不好，或是客戶信譽(yù)不佳的情況下，也要先“制造”一些銷售，那么這樣使得未來(lái)的應(yīng)收賬款的回收更加困難，企業(yè)環(huán)境更加被動(dòng)。從上述討論可以看

14、出，企業(yè)不僅承受了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，而且其資源和機(jī)動(dòng)性都被綁定了。幾乎只有運(yùn)營(yíng)非常好的公司才有指望還清貸款抽身出來(lái)，但是運(yùn)營(yíng)良好的公司又何必向銀行過(guò)多借款呢？現(xiàn)狀是真的出現(xiàn)了一些永遠(yuǎn)也可能還不清貸款的“債務(wù)癮”公司。西方那種叫做INVOICEDISCOUNTING或是叫做DEBTGUARANTEE的金融產(chǎn)品，在中國(guó)企業(yè)眼里可能覺得條件太過(guò)嚴(yán)苛，但在西方國(guó)家是比較常見的一種融資方式。從這，也可以窺見西方國(guó)家金融業(yè)為何畸形發(fā)達(dá)之端倪。就是因?yàn)?/p>